企业并购财务风险及其防范范文
发布时间：2024-01-02 10:24:13
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篇1
企业并购包括兼并和收购两层含义、两种方式。企业并购是高风险经营活动，期中财务风险是影响企业并购成功的关键。
一、企业并购的财务风险及分析
企业并购的财务风险是指在一定时期内，为并购融资或因兼并背负债务，而使企业发生财务危机的可能性。一般来说，企业并购的流程可以划分为三个阶段：并购前信息收集阶段、并购交易执行阶段、并购后内部整合阶段。由于各个阶段面临的具体任务不同，企业在这三个阶段中将面临不同的财务风险。
（一）并购前信息收集阶段的财务风险
（1）环境风险。环境风险又称系统风险，是指影响企业并购的财务成果和财务状况的一些外部因素的不确定所带来的财务风险。
（2）信息不对称风险。在企业并购过程中，信息不对称性也普遍存在。例如，当目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时，并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保等情况估计不足，无法准确地判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致价值风险。
（二）并购交易执行阶段的财务风险
在交易执行阶段，企业要决定并购所采用的支付方式和融资策略，从而会出现支付风险和融资风险。
（1）现金支付方式的财务风险。虽然现金收购的估价简单明了，操作易行，但是现金支付所面临的财务风险却是最大的，主要表现为：当并购与国际资本市场相联系时，现金支付使并购方必然面临汇率风险。随着国内资本市场竞争日益激烈，海内外资本市场的联系就日益频繁。目标企业股东不能分享合并后企业的发展机会和盈利，也不能享受延迟纳税的优惠。
（2）股票支付方式的财务风险。股票交换是以并购方股票替换目标企业的股票，即以股换股。这种支付方式减轻了现金压力和债务负担，对并购方不存在现金流转压力，并可能带来一定的税收好处，不会给企业带来资金的压力和破产风险，但股票支付也会产生财务风险。
（三）并购后内部整合阶段的财务风险
（1）偿债风险。偿债风险存在于企业债务收购中，特别是存在于杠杆并购中。杠杆并购中，并购企业不必拥有巨额资金，旨在通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。由于高息风险债券资金成本很高，而收购后目标企业未来资金流量具有不确定性，杠杆收购必须实现很高的回报率才能使收购者获益。否则，收购公司可能会因资本结构恶化、负债比例过高而无法支付本息。
（2）流动性风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业中表现尤为突出，并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应和适应调节能力，增加了企业的经营风险。如果自有资金投入不多，企业必然会采用举债的方式。通常目标企业的资产负债率过高，使得并购后的企业负债比率、长期负债都有大幅度上升，资本的安全性降低。
二、企业并购财务风险防范
（一）企业并购财务风险的事前控制
改善获取信息的质量，采用合适的目标企业价值评估方法，财务会计报表是被并购企业所提供信息的核心部分，因此，并购企业在并购前取得详尽真实的财务会计报表是并购企业在对被并购企业未来收益能力做出预期前的必要步骤。在实际操作中，应该特别重视并购中的尽职调查，它贯穿于整个收购过程，主要目的是防范并购风险、调查与证实重大信息，它是现代企业并购环节中的重要组成部分，直接关系到并购的成功与否。
（二）企业并购财务风险的事中控制。
企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道，做到内外兼顾，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进重组和整合。同时注意将资本结构控制在一个相对合理的范围内，既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系合理，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系合理等，在这个前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流人和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整，力求资本成本最小化。
（三）企业并购财务风险的事后控制。
并购企业在整合期内，由于财务波动和财务风险发生的频率较大，极易造成并购企业的财务危机。因此，并购企业应该适时地建立科学的财务预警管理系统，做到未雨绸缪。财务预警管理系统是把并购企业在整合期内的财务管理失误和财务过程波动以及由此引发的财务风险和财务危机作为研究对象，并对其进行监测，管理失误行为，确保企业管理状态的良性发展。应识别、评价、预测、预控，不断矫正不良财务发展趋势。
三、小结
企业并购是一项复杂的系统性工程，并购过程中的每一个环节都不能忽视，否则会带来财务风险，并影响到整个并购的成败。企业管理层在进行并购的时候，应对整个并购过程中的财务风险进行科学的分析和估计并进行详尽的论证分析，并参照上面提出的应对措施进行防范，积极促成并购的成功。
篇2
中图分类号：F23文献标识码：Adoi：10.19311/ki.16723198.2016.19.048
1并购的意义
企业并购是指企业之间兼并与收购，有效的并购活动可以增强企业的综合实力、提升企业的竞争力，为企业带来明显的利益。并且有助于企业实现资源优化配置，提高资产利用率。
1.1实现规模经济效益
1.1.1企业生产的规模效益
通过完成并购企业可以对资产资源进行整合，达到最佳经济规模，降低生产成本；在保持产品结构不变的情况下，实现单一化生产，避免浪费；可以使整个生产环节更好的配合，从而形成生产的规模效益。
1.1.2企业经营的规模效益
企业通过并购可以增加产量、精简部门的方式，达到减少单位产品的管理费用的目的；依靠良好的信誉进入资本市场，更容易以较低的利息获得银行贷款；减少集中力量开发新技术，给顾客提供更全面的专业化生产和服务，从而形成经营规模效益。
1.2实施企业战略规划
1.2.1提高市场占有率
企业通过并购活动通常能够扩大企业的生产经营规模，从而减少竞争对手，提升对市场的控制力，获取更大的收益。通过纵向并购，将不同的生产阶段集中到一起，可以促使企业降低生产成本，促进企业在激烈的市场竞争中获取优势。
1.2.2降低进入新行业壁垒
如果一个企业想要多元化发展，在进入一个全新的生产领域的时候就必须充分考虑到行业进入壁垒。而当企业实施并购时，不仅能够大大降低这一壁垒，而且由于没有新增生产力的因素，就不易引发价格战甚至是不良竞争的可能。因此，采用并购的方式是企业进入一个新领域的不二选择。
2企业并购面临的主要财务风险
2.1并购前的财务风险
2.1.1目标企业选择不当造成的风险
并购的目标企业选择不当是导致企业并购出现财务风险最常见的问题之一，其主要原因是并购企业对自身内部资源和外部环境信息缺乏足够的了解。并购活动是从企业长远的发展战略角度来考虑的，这就需要企业高层管理者对本企业有足够真实和详细的了解，对企业的战略框架有一个清晰的认识。如果企业管理者为了扩大企业规模，实现短期的个人利益，在信息掌握不足的情况下盲目的选择目标企业，就很容易造成在投资决策的问题上出现巨大的风险，导致并购失败。
2.1.2并购时机选择不当造成的风险
企业并购的时机选择不当风险主要由内部时机和外部时机两方面构成。首先，在内部时机的选择上，应当选择在企业进入成长期后，因为在这段时间内企业规模不断扩大，管理水平也在逐步提升，在市场占有一席之地，这就给企业实现并购提供了一个良好的机会。其次，在市场经济环境不景气的情况下，大型企业可以依据自身的经济实力把握并购机会，因为此时的中小型企业很容易倒闭甚至是破产。如果企业应当紧跟目标企业经营状况，一旦出现合适的时机，就应当立即提出并购。
2.2并购中的财务风险
2.2.1定价风险
对目标企业的价值评估是企业并购全过程的关键之一，对并购的成败起着决定性的影响。。目标企业的价值是根据并购企业对其未来收益的预期，在这一过程中，并购企业可能会因为预计不当而出现与目标企业真实价值有或多或少的偏差，这就导致了定价风险的产生。定价风险受多种因素的影响，这在很大程度上取决于企业获得信息的质量。对于上市公司的并购企业，目标企业可以通过财务报表和其他信息进行估计，从而尽可能地降低价格风险。而对于非上市公司的目标公司来说，由于缺乏可靠的信息披露机制，并购企业依靠目标公司提供财务数据，通过其他法律手段获取相关信息，从而可以提高信赖度。
2.2.2融资风险
并购的融资风险是指企业能否按时筹集到所需资金，从而保证并购活动的顺利进行以及后续对企业的影响。企业筹集资金的方式通常有银行借款、发行债券、发行股票以及留存收益四种。可以总结为债务融资和股权融资。如果企业采用借贷和发行债券的方式向银行债务融资，很容易造成债务负担沉重，一旦资金使用不恰当会使企业陷入财务困境。如果使用股权融资，虽然公司不会提高资产负债率，也没有企业的债务负担，但股权的增加可能会稀释原股东的权益。
2.2.3支付风险
支付风险主要是指并购资金使用中造成资金流动性变差和股权稀释的风险。因为支付方式都有其局限性，所以单一的支付方式容易增加企业并购中的支付风险。从目前来看，我国企业并购支付方式主要有以下四种：
（1）现金支付产生的流动性风险。
在四种支付方式中最简单的是现金支付，但其风险也是最大的。原因是因为企业并购通常需要巨额的资金，采用现金支付方式会给并购企业造成巨大的现金压力，企业很难承担如此庞大的现金流量考验；其次从被并购企业的角度来看，现金收购是一次性买卖，这就使得他们无法分享合并后企业的发展机会和收益。
（2）股权支付的股权稀释风险。
股权支付的优点是可以减轻企业的现金和债务压力，没有破产风险，还能合理避税。但股票支付会改变企业的股权结构，容易给大股东的控制权造成影响，可能会摊薄每股收益和每股净资产，严重的可能出现并购企业最后被目标企业控制的情况。
（3）杠杆收购的债务风险。
杠杆收购是一种高风险与高回报并存的收购方式，其特点是并购方通过大规模的借贷融资来支付大部分甚至全部的交易费用，同时以目标公司的现有资产和未来收益作为抵押，并且承诺用目标公司的未来现金流来偿还借贷利息。
（4）混合支付的综合风险。
除了上述几种支付方式外，以现金、股票、认股权证及可转换债券等组合的混合支付方式也逐渐被企业所青睐。混合支付的优点是企业的资金压力不大，而且可以优化资本结构。但由于理想与现实的差距，往往在资本结构的配置上容易发生偏离的，而且支付过程并不是一次完成，因此难以保证各种方式之间的连续性，可能会影响整个并购过程，增加企业并购后的整合风险。
3企业并购财务风险的防范
3.1企业并购前财务风险的防范
3.1.1选择合适的目标企业，找准适当的并购时机
企业应当充分考虑内、外部环境，并且依据科学全面的的数据对企业进行客观分析，依据自身条件选择合适的目标企业。确定了目标企业之后，应当结合现实情况，找准适当的并购时机，从而把风险降到最低。
3.1.2对目标企业进行尽职调查
尽职调查是企业并购环节的重要组成部分，在并购前应当对目标企业所在地政府、管理层以及经营状况和财务状况进行详细调查并分析。此外，要避免因为对目标企业财务报表的过分倚重，防范因财务报表所带来的风险。要充分利用企业的内外部信息，并聘请信誉良好、经验丰富的专家团队对目标企业的财务资料进行系统的分析，确保目标企业提供信息资料的真实性。
3.1.3建立健全风险管理预警机制
如果能增强企业管理决策层对风险问题的意识，那么便可以在一定程度上从源头上抑制企业并购所带来的财务风险。因此，企业内部应当建立起一套科学有效的预警机制，对并购过程中各个环节可能产生的财务风险进行合理预测，并提出防范措施，从而有效的防范风险，把并购风险降到最低，使企业并购活动更加安全顺利的进行。
3.2企业并购中财务风险的防范
3.2.1定价风险的防范
定价风险是指目标企业的价值风险。在整个并购过程当中，双方最关心的问题莫过于对被并购企业价值的估算。通常造成目标企业价值评估风险产生的主要原因就是并购双方信息的不对称。所以，在并购之前，企业应当对目标企业进行详细的调查和全面的评价，并对目标企业的未来自有现金流量做出合理的预测。只有在此基础之上的估价，才能最接近目标企业的真实价值，从而把风险降低到最小。
