风险投资的退出途径和方式范文

导语：想要提升您的写作水平，创作出令人难忘的文章？我们精心为您整理的13篇风险投资的退出途径和方式范例，将为您的写作提供有力的支持和灵感！

篇1

中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）04-0-02

一、风险投资退出机制的作用

风险投资退出机制是指风险投资机构在其所投资的风险企业发展相对成熟后，将所投入的资金由股权形态转化为资金形态。风险投资属于资本运作，它的最大特点是循环投资，既“投资—退出—再投资”，可见，退出机制是风险投资的一个重要环节，只有建立了畅通的退出渠道，资本循环才能有效完成，资本增值才能够实现。风险投资退出机制的作用具体体现在：

(一)实现投资收益，补偿投资风险

风险投资追求的是高新技术企业经营成功后的高额垄断利润，而不是成熟企业的常规利润。一旦企业发展到成熟阶段，风险投资家就可能迅速地将风险企业交给新的投资者。而由于风险企业本身所固有的高风险，使得风险资本要求有很高的回报来补偿其承担的高风险。这样投资者才愿意承担“高风险”，其根本原因在于追求“高收益”。如果缺乏完善的风险投资退出机制，成功项目的收益难实现，失败项目的损失也不容易得到弥补。

(二)保持流动性，促进投资循环

风险投资是筹资、投资、蜕资三个环节构成的连续的商业投资活动，其能够持续运转的根本在于风险资本的周期流动，它通过不断进入和退出风险企业实现资本增值。如果缺乏退出机制，有限的风险资本金就会陷入停滞状态，风险投资活动的链条就会中断，风险投资也就无法实现资本增值和形成良性循环，更无法吸引更多投资者加入。此外，风险投资是一种长期投资，在此期间，通常需要对那些有发展潜力的企业追加投资，因而风险投资要能适时退出，否则就无法进行新的投资。

(三)评价风险投资，发现投资价值

风险投资的对象一般是极具发展潜力的新兴高新技术企业。因而对这些企业不仅要评估其现在的价值，更要评估其发展带来的远期价值。因此，其价值只能通过市场评价来发现和实现。风险投资退出机制为风险投资活动提供了一种客观的市场评价方法，评价其投资价值最好的标准就是看风险投资退出时能否达到大幅度的增值。

(四)激励创业企业家，降低风险

对于创业企业家来说，风险投资退出也是极为必要的。风险投资家和创业企业家之间存在着信息不对称，二者属于委托关系。为了降低风险，风险投资家必须对创业企业家进行有效的激励和约束。首次公开发行不但能给风险企业家和创业企业家带来高额回报，同时还能将风险企业家掌握的企业控制权交还创业企业家，这对创业企业家的激励是无可比拟的。相反，清算则是对风险企业家最具刚性的约束，清算退出意味着风险投资项目的彻底失败。

二、风险投资退出的主要方式及影响因素

在不同的国家和地区，由于其风险资本的来源不同，并且资本市场的发育程度也不一样，因而风险投资退出的方式也不尽相同。目前，世界上风险投资的退出方式主要有四种：

(一)主要方式

1.首次公开发行股票上市IPO。首次公开上市是指风险投资者通过风险企业股份公开招股上市，一般以普通股发行，将拥有的私人权益资本转换为公共股权资本，将股份在二级市场上出售以实现资本增值的方式。显然，首次公开上市，主要指通过二板市场上市是最有利可图的退出方式，也是风险投资退出的最佳方式。

2.兼并与收购。兼并与收购是指风险投资者等时机成熟后，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。接受兼并和收购实质是将投资股权出售给一家具有雄厚实力的上市公司，使其成为高科技企业拟进入证券市场的强大资金后盾，实现风险资本顺利退出。

3.股权回购。回购退出是指通过风险企业家或风险企业的管理层购回风险资本家手中的股份，使风险资本退出。就其实质来说，回购退出方式也属于并购的一种，只不过收购的行为人是风险企业的内部人员。回购的最大优势是风险企业被完整的保存，风险企业家就可以掌握更多的主动权和决策权，因此回购对风险企业更有利。

4.清算和破产。破产清算是指在风险企业经营不成功时，风险企业家不愿意再花费精力来维持其投资而采取的对其进行清算，收回部分或全部投资。清算退出是一个遭受损失的退出途径。

(二)影响风险投资退出的因素

世界各国的风险投资退出的主要方式和完善程度都各有差异，而影响风险投资退出的因素主要有以下几个方面：

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1引言

风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

1邱艳.风险投资退出机制研究[J].华东师范大学学报，2005（7）

2刘曼红.风险投资:创新与金融[M].北京:中国人民大学出版社，1998

3魏梦雪.风险投资退出方式的比较[J].内蒙古科技与经济，2006(03)

4王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[J]北方经贸，2006(01)

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1引言

风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

1邱艳.风险投资退出机制研究[J].华东师范大学学报，2005（7）

2刘曼红.风险投资:创新与金融[M].北京:中国人民大学出版社，1998

3魏梦雪.风险投资退出方式的比较[J].内蒙古科技与经济，2006(03)

4王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[J]北方经贸，2006(01)

篇4

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。

风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

1邱艳.风险投资退出机制研究[J].华东师范大学学报，2005（7）

2刘曼红.风险投资:创新与金融[M].北京:中国人民大学出版社，1998

3魏梦雪.风险投资退出方式的比较[J].内蒙古科技与经济，2006(03)

4王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[J]北方经贸，2006(01)

5吴唐青.我国风险投资的退出机制研究[J].广西大学学报（哲学社会科学版），2003(4)

6郑可、郑晓齐.风险投资退出渠道的比较及我国可采用的现实途径[J].财贸经济.2003（6）

篇5

1引言

风险投资1词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是1种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是1种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在1定时间以1定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第1次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市1般分为主板上市和2板上市。主板上市又称为第1板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。2板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了2板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第4季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这1市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家1夜暴富，成为亿万富翁。在2板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话1再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生1定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按1定的条件并在1定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，wu疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的2板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的2板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为1个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们1般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购1般包括两种回购方式：创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家1项选择权，他可以在今后某1时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业1项选择权，让其在今后某1时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是1家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。1般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是1个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有1定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之1。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的1种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的1种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由1家实力较强的公司与其他1家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即1般收购和“2期收购”。1般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另1家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为1条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金wu法对其专利产品进行规模生产的难题。而“2期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另1家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，1般收购约占23%，2期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

wu论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。1般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出1些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。1方面，由于股票上市及升值均需要1定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另1方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得1些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的1种退出方式。虽然以清算方式退出1般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在1定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下1个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某1项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每1种退出渠道都各有其优劣：发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为1种备用手段是风险投资能够收回的1个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为1个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，1定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

1邱艳.风险投资退出机制研究[J].华东师范大学学报，2005（7）

2刘曼红.风险投资：创新与金融[M].北京：中国人民大学出版社，1998

3魏梦雪.风险投资退出方式的比较[J].内蒙古科技与经济，2006(03)

4王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[J]北方经贸，2006(01)

篇6

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

摘要：风险投资的退出机制是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节。风险投资的退出机制是否完善有效，退出方式的选择是否适当，是决定风险投资能否获得成功的关键所在。就风险投资几种主要的退出方式进行了相关的分析与比较。

关键词：风险投资退出方式退出机制

参考文献

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一、我国风险投资发展的现状分析

中国经济已进入高速发展期，即使在世界金融危机暴发时，中国经济GDP仍然保持 8%的增速。随着财富的增长，越来越多的人开始寻求适当的投资机会。这种情况下，一方面新的投资渠道为风险投资的进一步发展创造了条件；另一方面，中国的企业正在由小作坊式的生产方式步入产业化生产阶段，特别需要资金支持，这就为风险投资发展提供了必要条件。