3.2.2融资风险的防范
（1）合理安排融资方式。
企业应根据现有资本结构和企业融资后资本结构的变化选择不同的融资方式。一般来说，权益性融资成本高于债务融资成本。权益性融资的优势是，没有到期偿债，但有股权稀释的可能性。因此，在考虑外部融资时，要充分考虑企业是否可以承担其债务，以避免偿付能力弱化的风险，确保企业的主控权。
（2）科学决策资本结构。
企业合理确定融资结构应当遵循以下两个原则：一是资本成本最小化原则；二是使自有资本、权益资本和债务资本保持在合理的比率。企业在对融资方式进行选择的时候应当按照择优的顺序。首先，要测算出企业可利用的自有资金总额；其次，计算出企业负债能力和负债融资的风险临界点；最终才能确定企业并购的融资规模。
（3）拓宽企业融资渠道。
如何利用企业内、外部的资金渠道在最短的时间内筹集到并购所需要的资金，决定了企业能否成功完成并购活动。企业在确定融资决策时，应当积极开拓多种融资途径。通过多种融资渠道，做到内外兼顾，确保目标企业一旦评估确定价值之后，就可以在最短的时间内完成并购，顺利实施企业整合和重组等后续工作。
3.2.3支付风险的防范
从全球范围来看，各国在并购时所采用的支付方式各有偏好，美国企业通常采用换股的方式，而在日本最为常见的是混合支付。当前，混合支付的方式越来越受到企业的重视。随着我国并购的相关法律法规和操作程序的进一步完善，并购企业应当依据自身实际情况，立足于企业发展目标，将支付方式转变为多种方式的自有组合。假设并购企业有着较好的发展前景，在并购后可以实现有效整合，就可以采取以债务为主的支付方式；假设企业自有资金充足，资金流入状况较好，并且企业股票价值被低估，就可以采取以自有资金为主的支付方式；假设并购企业财务状况较差，资产负债率较高，资产的流动性较差，就可以采取换股的支付方式，从而优化资本结构。
3.3企业并购后财务风险的防范
一项全球的调查研究报告指出，企业在并购不同阶段的成功概率也不同：并购前和并购中的概率分别为70%和83%，然而并购后的整合阶段成功概率仅为47%。由此可见，造成企业并购没有真正实现价值的大多数原因是因为并购后的整合失败。因此，企业必须从内部整合和外部整合两方面提出防范对策，通过切实有效的手段，实现并购价值最大化。
3.3.1并购后内部整合风险的防范对策
（1）对财务人员和财务组织机构进行整合。
员工是一个企业的重要组成部分，因此对于财务人员的整合在整合过程中尤为重要。并购企业可以委派或任命本企业经验丰富，专业水平较高的人去接管被并购企业的财务机构，担任高管。同时留用被并购企业中原有的优秀员工，以实现并购企业更快更好地整合。企业内部还可通过实行优秀员工持股奖励制度来吸引并留住人才，使员工对企业更有归属感。此外，并购后企业对内应当尽快整合财务组织机构，防止岗位重叠所带来的工作低效，精简机构和人员，使并购后企业的资源都能得到合理利用，减少人力物力的浪费。
（2）对企业负债的整合。
负债整合是指企业通过优化资本结构、调整负债期限等方式，来减轻企业偿债压力、降低企业债务成本。优化权益资本结构要求企业权益资本所占比重在一个合理的范围内，然而偿债期限应当与企业的现金流量以及盈利能力保持一致。企业完成并购之后必须要通过合并报表来反映合并后的资产、负债以及股东权益。
3.3.2并购后外部整合风险的防范对策
（1）处理好与客户及供应商的关系。
客户与供应商是企业的命门所在，并购重组后企业首先要维护好与客户和供应商的关系：向客户保质保量的提供符合其要求的产品，如果客户有不满意的地方，也应及时补救，通过在现有的客户群中保持良好的印象来开拓新的客户群；向供应商按约定期限及时交付款项，在供应商心中保持诚信的形象，从而维护与供应商的稳定关系。
（2）处理好与债权人之间的关系。
并购后企业应该处理好与债权人关系：对于债券持有人，企业应及时向债券持有人披露目前企业财务相关的信息，并且为其保持合适数量的偿债的基金等，降低偿债风险；对于贷款者，积极的措施是及时向贷款者说明企业现状，充分提供财务信息，建立稳定关系。
截止到2015年，我国企业并购总额达7340亿美元，其中单笔交易金额超过10亿美元的有114起，创造了历史新高。但通过实证研究表明，大多数并购活动都难以达到其预期价值创造目标，大多数企业在实现并购后面临各种困境，其中更是以财务困境居多。因此，对企业并购过程中的财务风险问题进行分析和探讨不仅具有理论意义，更具有现实意义。
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篇3
[作者简介]郭静荷，南方建材股份有限公司财务部会计师，湖南长沙410011
[中图分类号]F275 [文献标识码]A [文章编号]1672-2728(2011)04-0024-03
企业并购实质上就是企业间在市场机制条件下的一种产权交易活动，是并购企业运用自身的可控资源(现金、证券等)交换目标企业的控制权，使目标企业法人地位消失或改变法人实体，并取得对目标企业经营与财务决策控制权的一种投资行为。并购作为一项资本运营活动，能够实现企业之间的资源优化配置，扩大生产规模，提高企业管理效率与获得快速发展的契机，但是并购风险无处不在，贯穿着企业并购活动的始终，其中财务风险是企业并购成功与否的重要影响因素。本文系统总结和剖析了并购过程中企业可能面临的财务风险，并针对各财务风险提出了具体建议以期降低并购风险，提高企业并购的成功率。
一、并购存在的主要财务风险
并购财务风险主要是指企业由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业的财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，主要包括：财务定价风险、融资风险、流动风险和杠杆收购的偿债风险。
1.财务定价风险。财务定价风险是指目标企业价值评估的风险。目标企业价值的评估实质是对目标企业进行综合分析，合理确定其价值以及并购企业愿意支付的价格。但是，由于信息的不对称，并购企业无法充分获得目标企业，尤其是非上市公司和敌意收购公司的真实信息，对目标企业的资产质量与盈利能力，是否存在债务担保、未决诉讼等合同与法律诉讼风险，以及多计资产、隐瞒负债、虚增利润等财务信息风险不能做出准确判断，因此很难合理确定目标企业的真实价值，特别是是在通货膨胀的经济背景下，容易造目标企业的价值被高估，导致并购企业支付的并购价格可能与合理的并购支付相背离，增加了并购成本和风险。
2.融资风险。并购的融资风险主要指能否按时足额地筹集到所需资金，保证并购活动的顺利进行。由于并购活动需要的资金量大，如果以债务融资为主，当并购的实际效果没有达到预期时，并购企业将面临无法按期支付利息和到期支付本金甚至破产的危险；如果以股权融资为主，由于股票发行手续繁琐，不能及时补充企业的现金流，当并购实际效果偏离预期时，会稀释每股收益，使股东利益受损，给恶意收购者提供了收购企业的机会；如果以自有资本为主，当并购企业因经营不善而出现重新融资困难时，会增加企业进一步融投资的机会成本。在利用多种渠道筹集并购资金的情况下，并购企业还面临着融资结构风险，导致并购企业可能因资本结构不合理造成资产负债率过高而陷入财务困境。
3.流动风险。流动性风险是指企业并购完成后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性，主要表现为企业资产不能正常和确定性地转移为现金，或企业债务和债务责任不能正常履行的可能性。流动风险主要与并购企业的支付方式以及并购企业资产的流动性有关。在各种支付方式在中，如果以现金支付为主，现金支付过多会给并购企业在整合过程中带来较大的资金压力，降低企业对外部环境变化的快速反应和适应调节能力，增加并购企业的营运风险。如果以举债方式进行支付，一旦并购企业的资产流动性降低，转化为现金的能力较差，同时现金流量安排不当，则会给并购企业带来资产流动性风险，影响其短期偿债能力。
4.杠杆收购的偿债风险。杠杆收购是指并购企业主要通过举债来增加公司的财务杠杆以获得目标企业的产权或资产，同时用目标企业的现金流量偿还负债的方法。目前，企业并购主要是运用杠杆收购进行融资。杠杆融资中除一部分资金来源于银行贷款外，还有一部分资金来源于高息风险债券。由于高息风险债券资金成本很高，杠杆收购要求整合后目标企业必须具有稳定足额的现金净流量和实现很高的投资回报率，才能使并购企业获益。但是，由于目标企业未来现金流量的不确定性，以及这种并购融资方式给并购企业带来的较高的债务资本结构和沉重的债务负担，增加了并购企业在并购“成功”后因不能按期还本付息而破产的偿债风险。
二、并购财务风险的防范对策
针对以上对并购财务风险的类型及产生原因的分析，在整个并购活动中，并购企业应该采取合理、有效的防范措施，规避和减少并购财务风险。
1.改善信息不对称状况，合理评估目标企业价值。由于并购双方信息不对称是产生财务定价风险的根本原因，因此并购企业应在并购前对目标企业的历史和现状以及资产状况、财务状况、市场状况等进行详细的调查，通过聘请投资咨询机构、会计事务所等专业中介机构对目标企业的信息进行核实，充分了解目标企业真实的经营业绩和财务状况以及目标企业所面临的潜在风险，对目标企业未来收益的大小和时间作出合理预期。同时，并购企业应采用贴现现金流量法、换股并购法、实物期权确定法、市场价格法和同业市值比价法等不同的价值评估方法对目标企业进行价值评估，在力求信息对称的情况下，根据不同的核算方法计算出并购过程中目标企业的最高价和最低价，作为定价的参考依据，然后根据双方的讨价还价能力，恰当运用诱导性出价策略，协商确定并购价格，尽可能减少对目标企业的高估而增加并购风险。
2.确定合理的融资结构，降低融资风险。企业在制定融资决策时，应该积极拓展不同的融资渠道，合理确定融资结构，改善资本结构状况，通过将不同的融资渠道相结合，做到内外兼顾，及时筹集到所需资金，顺利推进企业整合重组。企业进行并购融资时，首先要遵循资本成本最小化原则，积极利用多种融资方式，降低综合融资成本；其次要保持债务资本与和股权资本的适当比例，并在这一比例前提下，通过对债务资本组成及其期限结构的分析，合理确定长期负债和短期负债的数额和期限，以有效安排偿债资金的现金流出，避免债务清偿风险。同时，并购企业应该针对目标企业负债还款期限的长短和维持正常营运资金的多少，做好投资的不同回收期与借款的种类相配合，一方面用短期融资来维持目标企业正常营运的流动性资金需要，另一方面用长期负债和股东权益来筹措购买该企业所需的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理性。
3.加强营运资金管理，建立流动性资产组合，降低流通风险。加强对营运资金的管理，在于提高并购企业的短期支付能力。支付能力是企业资产流动性的外在表现，较强的资产流动性一般对应着企业较高的支付能力，而资产流动性的强弱源于资产负债结构的合理安排，所以必须通过调整资产负债匹配关系，将企业未来的现金流入和偿付债务等现金流出按期限进行组合，合理预期企业未来资金缺口的时间点，并安排一种与资金短缺日期大致对应的融资工具，减少并购企业出现资金缺口的情况；同时，不断调整企业自身的资产负债结构和加强对营运资金的管理，以减少现金流入的不确定性。现金流入的不确定性一般与资产的风险有关，要降低资产的风险就必须增强其流动性，但资产的流动性与其盈利能力负相关，所以需要建立流动资产组合以兼顾资产的流动性与收益性，在流动资产中，合理搭配有价证券、存货等资产组合，在满足并购企业支付能力的同时也降低流动性风险。
4.增强对目标企业现金流量预期的合理性，降低并购偿债风险。企业利用债务融资的并购，其偿还债务的主要来源是目标企业并购后的现金流量。要想降低此类则务风险，必须保证并购后目标企业能够带来较为稳定的现金流。因此，在选择并购对象时，一方面应该选择那此经营风险较小、产品市场发展前景较好的企业；另一方面选择与并购企业能够产生协同效应，在发展战略、管理制度、企业文化等方面能够实现有效整合的企业，避免并购后生产经营的不确定性。另外，并购企业和目标企业的长期债务都不应该过多，在经营过程中也应提取一定的偿债基金来应付现金的需求高峰，保证并购后的现金流量能够支付利息支出，避兔因为现金不足而导致并购的失败。并购完成后，并购企业对目标企业追加投入时，可以通过将目标企业的财产作抵押向银行贷款取得，以减轻并购企业的资金压力，同时增加企业的融资能力。这样一旦被并购的目标企业出现风险，并购企业可以将损失限定在目标企业，降低并购企业可能遭受的偿债风险。
[参考文献]
[1]陈共荣,艾志群.论并购的财务风险[J].财经理论与实践,2002,(3).