在国家政府各部门、金融机构、民间资本等各方面的大力支持和推动下，我国的风险投资事业取得了长足的发展，已经进入了一个新的发展阶段。其发展情况如下：

（一）风险投资理念在我国初步形成

据《IT 经理世界》的总结，在2006年像美国高盛这样的外国公司在国内的风险投资规模为 2 亿美元左右， 而相对于世界风险投资领域来说， 其网络科技泡沫破裂之后近来重新高涨， 科技股价又回到了较高的水平。风险投资总体规模仍在扩大。全球风险投资协会主席海格特在 2001 上海 APEC 中小企业论坛上说： “尽管风险投资与其他行业一样，受到经济周期波动的影响，但从美国的实际情况来看，其风险投资基金规模达到了480亿美元，比上年增加了150%， 欧洲为160亿美元， 亚洲为60亿美元。”与外国风险投资规模相比较，我国的风险投资主体虽然规模要小得多，但是这一理念正在形成。

（二）风险投资业刚刚起步， 外资仍占主导地位

根据中国科技金融学会的统计，到 2004 年末，全国一共有200多家风险投资企业， 总资金约300亿元。但我国的风险投资规模仍然小得多。就总体投资规模来看，真正投入风险项目并开始实施创业运作的并不多，只占20%左右。本土风险投资与外资在投资金额上的比例一直维持在1：3左右，本土风险投资呈现萎缩的趋势。

（三）我国风险投资市场的潜在资金较充裕

我国风险投资的来源潜力很大，据2004年的《金融机构本外币信贷收支表》统计，国内的各项存款余额为25.31万亿元，城乡居民储蓄为12.61万亿元，在实际利率低于消费物价指数的今天，资本的逐利性决定了这些钱在寻找出口。国外风险资本纷纷看好中国的市场，争先恐后通过各种途径进入中国的投资市场，而且随着合格境外投资者数量的逐步增多和《外商投资创业企业规定》的正式实施，我国的风险投资业务开始了全面对外开放。因此，资金将不成为主要问题。

二、当前我国风险投资中存在的问题

（一）风险投资外部环境缺乏。我国风险投资发展缺乏有力的外部环境支撑，主要表现在法律制度和资本市场两个方面：一方面，资本市场还不够成熟，导致资本市场发展的不完善，导致风险投资的出路缺乏保证，极大阻碍了风险投资的发展；另一方面，风险投资法律不够完善，与风险投资基金相关的法律缺乏，直接导致风险投资各方关系人的行为缺乏法律的规范和约束，影响投资者合法权益。

（二）缺乏风险投资专业人才。风险投资是跨越科技与金融两大领域的特殊金融活动，涉及评估、投资、管理、审计和高科技专业知识等多方面学科，实践性综合性很强。高素质的风险投资家是风险投资的灵魂，这正是目前我国最需要的也是最缺乏的。我国的风险投资发展还处于初级阶段，同时具备科技知识、管理经验以及金融投资的综合性高素质人才缺乏。当前风险投资队伍工作人员无论知识结构、思维方式还是行为模式等都有待提升。

（三）风险投资退出机制不完善。风险投资后期都面临着风险投资的退出，这也是风险投资的关键环节。评判风险投资成功与否的标准就在于资本能否成功退回。当前国际通用的风险投资的退出机制主要有公司的公开上市、股权回以及项目的破产清算。我国在风险投资退出机制上还不成熟，在准入条件、规范性以及成熟度上都有待完善。投资风险退出机制的不完善很大程度上阻碍了投资主体的前进步伐，束缚了风险投资的发展。目前，我国风险投资仍缺乏畅通的退出途径。

三、发展我国风险投资的对策

（一）优化风险投资外部环境。一方面要健全与风险投资相关的法律制度，以法律和政策保证风险资本的筹集、组织、运作以及退出。另一方面，要建立成熟宽松的资本市场，这样不仅有利于发展更多实力强大的金融机构，而且还有利于培养更多高素质的风险投资人才。此外还需要得到政府的大力扶持。这就要求政府提供优惠政策，大力扶持风险投资企业。

（二）培养风险投资人才。优秀的风险投资人才是风险投资能否取得成功的关键，针对当前我国风投人才缺乏的现状，首先可以引进创新人才、复合型人才和经营人才，通过引进这些人才可以很大程度上缓解人才缺乏的问题；其次，对现有人才培养模式进行改革，加强对人才的创新能力方面的培养证券或信托公司可以选派一些具备丰富管理和经营经验的人才到外国系统学习风险投资管理和运作知识；最后，大学可以在课程设置中系统地增加风险投资课程，并聘请国内外专业的风险投资家和投资人员教育培养出更多具备风险投资技能的学员，为风险投资做好人才储备。

（三）建立畅通的风险投资资本退出机制。当前风险投资的主要退出途径是上市，因此要推进风险投资的发展必须适当放宽高新技术的上市条件，构建以上市为主其他退出渠道相配合的风险投资退出机制。企业可以通过证券交易中心对投资企业实行非公开上市，让其部分股票具备流动性，这样既为风险投资的退出提供了条件又为其在二级创业板和主板上市降低了风险。同时政府可以以区域性产权交易市场为基础建立全国性的联交系统，为构建三板市场准备更多条件，以达到配合二级和主板市场形成多层次资本市场体系的目的。

四、结论

风险投资对我国的经济发展，尤其是高新技术产业化有着巨大的推动作用。针对我国风险投资发展的现状，我们应该积极培养风险投资人才、建立畅通的风险投资资本退出机制制定、修改和完善法律法规、发展规范运作并加强监管，以促进我国风险投资的健康发展。

参考文献：

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风险投资基金作为投资基金的范畴，具有投资基金的基本属性，但作为特殊的投资基金来讲，其突出的特征是投资运作的高风险性和高收益性。因为风险投资基金运作的具体形式是进行风险投资，而风险投资运行的期限长，它所投资的领域是处于创业时期的高科技企业即所谓的“风险企业”。这类企业是以创新技术为基础、产品处于研究或试销等前期市场开发阶段、尚未成熟定型的企业，其风险性在于：一方面在企业无任何存量资产做保证的情况下，因创新技术的开发失败便可能使前期投资血本无归而承担巨大的技术风险；另一方面创新产品能否有效占领市场、产品投放时机等因素又潜伏着投资的市场风险。风险投资所面临的技术性和市场性的双重风险，决定了风险投资企业成功率不会很高，因而风险颇大。因此，需要一种资金筹集机制，不仅能使企业所需资金得到满足，而且还能够使投资风险达到最大范围的分散，这就需要借助投资基金的运作机制，通过建立风险投资基金，即可实现资金来源的分散化，又可以进行分散投资，以抵消单项投资承担的高风险，从而获得相应的投资收益。

二、风险投资基金的形成模式

在不同国家，风险投资基金的来源有很大区别。虽然都来自于政府部门、商业性金融机构、大公司企业、民间私人资本等，有的国家以政府及各种自助方式的资金为主，有的以商业性金融贷款或投资为主，还有的以民间私人资本为主。如美国风险投资基金占比例最大的是养老基金，其次是捐赠资金，而日本则是银行资金构成风险投资基金主要部分，其次是证券公司的资金。

对于可能来自不同领域的风险资本来说，在发展风险投资时就必须根据本国企业发展模式和资本市场的状况，对风险资本形成的模式进行可行性的研究和探讨。从理论上来说，我国的政府投资、银行贷款、大公司投资以及各类投资基金都是风险投资基金的来源渠道，但从实践上来看，我国应选择以公司企业投资、各类基金和民间资本为主体，以政府资金、金融机构资金为补充的风险投资基金形成模式。

（一）大企业风险投资

我国目前有许多企业集团，特别是有发展前途、又具有资金实力的上市公司，从证券市场上募集了大量的资金，并通过设立从事风险投资的子公司或联合设立风险投资公司，形成了针对风险投资的风险投资基金，为集团公司或为本公司孵化新技术和新产品，发展高新技术创造了条件。如上海“第一百货”与清华大学创建的“视美乐科技发展有限公司”，“中青旅”参股设立的“北京科技风险投资股份有限公司”、“深圳机场”等公司联合设立的“深圳创新科技投资有限公司”等风险投资公司的建立，必将形成非常可观的风险资本，使之成为我国风险投资资金的又一主要来源渠道。风险投资公司投资于风险企业，不仅为风险投资的发展开创了新的资金来源渠道，也必将使公司以风险投资方式寻找企业资本转化为创业资产的途径，而且会使一些中小型的高科技企业得到充分的资金来源。