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随着我国加入WTO，使我们已经融入经济全球化的大背景下。因此企业的并购在我国有着很重要的意义。并购是现代企业优化资源配置，提高国际国内竞争力的有效手段。财务是一个企业经营状况的集中体现，财务操作和分析是并购过程的一条主线，贯穿于并购的全过程。能否做好目标企业的财务状况分析，对企业并购的成功与否起着至关重要的作用。然而在现实的并购案例中，很多公司都达不到预期的效果，甚至导致自身陷入严重的财务危机。
所以只有对并购交易中的财务风险有充分的认识，并做好相应的对策，才能有效防范并购中的财务风险，保证并购交易的成功及实现并购的目的。
一、企业并购的财务风险概述
企业的并购是指企业之间的合并和收购行为。企业合并是指两家或两家以上企业组成一家公司。我国公司法规定：公司合并可以采用吸收合并和新设合并两种方式。收购是指企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并和收购两者密不可分。所以收购和合并通常统称为并购，指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。企业的并购是其资本运营的重要方式，是实现企业资源的优化、产业结构的调整与升级的重要途径。
至于并购的财务风险的含义则有许多种，美国的杰弗里?C?胡克认为企业并购的财务风险是由于通过借债为主的收购融资而制约了买主的经营融资并同时影响偿债的能力，财务风险由用以交易融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定的。赵宪武认为，企业并购的财务风险是指并购融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式。综上所述，企业并购的财务风险应该是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它也是一种价值风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿于企业并购全过程的不确定性因素对预期价值产生的负面影响。
二、企业并购财务风险产生的因素
导致企业并购财务风险的因素有许多种，我认为主要是信息的不对称性和不确定性。
(一)信息的不对称性
在企业的并购过程中，信息的不对称性普遍存在。如果目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时，并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保、有无诉讼纷争等情况估计不足，以至无法准确的判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致价值风险；即使目标企业是上市公司，有时也会对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率和开拓能力等情况了解不够，导致并购后的整合难度增大致使整合失败；而当收购方采取要约收购时，目标企业的高层管理人员为了达到私人目的则会有意隐瞒事实，让收购方无法了解企业的潜亏、巨额或有债务、专利技术等无形资产的真实价值等，或与中介机构共谋，制造虚假信息，使收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策，致使并购成本增加，从而最终导致并购失败。
信息经济学认为，信息不对称性主要表现为两个方面：一是不对称发生的时间，从不对称发生的时间上看有事前不对称和事后不对称，事前不对称导致逆向选择行为，事后不对称导致道德风险；二是不对称信息的内容，从不对称发生的内容上看有行动不对称和知识不对称，行动不对称导致隐藏行动，知识不对称导致隐藏知识。在企业并购过程中，信息不对称性对财务风险的影响主要来自事前知识的不对称性，即收购方对目标公司的知识或真实情况的信息永远少于被收购方对自身企业的知识或真实情况的信息。收购方在不完全掌握信息的情况下采取贸然行动，往往只看到目标公司诱人的一面，过高估计合并后的协调效应或规模效益，而对目标公司隐含的亏损所知甚少，一旦收购实施后各种问题马上暴露出来，造成价值损失。可见，信息不对称性对财务风险的影响是一种决策影响，是通过并购双方处于信息不对称地位而导致错误的决策。
(二)不确定性
企业并购过程中的不确定性因素很多。比如国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动、并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化、被收购方反收购、收购价格的变化、收购后的技术时效性、管理协调和文化整合的变化等等。所有这些变化都会影响着企业并购的各种预期与结果发生偏离。同时，企业并购所涉及的领域非常宽泛，包括：①法律，并购企业所在国家的法律环境，如公司法、税法、会计法、反垄断法等等，不同并购方式的法律条件，企业内部公司章程等；②企业的财务，如资产、负债、纳税、现金流量等和并购活动本身的财务，如目标企业价值、支付方式、融资方式、规模、成本等；③专有技术、独特的自然资源、政府支持等；④环境，企业所处的有关利益各方联系起来的“关系网”，如股东、债权人、关联企业、银行等等。所有这些领域都可能形成导致并购财务风险不确定性的原因。
不确定性因素是如何导致企业并购的预期与结果发生偏离的呢？笔者认为是由收益决定的诱惑效应和由成本决定的约束效应机制造成的。诱惑效应是指风险利益作为一种外部刺激使人们萌发了某种动机，进而做出某种选择并导致行为的发生。而约束效应是指当决策者受到风险事件可能的损失或危险信号的刺激后，所做出的为了回避或抵抗损失和危险而采取的回避行为。一方面，不确定性因素具有价值增值的特点，这就给决策人员带来了价值诱惑力，强化了控制负偏离追求正偏离的目标和动机；另一方面，不确定性因素又客观的存在着导致成本膨胀的可能性，各种外部的和内部的因素综合作用的结果不能排除可能带来的损失，这又给决策人员带来一定的约束力。这种价值诱惑力和成本约束力的双重作用形成了诱惑效应――约束效应机制。当诱惑效应大于约束效应时，并购的预期与结果发生正偏离，取得并购成功；当诱惑效应小于约束效应时，并购的预期与结果发生负偏离，造成财务风险。
三、并购过程中的财务风险
一项完整的并购活动通常包括目标企业选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合。而财务风险主要来源于目标企业价值的估计、并购资金的筹措和出价方式的确定这几个方面。
(一)企业价值评估的风险
在并购方确定了目标企业以后，并购双方最关心的就是以持续经营假设为前提估算目标企业的价值，作为交易的价格，促使交易的成功。
目标企业价格的确定取决于并购企业对其未来收益的大小和时间长短的预期，对目标企业的估价可能由于预测失误而造成不准确。并购企业就产生了估价的风险，其大小取决于并购企业所收集信息的质量。信息的质量主要取决于：①目标企业是上市公司还是非上市公司。如果目标企业是上市公司，由于其必须对外公布自身的经营状况和财务报表等信息，所以，并购企业很容易获得目标企业的信息进行分析。目标企业虽对外公布其信息，但要注意鉴别其可能存在不真实的信息。若是非上市企业，则并购企业需要通过各种其他的方式才能获得目标企业的信息；②并购企业是善意收购还是恶意收购。如果是善意的收购，则并购双方会互相充分沟通，交换信息，目标企业会主动向并购企业提供各项资料，以供参考。这有助于并购的风险的降低，同时可避免目标企业管理层有意抗拒而增加并购的成本。这样并购成功的可能性也大大增加了。若是恶意的收购。并购企业不仅很难从目标企业获得其经营状况和财务成果等各种信息，而且目标企业还会采取各种手段来反并购，给并购企业带来估价的困难。如最近盛大网络收购新浪，盛大已持有新浪19.5%的股份，一旦盛大及其关联方再收购新浪0.5%或以上的股权，或者某个人或团体获得10%的新浪普通股，新浪采用的反收购手段――“毒丸”计划就自动启动；③准备并购的时间长短。准备的时间越长，则对目标企业的资料掌握的就越充分，对其估价就越准确。但时间越长也会增加收购的成本，增加风险；④目标企业审计距离并购的时间的长短。如果距离该企业审计报告发出时间越近，则其报表的真实性就越可靠，对目标企业价值的估计就越准确。目标企业价值的评估主要取决于信息的质量。我国现阶段会计信息失真问题非常严重，这就加剧了并购企业与目标企业之间信息不对称的程度。加之我国的一些中介机构整体水平不高，其往往受到一些不正常的因素干扰，使得其结果往往不能体现科学性、独立性、公正性和有效性的原则。如果并购企业不对这种结果进行审慎调查，很容易导致并购成本偏高。举例来说，我国会计师事务所提交的审计报告水分较多，上市公司信息披露不够充分，严重的信息不对称使得并购企业对目标企业价值和盈利能力的判断往往难于做到非常准确，在定价中可能接受高于目标企业的收购价格，导致并购企业支付更多的资金或以更多的股权进行置换。并购企业可能由此造成资产负债率过高以及目标企业不能带来预期盈利而陷入财务困境。
除此之外，企业价值评估体系不健全也是原因之一。我国企业并购缺乏一系列行之有效的评估指标体系，相关的规定多为原则性的内容，可操作性不强。并购过程中人的主观性对并购的影响也很大，并购不能按市场的价值规律来实施，难免会导致“国有资产流失”的问题，或者出现为避免国有资产流失而高估目标企业价值所导致的并购无法进行。
(二)融资风险
企业并购往往需要大量的资金。并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是并购活动能否成功的关键。
企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构产生重大影响，企业通常可采用的融资渠道有：向银行借款，发行债券、股票和认股权证。由于并购动机不同以及目标企业收购前资本结构不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金，自有资本与债务资金的投入比例存在差异。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的。这时可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业若届时安排不当，就会陷入财务危机。如果买方是为了长期拥有目标企业，就要根据目标企业的资本结构及其持续经营的需要，来确定收购资金的具体筹资方式。并购企业应针对目标公司负债偿还期限的长短，维持正常营运资金的多少，来做好投资的不同回收期与借款的种类相配合，合理安排资本结构。如用短期融资来维持目标公司正常营运的流动性资金需要，用长期负债和股东权益来筹措购买该企业所需的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理性。
(三)流动性风险
流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业表现尤为突出。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产或速动资产的质量越高，变现能力越高，企业越能迅速、顺利地获取收购资金，这同时也说明并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应和适应调节能力，增加企业营运的风险。如果自有资金投入不多，企业必然会采用举债的方式。通常目标企业的资产负债率过高，使得组合后的企业负债比率、长期负债都有大幅度上升，资本的安全性降低。如果并购方融资能力较差，现金流量安排不当，则流动比率也会大幅度下降，给并购方带来资产的流动性风险，影响其短期偿债能力。在我国，大多数企业在并购时无不例外地均选择现金并购方式。2001年我国十大并购案例中，并购方全部采取现金支付方式。2002年我国十大并购案例中，有7家企业采取现金并购方式，有两家企业选择现金加股票的支付方式，只有台湾国泰金融控股公司并购世华银行采用换股方式。而今年联想集团并购IBM的个人电脑业务是采取现金加股票，以及一部分债务的方式。 如果并购方采取股权融资方式，通过发行新股来筹集并购所需资金或借助于换股交易获取目标公司的资产或股权，则将使得公司的股本规模扩大，公司股本增加一方面意味着参与公司利润分配的股份增加，公司原来股东的股权就会被稀释，相应的其收益就会被摊薄；另一方面，股本增加可能导致每股收益下降，加重公司的股利负担，造成公司股价波动，给股东造成损失，也给公司的业绩增长带来压力。
(四)杠杆收购的偿债风险
债务的存在是财务杠杆发生作用的根本原因，也是产生财务杠杆效益的源泉。同时，正因为财务杠杆效益存在，使得债务的存在合理。随着债务增加，杠杆效益亦是水涨船高，高财务风险的背后是预期投资的高回报率。研究表明，企业并购导致杠杆率增加，特别是在杠杆收购案例中。杠杆收购是指并购方通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的现金流量偿还负债的方法。杠杆收购旨在通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。并购企业的自有资金只占所需总金额的10%，投资银行的过桥性贷款约占资金总额的50%-70%，向投资者发行高息的垃圾债券，约占收购金额的20%-40%。所谓垃圾债券是指企业在并购过程中发行的利息很高，但评级很低，存在较大的违约风险的债券。由于高息垃圾债券资金成本很高，而收购后目标企业未来资金流量具有不确定性，杠杆收购必须实现很高的回报率才能使收购者获益，否则，收购公司可能会因资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。杠杆收购的偿债风险很大程度上取决于整合后的目标企业是否有稳定足额的现金净流量。
四、企业并购财务风险的防范措施
为了保证企业并购的成功，规避和减少并购企业的财务风险，可以采取下列具体措施：
(一)改善信息不对称状况，采用恰当的收购估价模型合理确定目标企业的价值
由于并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力做出合理的预期。在此基础上做出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估值风险。
另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格，企业价值的定价方法有贴现现金流量法、市盈率法、市场价格法、同业市值比较方法、账面价值法和清算价值法。并购公司可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。并购公司也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并购价格。