（二）民间资本

我国自改革开放以来，在国民收入分配上更多地向居民个人倾斜，突出表现在：一是国民总储蓄中居民储蓄的份额持续上升。从1996年到1998年，金融机构的各项存款中，城乡居民储蓄存款占总存款的比例均超过56%.二是在储蓄存款利率持续下调的情况下居民储蓄存款持续上升。银行储蓄利率下调以来，已8次降息，截止目前（2002年3月）年息已降至1.98%，并且从1999年1月开始对利息征收20%的所得税。无论是利率下降幅度之大，还是持续时间之长，在世界上都不多见。但储蓄存款不但不降，反而继续增长，目前储蓄存款总额已超过7万亿元。这虽然与社会保障制度不完善，居民支出预期增加等因素不无直接关系，但也说明中国的金融体系还不能提供足够的投资工具供居民选择。随着居民个人资产的增加和投资意识的增强，居民的投资需求会越来越大，他们将成为风险投资基金的最大的潜在资金供给者，特别是高收入阶层或中产阶层将是主要的资金供给者。

（三）保险基金和社会保障基金

从美国，德国风险投资基金构成上来看，养老基金和保险基金占很大的比例，与这些基金管理人基金运用资金密切相关。随着我国保险市场的发展，社会资金会急剧向保险业集中，目前每年增加的报费收入都在100亿元以上。虽然目前规定保险基金只能用于银行存款和购买国债，金融债券，但在加入WTO外资保险公司进入后，保险基金将开辟新的投资渠道，不仅可以进入证券市场，产业投资基金也是一个重要投资领域。另外，随着社会保障制度改革，保障基金将会逐步完善和发展，其结余的数额将越来越大。这部分基金增值保值的本质属性要求其在运行中寻求多元化投资，风险投资基金较长的投资期限、较高的投资收益对发展社会保障基金特别是养老保险基金最为合适。总之，保险基金和保障基金的投资范围目前还受到一定的限制，但从未来的发展趋势来看，两基金必将成为风险投资基金的一个重要来源渠道。

（四）政府投资

我国目前政府投资的重点和财政收入状况使政府机构不具备大规模投资的实力。同时前几年地方政府和政府科技部门出资，或具有政府机构色彩的国有企业出资形成的风险投资资金，因受国有企业管理体制和运行机制的制约，其实践结果并没有为我国发展风险投资积累更多更好的实践经验，由此决定了我国政府以及政府机构不可能成为风险投资资金的主要来源渠道。但政府投资具有鼓励和倡导风险投资的作用，国家财政部门和地方政府应按财政收入的一定比例进行风险投资，作为风险投资基金的补充，投向一般风险投资不愿意涉足的风险更大的投资领域，以带动社会公众的投资。

（五）金融机构的政策性贷款

我国金融业所实行的是银行、证券、保险、信托分业经营，而风险投资业务主要是证券业和信托业的业务领域。这种状况和现行法律不利于商业银行对风险投资业务的发展；即使银行可以发放风险投资贷款也要受到各种限制。因此，商业银行贷款也不能成为风险投资基金的来源渠道。我们可以借鉴美国的“小企业投资公司”、“企业发展公司”和日本等国家的“中小企业信贷银行”的做法，建立专门为中小型高科技企业建立长期风险投资贷款的政策性银行，以作为我国政府投资于风险投资领域的又一个资金来源渠道。

（六）证券公司的风险投资

我国证券公司虽然仅有十几年的发展历程，但目前已成为我国资本市场的中坚力量和直接融资的桥梁，同时还将成为风险投资的先行者。证券公司在承担中小型高科技企业的现代企业制度建立、改造，辅导，保荐企业上市工作的同时，通过以发起人的身份设立公司、直接融通资金、直接购买证券、承销证券等方式投资于中小型企业，可以成为风险资本的一个重要来源。