建立并逐步完善目标企业价值评估体系。并购中目标企业的价值评估区别于一般的企业价值评估。而一般意义上的企业价值评估是为了加强企业管理，提升企业价值，对并购中目标企业进行价值评估是为了合理的确定支付价格，如果将一般意义上的企业价值评估的方法完全套用在对目标企业的价值评估上是不合适的。当前应该着手建立并购目标企业价值评估体系，具体如下：第一，建立基础分析评估体系，这个体系应该包括财务分析评估、产业分析评估及营运状况分析评估三个子系统。在财务分析评估中，国家应区分上市与非上市公司、境内与涉外企业分别统一一系列财务指标，既规范目标企业的信息，又有利于并购方进行横向和纵向的分析研究。并购方通过对财务报表、财务指标及比率的分析，了解目标企业的财务状况及其发展趋势，还可以确定目标企业提供的数据是否真实，保证价值评估的准确性。产业分析系统包括对国家的产业政策、法律环境、产业状况及产业结构的分析。根据国家规定的一系列指导性指标，并购方能够定性和定量地了解企业所面临的外部环境，企业在行业中的地位以及整个产业的发展趋势。通过营运状况分析系统，可以了解企业的营运状况如何，是否具有连续性，及营运中存在的问题，为对目标企业进行价值评估和为并购后实施企业整合提供依据。借助于基础分析系统，可以了解企业过去及现在的综合情况，能动态预测企业未来的收益能力和发展前景，在此基础上拟定的估价比较符合目标企业的实际情况，降低并购方可能遭遇的财务风险。第二，完善价值评估方法系统。企业价值的评估方法有账面价值法、市场价值法、清算价值法、净现值法和市盈率法等等。可以根据不同的评估方法建立相应的估价模型，并根据并购的发展对现有的估价模型进行完善。这些方法都有其适用范围，对于同一目标企业采用不同的评估方法会得到不同的并购价格，并购方根据自己的并购动机和对目标企业的基础分析评估资料等决定选取合适的估价方法和模型。如对于经营良好的上市公司，若其市盈率不被高估，可采用市盈率法及对应模型；对财务状况良好，营运能力强的非上市公司则采用净现值法及对应模型。
(二)从时间上和数量上保证并购资金的取得
并购企业在确定了并购资金需要量后，就应着手筹集资金。资金的筹措方式及数额的大小与并购方采用的支付方式有关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购支付方式有现金支付，股票支付和混合支付三种。其中现金支付的资金筹集压力最大。通常现金支付可采取分期付款方式以缓解资金紧缺的局面。
并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方需要来取长补短，比如公开收购中的两层出价，第一层出价时向股东允诺以现金支付，第二层出价则标明以等价的混合证券为支付方式。采用这种支付形式，一方面是出于交易规模大，买方支付现金能力有限的考虑，维持较合理的资本结构，减轻收购后的巨额还贷压力；另一方面是诱使目标企业股东尽快承诺出售，从而使并购方在第一层出价时，就达到获取目标企业控制权比率的目的。
(三)根据资产负债的期限结构调整资产负债匹配关系，通过建立流动性资产组合进行流动性风险管理
由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，很难在市场上化解，必须通过调整资产负债匹配关系来解决。并购企业可通过分析资产负债的期限结构，将未来的现金流入与流出按期限进行分装组合，寻找出现正现金流和资金缺口的时点，不断调整自身的资产负债结构来防范流动性风险。企业可采用对冲(到期匹配)法融资，每项资产与一种跟它的到期日大致相同的融资工具相对应，以减少出现资金缺口的情况。但由于债务的偿还日是固定的，而未来的现金流入却具有不确定性，企业无法做到资产负债的期限结构完全匹配。现金流入的不确定性主要表现在资产的风险上，要降低资产的风险，就必须增强其流动性，而资产的流动性强又意味着收益性下降。解决这一矛盾的方法之一是建立流动性资产组合，将一部分资金运用到信用度高，流动性好的有价证券资产组合中，尽管这类资产名义期限相对较长，但其变现力强，可以弥补目标企业和并购企业自身债务到期的资金需求。
(四)增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性
杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合后目标企业将来的现金流量。降低杠杆收购的偿债风险，首先必须选择好理想的收购对象。一般而言，目标企业必须是经营风险小，产品有较为稳固的需求和市场，发展前景较好，才能保证收购以后有稳定的现金流来源。另外，目标企业的经营状况和企业价值被市场低估，这是并购企业不惜承担风险的动力，也是决定杠杆收购后能否走出债务风险的主要因素。其次，收购前并购企业与目标企业的长期债务都不宜过多，这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出。最后，并购企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要，避免出现技术性破产而导致杠杆收购的失败。
(五)大力发展中介机构
并购方应该聘请经验丰富的中介机构，包括经纪人、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等，对信息进行进一步的证实，并扩大调查取证的范围。在成熟的市场经济环境下，尽管中介机构是民间组织、商业机构，但其作用极其重要。在西方国家，许多大型中介机构甚至在全球资本市场上都具有极高的权威性，如五大会计师事务所、标准普尔和穆迪等国际信用评级机构。中介机构有专业的人才，科学的程序和方法，在并购中主要履行服务和监督职能，其服务和监督渗透到并购的全过程。第一，中介机构能比较独立对目标企业的经营能力、财务状况进行评估，对其内部制度、法律权利关系等进行判断；第二，中介机构能比较准确地掌握目标企业的各类信息，改变信息不对称的现象，减少估价风险；第三，中介机构在并购方制定并购方案时提供咨询服务，看方案是否可行，转变并购方贪大求全的观念，告诫并购方，在一定条件下，在企业规模超过一定限度会由规模经济转为规模不经济；企业涉足领域多，在一定程度上可分散投资风险，但人、财、物的分散不利于提高核心竞争力。要求企业在并购时做到三个结合，成本和效益相结合，宏观和微观成本相结合以及长期和短期成本相结合；第四，中介机构可以对并购后的新企业的重组和整合提供专业指导，以期用最小的代价促进并购顺利进行。在从企业拟定并购目标到实现重组的并购全过程中，中介机构还要充分发挥国家赋予的监督职能，规范各方行为，维护并购双方的合法权益。
(六)发挥政府职能，确保并购行为的法制化、规范化
政府在企业并购中的作用应该是通过制定相关政策，导向并购市场，监管并购活动，严厉打击并购中的违法乱纪行为，协调和保障相关者的利益，推进我国并购的市场化、公开化，制定和完善与并购相关的法规体系。我国政府先后颁布了公司法、企业法、反不正当竞争法、关于企业兼并的暂行办法、证券法和企业破产法等相关法规，但这些法规都是初步界定企业并购的内容、程序和条件。2002年12月开始实行的上市公司收购的管理办法，是对我国原有法规体系的一个补充。但随着并购的发展，新问题、新矛盾层出不穷，与并购相关的法规还大有可供完善的空间。具体有，国有资本跨地区、跨部门、跨行业流动；信息披露的规范；中介机构及其行为规范，员工的社会保障等等。国家应根据新情况及时制定出富有针对性的法规，指导和规范各参与主体的行为。这既有利于企业跳出眼前利益的局限，立足于企业长远战略；又有利于实现并购双方的信息均衡，减少不必要的财务风险。
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企业并购风险是指企业在并购活动中不能达到预先设定目标的可能性以及因此对企业的正当经营、管理所带来的影响程度。我国企业目前并购交易中可能出现的风险主要有：合同与诉讼风险、财务风险、资产风险、劳动力风险和市场资源风险等，文中将主要讨论企业并购的财务风险。并购财务风险是指企业在并购活动过程中，由于各种难以预料或控制的因素影响，财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。
一、控制企业并购财务风险的必要性
在并购风险中，企业并购的财务风险的控制是并购成功或失败的决定性因素之一，其原因在于，企业并购从经济实质上说是一项长期投资行为，其间的财务活动复杂，财务风险更是不可避免。财务风险带来的后果有时是致命的，企业并购对其财务框架会发生重大影响，相应带来财务风险：最佳资本结构的偏离，造成企业价值下降，财务风险高涨；杠杆效应使负债的财务杠杆效益和财务风险都相应放大；股利和债息政策也随负债的变化而变化。目标企业价值评估风险、融资风险和流动风险贯穿企业并购的始终。面对竞争日趋激烈的市场，企业必须树立财务风险意识，认真研究和分析财务风险，将财务风险管理机制引进企业，建立科学严谨的财务风险管理机制和防范措施，加强财务风险管理与防范控制，才能不断提高企业的市场竞争中的生存能力与自我发展能力，才能保证企业能更加积极主动地参与国际国内竞争。
二、企业并购财务风险的来源
财务风险往往与财务决策有关，直接与财务风险来源有关的财务决策包括融资决策和支付决策，根据财务决策类型我们可以将财务风险来源分为三类：定价风险、融资风险和财务整合风险。这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着财务风险的大小。
1.定价风险。由于收购方对目标企业的资产价值和盈利价值(获利能力)估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标企业运作很好，过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。定价风险主要来自两个方面：一是目标企业的财务报表风险，即目标企业财务报表的真实性和反映信息的准确性以及政策的不确定性带来的风险；二是目标企业的价值评估风险，即在价值评估过程中，目标企业信息质量的高低带来的风险。
2.融资风险。融资风险主要是指与并购资金保证和资本结构有关的资金来源风险，具体包括资金是否在数量上和时间上保证需要、融资方式是否适合并购动机、债务负担是否会影响企业正常的生产经营等。融资风险最主要的表现是债务风险，它来源于两个方面：收购方的债务风险和目标企业的债务风险。收购方过高的负债会加大偿债压力，再加目标企业原来的债务，甚至存在潜在的债务，更加加大并购的财务风险，沉重的债务负担有可能使优势企业不堪重负而被压垮。
3.财务整合风险。财务整合风险是指企业实现并购后，财务战略、财务资源、财务制度等不能及时有效得整合在一起，未能实现预期的财务协同效应，并且给企业带来损失的可能性。财务并购是否成功，关键在于整合，整合包括企业的文化整合、管理战略的整合、财务整合等。近年来，德隆等并购整合者以悲剧的方式收场，除了产业战略原因等之外，财务整合的失败是重要原因之一。企业并购的财务风险是一个包括多个子系统的风险系统，财务风险与其他并购风险交织在一起，相互作用，使并购的财务风险更为错综复杂。
三、企业并购财务风险的识别
并购的财务风险是由多种不确定性因素引起，并购财务风险可能造成的后果也是不确定，因此，防范并购财务风险的前提是识别财务风险。并购财务风险的识别一般包括以下内容：(1)可能产生财务风险的环节。包括并购前的并购财务策略选择、目标企业的选择，并购中的并购价格的确定、并购谈判、合同签订、融资付款，以及并购后的移交接收、财务整合等环节。(2)可能引起财务风险的主观因素。包括并购人员的知识、经验、对风险的态度以及对未来环境变化的预见能力和把握能力等。(3)可能引起并购财务风险的客观因素。政策法律因素，如财政、税收、金融政策，有关会计、税收、外汇管制的法令法规；并购企业自身的管理水平、融资能力、风险承受能力等因素；目标企业的资本结构、无形资产状况、财务管理制度等因素。在识别并购财务风险的基础上，为实现并购目标而采取具体的财务风险管理措施就是并购财务风险的防范。企业并购的内外环境不断变化，并购本身是一个动态过程，企业并购财务风险防范也应是动态的，企业必须结合具体情况，采取防范措施，采用不同的风险管理手段，如风险回避、风险转移、风险组合等，降低财务风险发生的概率，减少财务风险损失的强度，把财务风险控制在可以承受的范围之内，以保障企业并购的顺利进行，提高并购的成功率。
四、企业并购财务风险防范
1.并购前财务风险防范。首先进行周密的财务审查，主要包括对并购企业自身资源和管理能力的审查和对目标企业的审查：其次合理确定目标企业的价值，并购方可以聘请投资银行根据企业发展战略进行全面策划，审定目标企业且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面的分析，对目标企业的未来现金流量做出合理预测，在此基础上的估价较接近目标企业的真实价值。另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行价值评估，可能会得到不同的评估价格，并要根据并购动机、并购后目标企业是否存在以及掌握的资料信息充分与否等因素来决定合理的估价方法，合理评估目标企业价值。
2.整合后进行严格的财务控制。整合前的财务审查是保证财务整合成功的前提，整合后的财务控制是保证财务整合有效实施的基础。通过整合后的财务控制实现并购财务整合的两大基本任务：一是最大化地实现企业并购的财务协同价值，二是最大化地规避控制企业并购的财务风险。整合中主要可以采取的防范风险的措施有：
(1)现金预算流转的整合。现金流转的质量关系到整个企业资金运用的效率水平，需要对其有效的加以控制。由于不同的企业对此控制程度不尽相同，并购公司必须对其进行整合，明确相应制度，并定时进行分析。并购企业还应针对被并购企业实行全面预算、动态监控及内部审计，以防范和控制财务及经营风险。在全面预算的基础上，以现金流为纽带，以信息流为依据，对财务活动与经营活动实行全过程的动态监控，以全面防范和控制财务风险及经营风险。
(2)财务管理人员的整合。并购公司可以实行财务委派制，通过亲自对被并购企业财务负责人实施严格的选拔、任命、考核和奖惩制度，并赋予其足够的职责，能使所有者监督能够落实到企业的日常经营活动与财务收支之中。财务负责人作为所有者权益的代表，其根本职能就是进行财务监督，硬化产权约束，财务负责人向并购方母公司和被并购方负双重责任。
(3)业绩考核标准的整合。并购企业应针对被并购企业重新建立一整套业绩评价考核制度，其中包括定量指标考核和定性分析，既考核各自的经营指标，也考核了他们对母公司的贡献。这一评估考核体系是提高被并购公司经营绩效和运用能力的重要手段。