三、我国风险投资基金的退出模式

由于风险投资基金的属性是以承担当前巨大风险代价获取未来高额收益，而不是为长期控制企业为最终目标，故企业成熟阶段的稳定营业利润收益对其不具有诱惑力，风险企业一旦进入成熟期就会寻求退出途径。因此，发展风险投资基金的国家都有了适合本国资本市场的风险资本退出模式。从国际情况看，目前成功的风险投资基金退出模式主要有上市交易、柜台转让、股份赎回、破产清算四种模式。

（一）上市交易

上市交易将是我国风险资本退出的主导模式。上市交易是以公开竞价的方式形成转让价格，可以使投资价值通过市场完全由供求关系来决定，使之达到最合理状态，这是世界各国普遍采用并深受欢迎的资本退出模式。为此，各发展风险投资的国家都在主板市场的基础上开辟了二板市场，让那些资本规模、经济实力、盈利能力、经营期限等达不到主板市场上市标准的风险企业在二板市场上市交易，从而实现通过上市交易的方式达到资本退出的目的。从我国目前状况来看，通过上市交易退出风险资本主要有两大途径：一是建立中国的二板市场，二是在海外二板市场上市。国际上成功的二板市场特别是香港创业板市场运行以来，所取得的成功已成为内地二板市场设立的动力，特别是设立于1999年底的香港创业板市场已成为内地有潜质的高科技企业上市的重要场所。目前已有“青岛环宇”和“复旦微电子”等高科技企业在该市场成功上市，这样，香港创业板市场将成为内地风险资本退出的重要渠道。同时，内地企业也可以到美国NASDAQ、新加坡市场等上市交易，并已有“新浪”、“搜狐”、“网易”等网络公司在NASDAQ上市，为我国风险企业海外二板市场上市开创了先河。可以预料，随着时间的推移，会有更多的高科技风险企业到海外市场上市。尽管上市交易可使投资收益最大化，但上市费用和交易成本以及严格的信息披露制度等，也会为采取该种方式造成障碍，因此要运用上市交易必须使风险投资家与风险企业家取得共识。

（二）柜台转让

柜台转让也将是我国风险资本退出的主要模式。我国主板市场中非上市交易的国有股、法人股等均采取柜台转让的方式进行转让，风险投资基金退出可以借鉴这一方式。没有达到二板市场上市标准的风险企业，或虽符合上市条件但为继续掌握风险企业控制权、避免股权分散等原因不能或不愿意上市交易的风险企业，风险投资家可以在场外市场寻找买主，并以协商定价的方式转让股份，退出投资。尽管柜台协议转让的价格因通过议价方式形成，收益率要远远低于上市交易的收益率，但对风险投资家来说可以在风险资本运行的任何一个阶段，将自己拥有的某一项目的股份随时变现，调整投资组合和修正投资策略，而且可以在短期内一次性收回全部投资。正因为这种模式可给风险投资家以最大的灵活性来撤出投资，所以为保证资金盈利与资本循环，在我国二板市场未正式开放之前，乃至二板市场开业后都应作为风险投资基金退出的重要途径。

（三）股份赎回

如果风险企业家为保证完全拥有企业控制权而保持企业的独立性，那么在拥有或可筹集大量资金的情况下，风险企业家可以通过赎回风险投资家的股份来达到目的，这时风险资本的退出只能被动采取股份赎回的方式。对风险投资家来说，股份赎回只是一种备用的退出方式，因为股份是否能赎回不取决于风险投资家而主要取决于风险企业家。股份赎回可以由企业创办者购回，也可以由企业员工持股基金会买断股权。对高风险的企业来说，采取股份赎回给企业员工更具有现实意义，与企业实行的员工持股或股票期权制不谋而合，既可以给风险企业管理者和员工控制自己公司的机会，又可以充分调动管理者和员工的积极性，激发他们的责任心和进取心。因此，股份赎回不失为我国中小型高新技术企业风险投资的退出方式。

（四）破产和解散

风险资本的高风险性决定了风险企业破产的可能性，从事风险投资的结果，总会有一批风险企业以破产或解散而告终。如果风险企业经营不成功，投资家确认企业已失去了发展的可能或成长缓慢，不能给予预期的高回报，就不应再进行追加投资，而应宣布企业破产或解散，对企业资产进行清理并将收回的资金投资于其他项目。因此，风险资本退出模式中也就必然包括破产和清算这种谁都不愿意接受的方式，它是投资失败后资本退出的必经之路。