(4)企业存量资产的整合。对于经营业绩和财务状况不佳的企业，接手后的首要工作常常是处理不良资产、停止获利能力弱的产品线、办公转移到地租较便宜的地段、裁减人员等。并购盘活存量资产是优势企业兼并弱势企业的好办法，它使弱势企业的债权、债务、人员得到安置解决，比迫使企业破产，把富余下岗人员推向社会的急剧作法要好，能创造出更大的社会和经济效益。
参考文献
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关键词 企业并购 财务风险 防范措施
一、关于企业并购财务风险的分析
企业并购财务风险是指在一定环境和条件下，企业因发生并购活动而产生财务风险。具体而言，企业并购财务风险是指由于价值评估、交易支付及财务整合等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化，是并购价值预期与价值实现严重偏离而导致的企业财务危机和财务困境。
（一）目标企业价值评估风险
目标企业价值评估是企业并购前期准备的关键。在财务报表方面，由于信息不对称性，目标企业可能会利用会计政策、会计估计等会计方法，修改财务报表，隐瞒真实的会计信息，使得并购方难以准确估计目标企业的资产价值和盈利能力，导致并购方高估目标企业的价值；在价值评估方面，中介机构可能为了私人利益对目标企业进行评估时，选择不恰当的评估方法，导致企业价值的评估结果失真，不能真实反映目标企业的实际价值。
（二）企业并购交易支付风险
当前企业并购中的支付方式主要包括现金支付、股票支付和混合支付等方式。采用现金支付是最简便的并购方式，能够快速控制目标企业，但是会增加企业的现金压力，降低并购企业对外部环境变化的调整能力，导致并购企业债务风险，甚至破产风险；采用股票支付，可以减轻并购企业的资金压力，获得税收价值，但新股的发行会增加并购企业的成本、稀释股权，减少对目标企业的控制权；采用杠杆支付，用较少的资金取得目标企业的控制权，但目标企业未来现金净流量不稳定，可能出现高负债风险，增加了整合的难度；采用混合支付，并购企业将多种支付方式组合，相互补充，克制彼此间的不足。由于技术与市场原因，我国采用此方式较少。
（三）企业并购财务整合风险
企业并购交易完成后，并购方需要对目标企业进行战略整合、人力资源整合、财务整合、企业文化整合等，其中，财务整合是企业并购整合的核心环节。当并购企业在整合期内，如若财务行为不当，会使潜在的财务风险发生，进而出现并构成本增加、资金短缺现象，阻碍企业的发展；整合期间并购双方可能会因财务制度、财务机构设置的不同发生矛盾，导致并购企业发生损失；并购企业内部，如若发生财务失误或行为监控不当，也容易导致并购企业的财务风险发生。
二、关于企业并购财务风险的防范措施
（一）并购准备期目标企业价值评估风险防范
针对来自目标企业财务报表信息的防范措施。并购企业需要在做出决策前对市场环境、政策法规、目标企业的状况和自身能力有一个全面的认识。把握宏观经济走势，了解和分析目标企业所处行业的产业政策、法律环境、产业状况和产业结构，将目标企业公开的财务信息与行业平均水平作比较，通过借助专业评估机构如资产评估事务所出具的报告，对因既往事实而追加的并购成本，要签订补偿协议等方式防范该风险。
针对来自评估体系风险的防范措施。价值评估方法的选择，应该以并购动机和目标企业的状况为依据。对于以获取资产为主要目的的战术并购、目标企业为亏损、无形资产所占比重少的情况，应以资产价值基础法为主；对于并购企业看重的目标企业未来能带来效益的战略性并购，应以收益法和贴现现金流量法为主。
针对来自中介机构风险的防范措施。鉴于目前我国中介机构发展良莠不齐的现实情况，并购方应加强对注册会计事务所、资产评估事务所、律师事务所等中介机构的审查，选择具有独立、客观、公正的高水平中介机构，参与弥补并购企业专业知识不足、专业人员缺乏的缺陷。
（二）并购交易过程中支付风险防范
现金支付情况下财务风险的防范措施。在采取现金支付方式并购前，并购方必须确认合并后资产变现和负债到期的时点和数量，同时客观、准确地预测主营业务的现金流入与流出期限和数量，将得到的数据在时间轴上串联起来，现金流入和流出对比，寻找出现金流和资金缺口的时点。对于可能出现现金缺口的时点，并购方有充足的现金予以支撑。
股票支付情况下财务风险的防范。如果股票支付发生在上市公司之间，并购各方可以直接以现时股价为依据，确定并购价格、换股比例和股票支付数量。然而如果股票支付发生在非上市公司之间，需借助评估机构的价值评估结果来确定换股比例和数量。
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一、引言
目前，经济全球化的浪潮席卷全球，世界各国都加速推进本国经济全球一体化的进程，在这个过程中各国的经济都要进行相应的转型和结构化升级，而跨国并购作为一种主要的方式在全球范围蔓延开来。中国民营企业希望实现自身的快速发展和规模扩张，并由此形成了强烈的转型升级需求，而跨国并购是实现这一需求的很快捷的一种手段。但是并购的结果却往往喜忧参半。我国企业对境外市场了解程度不足，这就会造成在进行跨国并购时会形成更大的风险，其中财务风险占据了主要部分。因此，本文认为有必要对企业跨国并购中存在的财务风险进行一个系统的分析，并针对这些风险提出相应的建议。
二、企业并购中的财务风险
企业并购的财务风险存在于整个企业并购的过程中，是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或者财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境或者财务危机。下面将就各个阶段的风险进行分析。
1.计划决策阶段的财务风险
在计划决策阶段，主要存在的风险是目标企业价值评估风险。在进行目标企业价值评估时，由于并购双方存在信息不对称的情况，往往会导致并购方蒙受损失；同时，我国目标企业价值评估体系尚不健全，对于目标企业价值定位不准，方法选择不合适，评估中存在较多的主观因素，也会造成并购财务风险的加大。
2.并购实施阶段财务风险
（1）融资风险，分为外部融资风险和内部融资风险。内部融资风险，在企业并购中，如果使用企业内部自有资金进行相关并购的支付，这必然会占用企业较大部分的现金。而企业现金流的充裕是企业可以进行良好运作的关键，并购中占据了现金流必然会对其他经营环节的现金流产生影响，这样，如果企业环境发生变化，没有充裕的现金流来应对，必然会降低企业对外部环境的反应能力，不利于企业的发展；外部融资风险，外部融资包括权益融资、债务融资和混合型证券融资三种。发行权益性证券可以使企业筹集到的资金不用偿还，但是新发行的权益性证券会对企业原有股东的股权造成稀释。债务融资的资本成本较低，而且债务利息可以抵税，也会为股东带来一定的杠杆收益。但是，公司在举债过程中也应该保证公司的资本结构保持在一个较为合理的范围，否则就会对公司的财务产生巨大压力。混合型融资包括优先股筹资、认股权证筹资、可转换债券筹资等。优先股筹资不会稀释股东权益，没有到期期限，但是优先股的股利通常被视为企业的固定成本，会增加企业的财务风险并进而增加普通股的成本；认股权证筹资可以降低相应债券的票面利率，但是发行附有认股权证债券是以潜在的股权稀释为代价的，如果将来公司发展良好，股票价格会大大超过执行价格，股东会蒙受较大的损失；可转换债券筹资使得公司可以以较低利率筹集资金，也有利于稳定公司股价，但是股价上涨风险和股价低迷风险并存，其筹资成本也高于纯债券的筹资成本。
（2）支付风险
①现金支付引起的支付风险。以现金作为支付的主要手段要求并购企业有强大的现金流，如果企业现金流出现问题，企业会陷入严重的财务困境，对其原有的经营生产活动也会造成很大的影响。
②股票支付引起的风险。采用股票支付方式，并购方需要增发新股，会对原有股东的控制权和每股收益造成一定程度的稀释。而且新股发行时间长、成本高，可能会延误很多时机。
③混合支付引起的风险，混合支付是指包括现金、股票、债券、认股权证、可转换债券等几种支付方式相组合的支付方式。多支付方式组合，如果搭配得当，各个支付方式的弊端可以有效减弱或消除。但是，如何确定各支付方式所占的比例较为困难，不理想的资本结构会大大提升企业的加权资本成本，同时也很难保证多种支付方式的连续性，给后期财务整合带来较大困难。
3.并购整合阶段的财务风险
（1）理财风险，是指在整合期内对并购整合阶段的整体财务规划定位不足，进而做出了不合理财务行为，诱发了前期隐藏的财务问题或者产生了新的财务问题，加大了并购的成本，如果没有合理的财务规划，造成了现金流状况恶化，会使得企业的发展陷入困境。
（2）财务行为人的风险。这类风险包括道德风险、操作风险、监管风险等，道德风险是指人具有自立性的特点，如果监管不完善，可能会出现的行为，对并购产生不利的财务影响；操作风险是指由于管理者个人能力不足等原因，对并购进行了错误的估计和分析，在财务方面造成了损失；监管风险是指企业监管制度存在漏洞，导致经理人利用监管漏洞为自己谋取私利，这样也会形成财务恶化的状况。
三、并购风险的防范
1.目标企业价值评估风险的防范
首先，应该重新明确目标企业价值评估的含义，企业整体的价值不是企业各组成部分的简单相加，其价值来源于要素的结合方式。其次，合理估计企业价值依赖于高质量的信息，企业在进行价值评估的前期应该充分做好被并购企业的信息收集工作，然后利用这些高质量信息才可以在估价过程中进行准确合理的判断。最后，应该在对企业并购动机以及被并购企业实际情况进行准确定位的基础上选择合适的价格评估方法。但是，价值评估的目的在于对并购后的企业整体价值做出实现预测，由于有大量不可控因素的存在，任何评估方法均不可能消除财务风险，只能谋求对其进行有效防御和控制。
2.融资风险和支付风险的防范
首先，在控制融资风险方面，企业应该对并购所需的资金进行一个准确的估计，然后确定公司的资本结构控制在怎样的一个范围，在此基础上确定利用多少内部资金，确定短期债务融资和长期债务融资的比例，进而确定需要发行多少长期债券进行融资，权益性融资作为融资顺序的最后一位进行考虑。这样可以保证企业的资本结构处于一个较为合理的状态，也会相应使得企业的加权资本成本保持在一个较低的水平。其次，在并购支付方面，并购双方应该事前沟通支付进度，以保证企业合理安排现金流，缓解资金压力；在支付方式上，如果选择债券融资的支付方式，才合理的程度上可以加大企业的财务杠杆，为股东创造更多收益，如果选择发行权益性证券的手段进行支付，在考虑到可能会对原有股东的股权进行稀释的后果后，可以对原有股东发行认股权证等，来维护原有股东的利益。
3.企业并购资源整合中的风险防范
企业可以采取监督和激励两种方式来协调自己和经营者的目标，监督成本、激励成本和偏离股东目标的损失之间此消彼长，相互制约，权衡轻重是有效降低操作风险、风险和道德风险的重要手段。并购财务风险是由一系列的活动对财务成果造成的不确定性，企业整合的成功与否对并购中的财务风险防范起着重要的作用，那么如果能够加强企业并购后的整合，保证企业的经营效率以及稳定的现金流量，对其他方面财务风险的防范也会起到一定的促进作用。
四、结论
随着中国经济的不断发展，企业的竞争压力越来越大，企业间的跨国并购成为加强企业综合能力、避免被淘汰的一种重要手段。目前，大多数企业采用产权转让的方式进行并购，使得企业并购成为了一项高收益与高风险并存的商业行为，财务风险防范也就相应成了企业并购中所需要考虑的核心问题。通过对企业跨国并购中的财务风险进行充分的了解和认识，并寻求合适的解决办法，可以更有效促进企业跨国并购的成功实施，也有助于我国经济结构转变和产业升级，促进我国经济的发展。
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企业通过并购能够以较快的速度加强研发力量，提高规模经济和协同效应，并不断增强企业的整体市场竞争能力。企业并购往往需要巨额资金的支持，并购必然面临资金运作困难以及由资金运作不当引起的财务风险。
一、企业并购财务风险的分类
企业并购中的财务风险是企业由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业财务状况恶化或财务损失的不确定性。从并购过程的角度来看，并购财务风险主要包括目标企业价值评估风险、融资风险和整合期的财务风险。
1、目标企业价值评估风险
目标企业价值评估风险，是指在并购过程中，由于对目标企业价值的评估而导致并购企业财务状况出现损失的可能性。如果在并购中付出太高的价格，就会影响并购方未来的收益，甚至会使企业日后背上沉重的成本负担，进而使企业在债务、经营成本以及利润方面带来很大的压力。
2、融资风险
企业并购的融资风险主要指企业能否及时、足额地筹集到并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。虽然在短期内并购者在选用金融工具时，既可选用本公司的现金或股票去并购，也可选用举债的方式来完成，但无论哪种支付方式，均存在一定的风险，即支付风险。
3、整合期的财务风险
在企业的并购活动中，由于并购企业与目标企业之间经营理念、组织结构、管理体制和财务运作方式的不同，在整合过程中不可避免地会出现摩擦，如果未能妥当处理不仅会抵消并购所带来的利益甚至会侵蚀原有企业的竞争优势。
二、企业并购财务风险的成因分析
1、目标企业价值评估的财务风险
对目标公司价值评估就成为企业并购的核心工作。目标企业价格评估产生的风险大小取决于并购企业所用信息的质量。加之我国企业价值评估体系不健全，缺乏服务于并购的中介组织。中国企业并购缺乏一系列行之有效的评估指标体系，相关的规定多为原则性的内容，可操作性不强。由于缺乏独立的为并购提供准确信息和咨询服务的中介组织，所以无法降低并购双方的信息成本，也无法对并购行为提供指导和监督，增加并购的交易成本及新企业的整合成本。
2、企业融资带来的财务风险
企业并购往往需要大量的资金，这就给企业并购活动带来许多财务风险。
(1)内部融资及其财务风险。由于我国企业普遍规模小、盈利水平低，依靠自身积累很难按计划迅速筹足所需资金，如果企业对外部环境变化没有快速的反映和适应能力，一旦企业自有资金用于并购，重新融资又出现困难，就会危及企业的正常营运，增加财务风险。
(2)外部融资及其财务风险。我国企业本身负债率已经很高，再借款能力有限。或即使举债成功，并购后企业由于负债过多，资本结构恶化，在竞争中处于不利地位；债务需要还本付息，企业财务负担较重，如果安排不当，企业就会陷入财务危机。
在我国，企业在并购中过分注重眼前利益(获得国家和地方相应的信贷和税收优惠；买壳上市；成为“新闻明星”，利用广告效应证明公司效益好的假象等)，而对企业的财务状况的审计，内部控制制度的判断，企业未来面临风险的估计都做得不够。
3、企业并购整合中产生的财务风险
并购企业在整合期内，由于受财务运行过程的影响，存在着并购企业实际的财务收益与预期收益相背离的可能性，由于客观环境的影响，并购企业内部可能会发生管理失误，导致并购企业偏离并购的预期目标，形成财务风险和财务危机。在企业并购整合中，产生财务风险的主要原因有以下几点：第一，由于企业间财务管理模式的差异，并购双方的会计核算体系、定额体系、考核体系、财务制度等不完全一致，整合期内，财务机构的设置若不能适应并购企业的生存和发展的需要(例如财务机构重置、人员超编、控制不利等)，就会导致企业财务风险。第二，并购企业财务信息不及时、不完整甚至失真，财务预测、参谋功能薄弱或不具备，财务管理监督机制不健全，财务行为不规范，财务纪律松弛，浪费严重。第三，对财务整合没有给予足够重视，所派出的财务管理人员素质不高，造成并购企业难以有效控制目标企业的运营。
三、企业并购财务风险的防范措施
防范并降低财务风险，是企业财务风险管理的工作重点。企业并购在对目标企业估价、融资方式与支付方式的选择、企业并购整合等环节的防范措施主要有以下方面。
1、进行详细的调查分析，合理确定目标企业的价值
详细的调查分析可以发现许多公开信息之外的对企业经营活动有着重大影响的信息，也可以通过对信息的综合分析使决策更加正确。而信息的充分程度取决于并购企业自身的尽职调查和中介机构水平。
并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，审定目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的未来自由现金流量做出合理预测，在此基础之上的估价较接近目标企业的真实价值，以降低目标企业的估价风险。
2、选择合理的支付方式，保证融资结构合理化
并购企业在确定了并购资金需求量之后就应着手筹集资金。资金的筹措方式及数额的大小与并购方采用的支付方式有关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方需要来取长补短。
(1)现金支付。在短期内支付大量的现金对一般企业来讲难度很大，对此可首先买壳方向上市公司大股东支付一部分现金，余款以置入上市公司的资产来抵偿，以获得上市公司控股权，之后再加以大股东的地位，以股东大会决议的形式使上市公司将资产以现金买回。在承担债务并以现金收购的方式下，买壳方承担出让方对上市公司的一切债务，并按扣除所承担债务后的应付股权款以现金支付。这些方式对收购方来说减少了并购时现金的流出，而对出让方来讲则不会对可收回的现金产生太大的影响。
(2)股票支付。换股并购对于主并方而言，可使其免于即时支付的压力，把由此产生的现金流量投入到合并后企业的生产和经营。对于被并方来说，换股可以使其股东自动成为新设公司或后续公司的股东，分享合并后企业的盈利增长，此外由于推迟了收益确认时间，可以延迟交纳资本利得税。但如果主并方第一大股东控股比例较低，而被并方又股权较集中，则可能出现主并放为被并方所控制的情况。
(3)卖方融资。并购方以承诺未来期间的偿还义务为条件，首先取得被并方的控制权，而后按照约定的条件进行支付。其
典型形式有：分期付款、开立应付票据等。这些支付方式通常是在被并方盈利状况不佳，急于脱手的情况下而采取的支付方式。对主并方而言，卖方融资可以减轻企业即时支付的压力，有充足的时间对被并企业的资产和负债进行核实，避免可能存在的“并购陷阱”。对被并方而言，延期支付可以获得延期纳税的优惠而且如果并购价格和支付方式按照并购后企业的业绩来确定，被并企业股东还可以享受并购后企业未来新增的收益。
(4)混合支付。并购方以现金、股票、认股权证、可转换债券和公司债券等多种支付工具，向被并购方股东支付并购价格的一种支付方式。混合支付将多种支付工具组合在一起，可以克服单纯以现金或股票等方式支付的缺点，减轻主并方的现金支付压力和防止其控制权转移，延迟被并方交纳资本利得税，给并购后的企业带来各种发展机会。因此，目前混合支付方式有逐步上升趋势。
3、建立协调工作机制，加强财务整合
企业财务整合必须以企业价值最大化为中心，以并购企业的发展战略为准绳。通过财务整合，最大限度地实现企业的整合与协同效应。企业财务整合包括以下几项内容：
(1)财务管理目标导向的整合。因为财务目标的确定直接决定了各种财务决策的选择。股东财富最大化与企业价值最大化成了目前比较常用的财务管理目标。由于并购双方的财务目标在很多情况下是不一致的，因此必须予以整合。
(2)财务制度体系的整合。财务制度整合是保证并购后企业有效运行的关键。所有并购成功的企业其财务制度体系的整合几乎都是成功的，相反并购失败的公司其财务制度整合几乎都是失败的。财务制度包括投资制度、融资制度、固定资产管理、流动资金管理、利润管理、工资制度管理、财务风险管理等方面的整合。
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一、企业并购中的财务风险内涵及内容
企业并购过程中出现的财务风险,是指某企业对欲被并购企业设立打算的定价方式、并购融资与支付过程中出现一些问题,而增加了企业发生财务危机的几率。目前,许多国有大型煤炭企业集团在兼并整合重组地区性小煤矿企业的过程中,由于煤炭资源在市场上增值较快,矿业权价款高,一些地区性煤炭主漫天要价,造成大型煤炭企业兼并重组的计划难以实施,并面临巨大的资金压力。此外,对被兼并目标企业的技术改造和进行产业技术升级需要大型企业在此方面投入大量的资金。种种的多方面资金问题就构成大型企业兼并小企业时的主要财务风险。
二、定价风险
定价风险主要是指被并购目标企业自身存在的价值问题及对并购企业带来的潜在风险。对于煤炭业来说,由于大型煤炭企业方对目标企业的资产价值和对并购后的整体的获利能力估计高出原本,在以后的经营过程中,从经营的利益中收不回并购时投入的资金成本。使大型企业得不到满意的回报。定价风险主要是因为目标企业的财务报表存在风险。在并购过程中,目标企业存在故意隐瞒损失信息的情况,或者夸大自身的价值和收益信息,使得相关重要的定价信息得不到充分、准确的披露,从而使并购重组后的企业面临各种巨大的潜在风险。
三、融资风险
在当前的企业运作方式下,一些企业的融资方式多种多样,通常会采用自对外借款、向公众发行债券、推行股票上市等渠道来进行融资。影响并购方企业的融资风险有两个主要因素:
(一)企业进行融资的能力大小
这是影响企业并购融资最重要的影响因素,如何良好的利用企业内部和外部的各条资金渠道并能按时筹到需要的资金数量,是关系到企业进行重组并购活动能否顺利进行和是否成功的关键所在。
(二)融资的结构是否合理
包括企业全部资本中债务资本与股权资本的结构配比。企业内部的融资结构是否合理,是影响融资风险的一个主要因素。当并购后的实际经营利润率小于并购时产生的负债利息率时,并购企业就可能产生利息支付风险和按期还本风险。另外,一些企业的融资结构是以股票所有权资本为主,对外发行新的股票意味着将企业的部分控制权转移给了新股东,如果普通股发行数目过多,企业原来的老股东就可能丧失对股票的控制操纵权,会使企业部分老股东的利益受到损害。
三、支付风险
我国的大多数企业,尤其是煤炭企业常用的商业支付方式主要包括现金支付(包括自有现金支付,债务融资现金支付和股权融资现金支付)、换股并购和混合支付等方式。支付风险主要是指在并购过程中与资金的流动性和股票所有权的稀释有关的并购资金在使用支配中存在的风险,要表现在两个方面:
一是采用现金支付方式产生的资金流动性风险以及由于资金流动性过大而最终导致的债务风险。
二是股权支付面临被稀释的风险:一方面稀释了原本存有的股票所有权;另一方面也为公司上下的资本运营带来大大小小的风险。
四、企业并购中财务风险的防范
(一)并购前的财务评价
大型企业为了最大限度地避免在并购重组过程中向被兼并的企业支付与实际不符的高昂费用,就要对目标兼组公司的每一个财务项目进行详细和全面的审查以及科学的专业评价,首先是对该企业的股本分布结构展开调查,调查是否存在几个大股东共同属于一个权利系统实际控制公司的情况。其次,对目标兼组公司的市场价值进行评判和分析,一个企业在市场上的价值是多少直接影响到大企业所花费的收购成本的高低。欲进行收购行为的企业应事先确定被收购企业自身所提供的财务报告信息是否能准确反映该企业真实的财务状况,通过对该企业的资本产出、负债情况统计及提供的其他信息的详细审查,对该公司的财务状况进行全面系统的分析。
(二)合理安排并购的融资方式
准确的预测本企业和被并购的目标企业中可以利用的自有资金的数量和在市场上的活跃时间,对于合理安排资金的使用项目和范围,优化企业的资本结构和并购后的融资计划起着很关键的作用。
(三)灵活选择支付方式,降低支付过程中的财务风险
欲进行兼并行为的企业应当切实根据自身的资金力量和财务情况,不宜选择单一的支付方式,而应将支付方式设计为含有现金、债务和股权等多种形式的综合支付。
如果要进行并购的大企业有着良好的发展前景,并且对并购后的新企业的发展和结构调整有较大的必胜信心时,就可以采用以债务为主要内容的混合性支付方式,运用这种混合性方式来进行支付行为,还能在一定程度上降低资金使用成本。
总之,我国的煤炭企业在进行兼并重组行为时所具有的来自各方面的外在和内在风险有很高的复杂性和广泛性,并且各种风险最终都会影响到兼并后新企业的财务运行工作和企业今后的管理发展,因此进行并购的双方企业应谨慎对待各种并购中的细节问题,经过多重考虑和考察之后在定下结论,多采取措施来避免一切可能会面临的风险,尤其是财务方面的风险,从而最终实现成功并购和企业今后的顺利发展。
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并购企业在并购计划实施之前，需要选择并购的目标企业和具体的并购方式，因此，并购前的风险主要是这两个选择所造成的风险。
1.在市场经济条件下，企业作为独立的经济主体，其选择的并购行为不但应该符合自身的利益，而且应该符合主购企业的长期发展战略。并购的目的主要是为了谋求协同效应、实现战略重组，或是为了某些特定目标。因此在并购前必须仔细考虑选择适当的目标企业，而在实际操作中却不乏多选择失败的案例。例如许多企业由于盲目进行混合并购或盲目进入不相关领域，最后使企业进入多元化经营的误区，反而拖累了自身，不利于主购企业的发展。这些就是未能很好的考虑选择目标企业的所造成的风险损失。
2.企业的并购方式多种多样，有股权收购和资产收购及合并。股权收购又有整体性股权收购、控股性股权收购、承债性股权收购。资产收购又有规模扩张型、借壳上市型、重组型和置换型资产收购四种。每种方式要求的资本数量不同，不同的并购方式都有各自的优缺点。因此并购企业应该根据自身的资本规模及各方式的优缺点，适当的选择并购方式，减少选择所造成的风险损失。
二、并购中实施阶段的财务风险及其防范
1.融资风险。
融资风险是指企业在并购过程中是否能够筹集到足够的资金，同时是否能够保证并购的顺利进行一种风险。如果融资的安排不当或是与企业运行连接不够完善就会形成融资风险，如果融资过早就会出现承担许多可以避免的利息；如果融资过晚或过慢就会出现资金不足或是资金供给不正常，导致并购无法顺利进行。所以对于融资的安排也是并购过程中的重点。融资的方式主要有以下两种：内部融资和外部融资。
内部融资是指企业所需的资金均来源于内部的自留资金，内部融资的好处在于不需要支付利息，且没有还贷压力，可以减少企业的并购成本和由于无法还贷可能造成的破产形象，但是也具有不容忽视的缺点；完全运用自有资金，一则我国的企业规模一般较小，无法独自承担并购所需的巨额资金，完全动用宝贵的自有资金进行并购会影响企业对于外部市场的反应能力及抗风险的能力，如果进一步的融资不能够顺利进行，则非常有可能导致企业的正常运行，更不用说企业的并购大计。
外部融资是指企业运用外部手段筹集并购资金的方式，主要包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。
权益融资是指企业通过增资扩股的方式进行融资。通过大量发行股票进行融资，可以筹集到大量的长期可使用资金，且因为股票本身没有确定的付息日以及归还期限，所以企业的资本风险较小，但是由于股票的发行需要长期的时间，且需要支付的发行费用较高，不利于在并购过程中的资金衔接，更有可能出现由于大量股票而稀释股东对于企业的控制权，甚至出现大股东对全企业控制权的丧失，不利于企业的长远发展。
债务融资是指企业通过借债的方法获得资金的一种手段。通过举债进行融资的资金成本较低，而且所支付的利息可以在税前扣除，达到了避税的效果，而且运用举债的方法筹集资金所需时间较短，不会稀释股东对于企业的控制权并且手续简便，利于运用。但是债务融资具有很大的局限性，负债率较高的企业难以借此方法获得资金，并且银行或债权人对于资金的提供有较苛刻的条件。一旦企业不能合适的掌握负债尺度，过高的负债率或造成企业的经营风险，如果不能到期偿还借款和利息，会使得企业面临破产的巨大风险。
解决融资风险首先要合理选择并购的筹资方式与结构时，要遵循资成本最小化原则；债务筹资与股权筹资要保持适当的比例关系；另外，短期债务与长期债务要予以合理的搭配，以尽可能将筹资风险降到最低。最后，并购企业在选择筹资方案时，必须结合并购动机，企业自身的资本结构，并购企业对融资风险的态度，资本市场的情况等因素，选择最佳的融资方式组合，规划融资结构，综合评价各种方案可能产生的财务风险，保证并购目标实现的前提下，选择风险较小的方案。
2.企业并购的信息风险。
由于存在信息不对称、道德风险“隐蔽工程”以及法律政策的影响，并购中往往潜藏大量的信息风险。由于并购各方信息不对称，出让方往往对目标公司进行商业包装，隐瞒不利信息，夸大有利信息，而并购方也常常夸大自己的实力，制造期望空间，双方信息披露都存在不充分或者失真的情况。因此，并购冒然行动而失败或交易后才发现受骗上当的案例比比皆是。
信息风险防范对策一方面应要求对方真实、完整，不会产生误导地披露自己的全部情况并做出保证；另一方面应针对对方的外部环境和内部情况进行审慎的调查与评估，充分了解其现状与潜在风险。做到信息披露及保证并购各方用最直接、合理、科学、专业和没有歧义的语言披露其所有应当的信息，并作出声明、承诺与保证。包括：出让方向并购方保证没有隐瞒重大信息，并购方向出让方保证有法律能力和财务能力并购目标公司等等，以此来保护自己的利益，消除并购中可能产生的风险。对于可能存在的风险应当要求对方提供书面承诺，作为防范风险的保证及进行索赔的依据，并在并购合同中约定违约责任等救济措施，做到防患于未然。
3.支付风险。
现金支付是指企业以现金为并购公司的工具，具有最大的财务风险。一则，对于企业具有的现金流量及数量有非常严格的要求，是企业并购能否完成关键；二则，由于直接运用现金进行支付，很有可能因为汇兑的差别造成多余的汇兑损失；三则，完全用现金进行支付会导致股东权益的减少，可能会因此引起股东对于并购行为的抵触，增加企业并购的财务风险。
股票交换是以并购方股票替换目标企业的股票，即以股换股。对于运用股票交换和进行运用权益融资一样会稀释股东对于企业的控制权，而股权稀释的风险高低则是由股权稀释率所决定的。当并购前后的股权稀释率发生激烈变动，说明并购行为将给企业的原股东带来巨大的股权稀释风险。如果发行新股后的股权稀释率小于50%，表示股权稀释的风险较高；反之，表示股权稀释的风险较低。当主要股东的股权被稀释到无法有效控制并购后的企业而主要股东也不愿放弃这种控制权力时，主要股东可能反对并购，使并购活动无法进行下去。除此以外为了并购行为而发放新股不仅发行费用较高而且还具有耗时长手续复杂等缺点。
对于现金支付的并购，首先考虑到的是资产的流动性，流动资产和速动资产的质量越高，导致变现能力就越高，也说明企业越能迅速并顺利获取收购资金。
由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，很难在市场上化解，必须通过调整资产负债来匹配。同时加强营运资金的管理来降低，通过建立流动资产组合，将一部分资金运用到信用度高，流动性好的有价证券资产组合中，使流动性与收益性同时兼顾，满足并购企业流动性资金需要的同时也降低流动性风险。
对于股权支付的并购，应综合考虑目标企业的成长性、发展机会、并购双方的互补性、协同性等因素，全面评估双方的资产，正确确定换股比例。目前，并购双方换股比例所采用的换算标准或依据主要有并购双方的每股市价、每股净资产、每股收益等。
三、并购完成后的财务风险及其防范
企业并购后主要有整合风险。企业并购后如果不能采取积极的行动将被收购的企业快速整合到收购企业的组织结构中，收购仍有可能失败。
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关键词：双汇 史密斯菲尔德 跨国并购 财务风险防范
今形势下，企业并购已成为企业战略发展的重要途径之一。企业进行跨国并购是为了获取企业所需要的资源（比如技术、品牌资源、管理经验等），以及扩大国际市场份额。双汇国际收购史密斯菲尔德是近几年来我国企业跨国并购的一个典型案例，双汇国际通过收购，可以获得共享史密斯菲尔德公司的资源、产品、品牌、技术和管理经验，有助于扩大我国市场甚至世界市场。但经济的全球化，有时一国经济波动会使得他国甚至多国的经济产生波动，从而使跨国并购企业面临一定程度的风险，尤其是财务风险。为此，我们需要总结经验，供我国企业跨国并购借鉴和参考。
一、企业跨国并购及其财务风险概述
（一）企业跨国并购的动因及类型。从20世纪90年代后期以来，国际形势转变为经济全球化、区域经济一体化。资本在全球性流动。跨国并购是国际资本流动的主要形式。跨国公司通过跨国并购的方式，来实现生产经营的优化性的全球配置。企业跨国并购主要为适应国际环境变迁，获取战略性资源及获取经营、管理、财务协同效应。我国企业跨国并购的类型主要有资源驱动型、技术品牌驱动型及市场驱动型。
（二）企业跨国并购财务风险。跨国并购中的财务风险是指企业在海外并购中，由于设定的融资、支付、目标价值评估等财务决策而引起的企业财务状况的不确定，使预期和实际产生较大偏离，而导致企业出现财务危机。财务风险贯穿于企业整个并购活动之中，在不同的并购环节会产生不同的财务风险，主要有并购前战略决策风险、目标企业价值评估风险、融资和支付风险、整合风险。
（三）我国企业跨国并购及财务风险控制现状。
1.我国企业跨国并购现状。近年来，我国的并购市场发生了不小的变化，主要体现在并购重点转移、并购模式调整、并购市场拓展、并购工具创新等几个方面。首先，并购市场由传统产业逐步投向新兴产业。其次，并购模式从兼并重组逐步过渡为收购重组。此外，我国并购市场由国内逐渐走向国际。最后，企业并购的金融工具出现多元化趋势。目前横向并购仍然是我国跨国并购中主要的并购方式。
2.我国企业跨国并购的特点。（1）并购的行业分布广泛，但仍以寻找资源和制造业为主导。（2）海外并购区域从以亚洲为主转变为以欧美、澳洲等发达市场为主。（3）跨国并购更多呈现逆向并购，并购目标以发达经济体为主。（4）跨国并购大多为横向并购和纵向并购，混合并购少。（5）并购主体仍以国有大中型企业为主，民营企业海外并购开始快速增长。
3.我国企业跨国并购财务风险控制现状。一是融资与支付方式单一较窄；二是缺乏有效的战略目标；三是没有做好准确的价值评估；四是财务整合不理想。
二、双汇国际收购史密斯菲尔德案例分析
（一）案例概述。2013年5月29日晚间，双汇国际控股有限公司和美国史密斯菲尔德食品公司联合公告称，双汇国际将以总价约71亿美元（约合人民币437亿元）收购美国最大猪肉及生猪生产商史密斯菲尔德。其中，股权部分对价约为47亿美元，债权部分对价约为23亿美元。此消息一出，便引起了舆论的极大关注。而双汇国际间接控股的国内A股上市公司双汇发展在消息爆出的第二日上涨8.73%。此后史密斯菲尔德成为双汇国际的全资子公司，但其品牌仍然保留。
（二）并购双方公司背景。
1.双汇国际公司概况。双汇国际主要从事国际贸易、投资及多元化业务，是上市公司双汇发展的控股股东，也是双汇集团的控股股东。双汇在屠宰和肉制品方面具有领先优势。2012年，双汇国际控股的双汇发展出栏生猪31万头、生猪屠宰量1 142万头、肉类总产量270万吨，实现销售收入393亿元人民币，利润总额38亿元人民币。
2.史密斯菲尔德公司概况。史密斯菲尔德食品公司成立于1936年，是美国第一大猪肉制品供应商，旗下拥有十几个美国领先品牌。此前公司公布的2012年财务报表显示，公司净利润达到3.61亿美元，摊薄后每股收益2.21美元；销售额达到131亿美元，增长7%。在2011年财务报表中，史密斯菲尔德食品公司净利润为5.21亿美元，摊薄后每股收益3.12美元。史密斯菲尔德是世界第一大生猪生产商，共饲养母猪85万头，年产近1 600万头商品猪，日屠宰能力可达11万头。
（三）并购动因分析。
1.双汇国际并购动因。
（1）产生规模经济。与进口猪肉成本相比，我国本土猪肉成本较高。双汇国际完成收购后，可以通过史密斯菲尔德以更低的价格获得美国猪肉资源，运用进口的美国高品质、更安全的猪肉来满足国内市场对高档猪肉产品的需求。此次收购中美两国最大的猪肉企业结合，使得双汇成为世界上最大的猪肉企业，从而增强了企业实力。
（2）优势互补。美国的史密斯菲尔德同双汇相比具有先进的生产养殖技术和管理经验，因为需要很高的生产成本但是国内需求量不足，导致企业利润下降；而我国的养殖技术相对落后，但市场非常大，所以双汇收购史密斯菲尔德后可以相互共享经验、技术，两家公司产生协同效应。
（3）提高市场份额。史密斯菲尔德的猪肉产品不仅供应美国国内，还出口中国、墨西哥、日本等全球12个国家，市场占有量非常大，双汇收购后，将占据更多的市场份额，提高了双汇对全球市场的控制力，获得较高的利润，提升品牌优势和知名度。
（4）获得持续的成本优势。中国相对于美国的土地密集型农产品和生猪并无太多的成本优势，但是我国人口众多，劳动成本上升的速度远远快于美国，迟早会取得相对的成本优势。双汇将美国在生猪养殖、饲料粮种植等环节日益凸显的成本优势收归企业所有，再和国内在加工、消费等环节的稳固优势相结合，这有利于双汇在较长时期内稳定原材料成本，甚至将有助于稳定猪肉原料来源。
2.史密斯菲尔德并购动因分析。
（1）销售业绩下降，公司利润减少。2008―2013年史密斯菲尔德营业收入盈利和同比增长波动较大， 2009和2010年出现亏损，2011年净利润5.21亿美元，2012年则下滑至3.61亿美元，2013年仍在下降，为1.83亿美元。通过表1数据可以看出，史密斯菲尔德公司整体业绩连续下降，并下降幅度很大。其中影响该公司权益净利率变动的主要因素就是其销售净利率的持续下降。通过该公司的利润表可以看出，主营业务收入在不断增加，而净利润却在逐年减少，说明史密斯菲尔德公司的主营业务成本控制得比较差。这主要是受市场的饱和、养殖饲料成本的上升等多方面因素影响。
（2）获得更大利润空间。由图1可以看出，史密斯菲尔德公司的毛利率及净利率波动较大，尤其在2011年后下降趋势明显，逐渐走低。销售利润的下降，势必获得利润空间在减小，这对一个企业来说是很大的财务危机。双汇国际和史密斯菲尔德合并后，可以帮助史密斯菲尔德进入巨大的中国和其他国家市场，增加商品出口量，从而获得更大的利润空间。
（3）其他受益。并购后，双汇国际向史密斯菲尔德承诺保持其运营不变，原有的品牌不变、管理层不变、总部不变，承诺不裁减员工、不关闭工厂。
（四）双汇国际收购史密斯菲尔德财务风险及防范分析。1.企业价值评估及防范分析。在跨国并购交易中企业价值评估是很重要的一项，企业需要合理的并购投资战略与并购动机。但是由于并购双方地域等问题致使相关信息不对称，容易导致企业价值高估或低估。双汇国际与史密斯菲尔德分别属于不同的经济市场，双方存在着很大的信息不对称性，尤其是财务信息的准确性，只有充分准确地了解史密斯菲尔德的经营业绩、财务状况及是否有潜藏的财务风险等相关重要信息，才能有效降低因信息不对称而造成的价值评估风险。
对企业进行评估时可以采用平均市盈率模型法来测算企业是否存在高估或者低估。估价模型为：目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业的每股收益。通过搜集资料可以查到2013年美国市场可比企业市盈率大约为16.4。2013年史密斯菲尔德每股收益按2.01美元进行测算，股价=2.01×16.4=32.96（美元），小于收购价34美元。并且每股34美元的收购价相比SFD公告之前最后一个交易日的收盘价存在约31%的溢价。
从计算结果可以看出，双汇国际并购存在高估，高估了史密斯菲尔德的企业价值必然会使双汇在一定程度上承担财务债务，如果在并购前用不同的计算方法或者参考数据综合考量，然后再谈判收购价，那么对双汇的财务和整体运营来说是有利的。
2.融资风险及防范分析。企业在跨国并购中往往需要巨额的资金来支持，外部融资已经成为跨国企业在并购中应用较多的融资方式。双汇国际采用的是杠杆融资模式。双汇国际指定了中国银行纽约分行负责其40亿美元的财团融资来支持并购史密斯菲尔德公司，贷款期限不超过5年，贷款将以双汇在中国的资产作为抵押。为双汇国际此次收购提供咨询的摩根士丹利也将为其提供贷款，贷款将以史密斯菲尔德资产作为抵押。摩根士丹利提供约39亿美元贷款，贷款将用于承担史密斯菲尔德目前的债务，包括可转换债券和贷款。双汇提出了以每股34美元、总额为71亿美元（包括债务）的资金收购史密斯菲尔德。
杠杆收购为双汇国际收购解决了收购资金不足的问题，提高了成功收购的可能性，但是同时也使企业增加了财务风险。并购后双汇国际的固定成本支出增加，短期内的财务压力增加。
综合来说，双汇国际通过杠杆融资的方式迅速筹集到了充足的并购资金，因为充分考虑到了企业并购的资本结构、融资成本、资金需求量等因素，完成了融资，降低了融资风险。并且因为双汇国际采用杠杆融资的模式，所以支付债务资本的利息可在计算收益前扣除，使双汇不仅可以合法避税，还能减轻税负。但是对于双汇来说仍然面临着巨额偿还债务的压力。
3.支付风险及防范分析。支付风险是指与资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用风险，它与目标企业估值风险和融资风险关系密切。在不同的支付方式下风险会有不同的表现，包括：现金支付形式下的资金流动性风险，股权支付形式下的股权稀释风险，杠杆支付形式下的债务风险等。双汇采用现金支付，史密斯菲尔德不用考虑变现问题，现金流动性最强，吸引力最强，可迅速获取史密斯菲尔德控制权。但是如果过多现金的支付可能会降低双汇在短期内对外部环境变化的反应和调节能力，影响企业的正常运营，进而增加企业的经营风险及财务风险，双汇在支付风险的防范上做得并不好，巨额的债务让双汇一时间难以进行企业循环的资本运作。对于防范只能是后期降低支付收购资金带来的财务风险，但周期会很长。
4.整合风险及防范分析。双汇并购史密斯菲尔德毕竟存在着地域、文化、财务、战略等的区别，双汇在收购后整合效果不理想，尤其是在财务状况方面。另外，并购后双汇国际向史密斯菲尔德承诺保持公司的品牌不变、运营不变、管理层不变、总部不变，承诺不裁减员工、不关闭工厂。两家企业的商业模式有区别，因为这些承诺，史密斯菲尔德很难将双汇的高成长、高利润、高现金运营模式复制到美国的市场中，很难提高史密斯菲尔德的经营效率。面对并购后的整合问题，双汇国际必须对并购企业双方的总体战略进行整合，综合分析两家企业面临的环境现状，包括未来的发展及存在的潜在竞争威胁。
财务整合是发挥企业并购“财务协同效应”的前提，是实现并购目标的重要保障。双汇成功并购后，必须通过制定有效的方案使并购后的企业集团能获得最大程度的目标利润，以实现企业资源的优化配置，比如史密斯菲尔德的品牌还在，对于美国市场就要制定因地制宜的财务改善方案，不能一味照搬中国模式，但是一定程度上要吸取双汇在财务方面的优势之处，带来“财务协同效应”，使并购方对被并购方采取并实施有效控制。
三、对降低我国企业跨国并购财务风险的建议
（一）做好企业价值评估。首先，在实施并购前要做好科学合理的企业价值评估工作。目前我国企业在海外并购时大多会与银行等机构合作，综合考虑目标企业的各项报告尤其是财务报告，来对目标企业的价值进行评估。当然其中会存在一定的财务风险。所以说我国企业在海外并购时首先要进行调查分析，选择适当的评估方法对目标企业进行评估和价值判断，增强对目标企业价值的了解，提高自身的议价能力，降低目标企业价值评估风险。
（二）选择合理的融资和支付方式。对于收购企业来说要充分考虑到自身的支付和偿还债务的能力，包括企业自有的流动性资源，当然也要考虑自身的财务状况是否有能力去完成收购以及收购后的整合工作。在综合考虑各种不确定因素和目标企业财务状况的基础上，合理地设计出并购的融资和支付方式，同时还应充分考虑并购后的负债率。
（三）将重点放在财务整合。只有将目标企业的资源和企业原有的资源有效地整合在一起，才能降低企业成本，提高企业效益，实现真正的并购成功，企业才能发挥1+1大于2的效应。
四、结论
对正在融入全球经济链条的中国来说，越来越多的企业以跨国并购作为提升企业实力的方法。企业在跨国并购时会产生各个层面的财务风险，企业管理者、决策者应根据大环境及自身的财务状况设计一套降低并购所产生的财务风险的方案。跨国并购过程中涉及的因素比较多，风险较大，所以我国企业在跨国并购时，需要有一个全面的评估和长远的规划方案。除了做好企业价值评估，选择合理的融资支付方式和将财务整合作为整合重点外，企业也要建立完善的财务信息机制。另外，掌握杠杆收购能力可以使公司利用少量的资金，以债务杠杆的方式完成海外并购，有利于公司用较小的成本来实现海外并购。但是也要分析自身情况。跨国并购会涉及到两个企业在民族、文化、历史、经营模式等各个方面的问题，只有克服了这些问题，企业才能通过有效整合形成一个有机的整体。
参考文献：
[1]胡宏雁.跨国并购动因研究综述[J].经济研究导刊，2014，（14）.
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关键词 企业并购 财务风险 分析 举措
企业并购是兼并与收购的统称。即企业兼并主要是指企业凭借产业产权交易而获取其他组织机构的产业产权的合法经济行为过程；收购是企业以合法经济手段购买对方组织机构资产与股份的经济行为过程。而并购现象的发生，在一定程度上可以说是企业以低投资成本获取对方产业基础的一种战略性经营行为，在性质上属于资本运营。但值得说明的是，并购过程中可能会受到并购所带来的财务风险与会计风险等的影响。本文主要对企业并购所形成的财务风险种类进行探讨与分析，并提出相应举措，以期降低企业资本运营风险，提高经济实力，实现并购效益。
一、企业并购的财务风险内容
企业并购从广泛意义上来说既是资本运营的必要手段，同时也是一项涉及面广、过程复杂、带有一定风险的系统工程。而企业这一阶段的内部财务风险主要包括财务制度风险、财务行为人风险和理财的风险等。其中，财务制度风险是由于财务机构设置、财务职能分配和财务规范的不完善导致的风险。财务行为人风险是指由于企业财务组织内部的管理主体因恶意或善意的财务失误和财务波动，以及财务行为的监控不力而导致并购企业的财务风险。
（一）目标确立后的评估风险
在确定目标企业后，购并双方最关心的问题莫过于以持续经营观点合理地估算目标企业的价值，从而形成并购价格。这主要的依据便是目标企业的年度报告、财务报表等。但目标企业可能故意隐瞒损失信息，夸大收益信息，对很多影响价格的信息不作充分、准确的披露，这会直接影响到并购价格的合理性，从而使并购后的企业面临着潜在的风险。此外，并购时需要对目标企业的资产、负债进行评估，对标的物进行评估。但是评估实践中存在评估方法的选择、评估结果的准确性以及外部因素干扰等诸多问题。
（二）融资风险
并购融资是企业并购链中最重要的一环。不同融资方式及时机把握都会对整个并购产生重大的影响。融资超前会造成利息损失，融资滞后则直接影响并购计划的顺利实施，甚至导致并购失败。
（三）支付风险
1．由现金支付产生的资金流动风险。对于企业财务现金支付工具而言，它本身也会可能给企业并购阶段造成一定的财务风险。其一，由于财务现金处理工具所处理的是一项巨额即时现金，所以这无形的压力就会提升；其二，利用现金支付工具处理现金实务时，会因交易规模的大小而产生货币限制，即获现比重受到制约；其三，从被并购对象的角度出发，由于现金支付会受到推迟资本利益确认和转换来实现资本增益过程，从而相应优惠就不能即时体验，加之新公司股东权益等方面的原因，即不少企业股东并不赞成现金支付形式，使得相应并购机会丧失，进而造成风险。
2．杠杆支付造成的债务风险。所欲并购公司凭借数量庞大的举债融资购买被并购企业的资产及股权，之后又靠被并购公司的现金流量偿付债款，这样的杠杆支付方式常常也会伴随一定财务风险。另外，高额的利息债权资金本身带有风险，同时成本较大，而并购后的公司未来现金流量具体前景又难以把握，有不确定性。杠杆收购方式务必以非常高的回报率才能为并购者创造效益，否则，被并购的企业很可能会出现负债比重较高而偿付不了高额本息而倒闭，面临破产危机。
二、针对企业并购过程存在的财务风险应施行的对策
（一）加强企业并购过程内部财务风险控制的相关举措
企业并购会伴随一定内部财务风险，主要内容包含财务制度风险、财务行为人风险以及财务管理在内的经营活动业务处理风险等。常规而言，这种处理经营活动业务所致的理财风险多半是由于企业内部财务制度以及财务行为人所致的风险。因此，对待企业内部财务风险，企业可以从制度、财务行为人两方面着手对此类风险进行规避及防范。具体措施如下：
1．加强企业全体财务人员的业务素质。由于财务人员直接接触到企业的命脉部门，即企业的财务部门。加强财务工作人员的基本专业素养、培养财务工作团队的工作强化意识、招募一些高素质财务管理人员，同时开展必要的财务业务技能培训工作等，都能较好的提升财务工作人员的业务素质、风险管理意识。对提高财务人员的综合素质有较大帮助。
2．合理的职能规划与考核奖惩约束机制的设置。企业除了健全必要的财务规范机制、财务内部控制机制、以及各项规章制度等，还要设置好岗位结构的具体划分，尤其是在财务部门应当明确划分好不相容岗位之间人员职能、职责的分离。做到明确分工，权、责、利有机结合，以此才能建立高素质、高水准的财务工作团队。但必须指出的是，企业高层人员，包括公司法人代表、董事会在内的决策层、高层管理人员，必须也要加强财务管理意识及风险防范意识，以此企业由上至下才能做好万全准备。
3．设置企业并购专业财务组织部门或机构。通过专项设立的财务组织机构，可以对企业并购过程阶段明确各种财务规章管理制度、财务责任分配机制、以及奖惩约束机制等，这些财务机制对企业并购阶段的各项业务活动处理约束作用要更具针对性。
（二）整合信息降低企业评估风险
由于并购双方信息不对称状况是产生目标企业价值评估风险的根本原因，所以并购企业要尽可能地收集各类信息并进行整理归类。在并购之前应当仔细调查与被并购企业的相关信息，并与相关资历的投资银行一起结合企业经营战略对其进行全面分析评估。审定被并购一方企业的具体规模、产业结构、产业环境、财务情况、以及营运能力等，进行全方面的策划与评价，从而对被并购企业未来的现金流量前景进行科学预测。同时还要分析被并购企业实际所应有的价值。
（三）统筹安排降低融资风险
并购企业在确定了并购资金需要量以后，就应着手筹措资金。统筹安排资金的筹措方式及数额大小，这些问题与并购方采用的支付方式相关。而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股收益摊薄、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收筹划情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方的需要来取长补短。
（四）强化营运资金管理、降低资金流动风险
由于资金流动风险是造成资产负债风险的主要因素之一，因此必须凭借改进资产负债结构、强化运作资金管理，才能使负债风险降至正常风险范畴之内。但是如果随着流动性资金风险等降低也必然会影响资金流动性，导致可变现的资金受到制约，随之企业收益也会大幅度降低。因此为了有效解决这种矛盾，必须要重塑资金结构，使之资产结构匹配，从而也就控制了流动性风险的同时也兼顾了收益，满足了企业资金运作的需求。
（五）凭借中介机构确立企业价值
保障并购阶段的财务风险能够受到控制，并购企业应当与相关中介机构进行合作，包括被并购方企业的经纪人、资产评估师、以及会计事务所等。同时要在收购之前能够全面地、周详地对其进行考察与评价，即重点考虑、分析其财务状况如何、运营能力是否满足企业需求，以及对其产业环境进行合理分析等，这样才能得出相对科学合理的目标企业价值，有效降低并购风险。
三、结语
总之，企业并购过程势必会伴随一定程度上的财务风险。只有企业在此之前做好充足的各项准备，才能加强针对此阶段展开各项财务活动的财务处理能力，以此不断深化提升企业财务管理水准、规避并购所致的理财风险，最终获得良好的经济效益与社会效益，提高企业自身综合经济实力。
参考文献：
[1]王幸芳.我国企业并购及财务风险回避.新疆农垦经济.2006(04).
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关键词： 融资风险；支付风险；定价风险
随着产业结构的大规模升级，以企业并购为手段的行为已在我国迅速发展。尽管管理者偏好于并购行为，但大部分企业于并购后陷入各种困境，大多数表现为财务困境。所以，对其过程中产生的财务风险课题的探讨是十分具有理论和现实意义。
一、企业并购财务风险的来源
企业的并购活动包括许多环节，这些环节都可能形成财务风险。并购过程中产生的财务风险主要源自三个方面：
（一）融资风险
融资风险是指企业能否按时足额地筹集到所需资金，保证企业活动的正常运行。企业通常采取的融资渠道有银行贷款、债券、股票等，这些融资渠道都会产生融资风险。以银行贷款融资的方式可以弥补资金的不足，但是我国企业的平均负债率较高，再向银行融资的能力有限；发行债券，此种方式需要严格的审查，存在相关的规模和指标限制，并且通过发债获得的资金对其用途有特殊的规定；以股票融资的问题是收购方是否具有股票发行资格，不符合发行资格的企业无法通过发行股票方式实现融资。与并购活动相关的融资风险具体包括：资金是否可以保证需要，融资方式是否适应并购动机、现金支付，是否会影响企业正常的生产经营、杠杆收购的债务风险等。
（二）支付风险
大多数企业在并购活动中，通常会采用现金支付、股票支付、杠杆支付和金融衍生工具支付等方式支付。若并购公司使用现金支付工具，首先会使其现金压力很大，容易造成资金断流；其次，从目标企业的角度看，无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增益，最终无法享受到税收方面的利益。股票支付在一定程度上减轻了并购企业的资金支出压力，但会造成股权稀释，最终降低了对目标企业的控制影响；杠杆支付通过举借债务解决并购企业的资金来源问题，期望获得杠杆利益，但是高息风险债券的成本较高，并购后目标企业的现金流量也具有未来不确定性，杠杆收购必须要实现很高的回报率，才能刺激并购企业使用；金融衍生工具支付只是在时间点上将资金的压力向后延迟，暂时给予并购企业及目标企业一定的选择余地，但这会给并购方在未定权益方面增加资金管理的难度。
（三）定价风险
对目标企业的定价通常包含两个步骤：一是目标企业的价值评估。为了使目标企业的价值更为客观，通常会聘请相关机构；二是以评估的价值为基础，进行谈判。定价风险是指对目标企业的价值评估过高，即并购方对目标企业的资产价格、获利能力等相关指标估计过高，导致所出的价格超过了自身能承受的范围，最终使并购方无法获得预期的回报。价值评估的方法有净资产法、市盈率法、现金流量法等，这些方法在估值时对贴现率选择和未来现金流量的估计存在很强的主观性偏差，不可避免的对并购产生风险。
二、企业并购财务风险的防范
从我国形势看，中国企业的并购行为愈来愈频繁，只有了解到并购过程中的风险，多些理性，少些盲动，才能避免陷入财务困境。以下就是企业并购财务风险防范的一些措施：
（一）融资渠道须多样化
企业可以通过内部融资和外部融资，外部融资可分为权益融资和债务融资。内部融资会减少占用企业的流动资金，降低偿债风险，并购企业可以通过建立流动性资产组合进行风险管理。对于外部融资，比如权益融资中的股票融资，发行股票必将导致股权分散、股价下跌，并购企业应充分考虑股东特别是大股东对股权分散和股价下跌是否可以接受，以及并购公司股票在市场上的当前价格。债务融资有发行债券、银行贷款等，各种方式都有自己的特点，都可以税前抵税，但无论如何，并购企业必须考虑各种融资渠道。若企业进行并购只是暂时的，这时企业可以选择资本成本相对较低的短期借款作为融资手段，但还本付息的压力较重，企业若决策不当，就会陷入财务风险。
（二）支付方式须多样化
企业并购的支付方式有现金支付、股票支付和混合支付。在企业的并购行为中，大多数是以现金支付为主的方式进行，虽然比较简单，但这样会造成企业面临较高的流动性风险，以至于并购目标的难以进行。企业应采用多渠道的方式融资，通常我们须遵守以下两种原则：其中一个是资本成本最小化；另外一个则是权益资本和债务资本保持恰当比例。
（三）完善企业价值定价体系
为降低并购中的财务风险，我们要建立科学合理的定价模型，对企业的价值进行合理估价。并购企业可聘请相关机构，比如投资银行，对目标企业的未来现金流量做出科学预测，以确定合理的支付价格。我们可以从两方面来做，一方面是建立财务报表分析方面的分析，了解目标企业的财务状况，来分析其发展趋势，这样可以判断目标企业的数据的真实可靠性；另一方面采用恰当价值的评估方法，建立股价模型，并根据具体情况对建立好的股价模型进行修正。在此基础上并购方进行横向和纵向的分析研究。另外，可采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，常用的估价方法有：贴现现金流量法、账面价值法、市盈率法等。因此，并购公司根据并购动机、并购后目标公司的继续存在与否及掌握的信息是否充分等相关因素来选择对目标公司股价的估价方法，评估企业价值。
结束语
企业通过并购行为可使生产要素等资源得到优化组合，使社会资源得到更加科学合理的配置，但企业进行并购不是万能的，市场中时时刻刻伴随着不确定的因素，这也需要在企业并购的整个过程中，企业要对风险进行科学防范，降低风险带来的损失，通过优势企业与目标企业的整合，努力使其达到最佳整合状态，这样，并购企业就能享受并购后的成果了。（作者单位：江西财经大学）
参考文献
[1] 黄凌灵.关于企业并购财务风险问题的探讨[J]北京.风险与内控，2010