「参考文献

[1]车纲。完善资本市场，发展风险投资[J].贵州财经学院学报，1999（4）。

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风险投资作为一种高风险高回报的资本运作方式，不仅对于促进资本市场的活跃有着积极作用，同时，对于我国的本土新兴产业发展亦能起到推波助澜的作用。而对于风险投资的运作机制简单概括来说就是融资，投资，退出的循环往复。资本运作的目的是为了资本增值，风险投资的真正回报的实现是在退出过程中体现的。所以，退出机制是否完善，决定了风险投资能否成功取得收益。当今世界，无论是风险投资的发源地美国，还是较为发达的欧洲，或者我国港台地区，其退出机制从具体来看也不尽相同，这主要取决于法律法规，资本市场的完善程度等因素，而中国是在80年代中期才正式开始有了风险投资，目前来看各方面的体制仍不够完善金融论文，市场不够规范，制约了风险投资的快速发展。本文针对的就是我国风险投资的退出机制，从现状入手，寻找退出机制中存在的问题根源，提出建设有中国特色风险投资退出机制的建议。

一、投资退出机制的意义和作用

?风险投资的本性是追求高回报的，这种回报不可能像传统投资一样主要从投资项目利润中得到，而是依赖于在这种“投入—回收—再投入”的不断循环中实现的自身价值增值。所以，风险投资赖以生存的根本在于资本的高度周期流动，流动性的存在构筑了资本退出的有效渠道，使资本在不断循环中实现增值，吸引社会资本加入风险投资行列。投资家只有明晰的看到资本运动的出口，才会积极的将资金投入风险企业。因此，一个顺畅的退出机制也是扩大风险投资来源的关键，这就从源头上保证了资本循环的良性运作。可以说，退出机制是风险资本循环流动的中心环节。风险投资与一般投资相比风险极高，其产生与发展的基本动力在于追求高额回报，而且由于风险投资企业本身所固有的高风险，使风险投资项目和非风险投资项目相比更容易胎死腹中。一旦风险投资项目失败，不仅获得资本增值的愿望成为泡影，能否收回本金也将成为很大的问题。风险投资家最不愿看到的就是资金沉淀于项目之中，无法自拔。因此，投资成功的企业需要退出，投资失败的企业更要有通畅的渠道及时退出，如利用公开上市或将股权转让给其他企业、规范的破产清算等，以尽可能将损失减少至最低水平。

二、投资退出机制的方式

1、股份上市

首次公开发行上市(Initial Public Offering，简称IPO)作为国际投资者首选的投资退出方式，在我国目前的法律框架下，外商同样可以通过股份上市的方式退出在华投资，而且已为一些投资者所采用。根据有关法律规定和外商投资企业的实践，就股份上市的退出机制而言可以采用境外控股公司上市、申请境外上市和申请国内上市三种途径。

2、股权转让

股东对所持有的公司股权的转让权是公司法中的一项基本法律制度。在中国现行的外商投资法律制度下，境外投资者可以通过向所投资的外商投资企业的其他股东或第三方转让所持有的股权而退出原有的投资。根据进行股权交易的主体不同，通过股权转让的退出机制包括离岸股权交易和国内股权交易两种情况。

3、其他退出机制

除了上述的退出机制之外，还有一些退出机制经常为一些境外投资者，特别是一些创业投资者(即风险基金，Venture Capital)在决定投资的同时作为退出机制条款列入投资协议论文格式。这些退出机制主要有管理层收购(MBO)、股权回购和公司清算等。

三、我国投资退出机制的不足

?根据资料显示金融论文，我国风险投资退出方式中，上市所占比例为15%，相比较美国近几年的发展趋势显得偏高，但是上市退出比例高并不是因为资本市场的活跃或者牛市所致，主要原因正是国内市场的不发达导致境外上市所占比例过高，其相当境内的1/2，这使得中国国内一些优秀的企业自愿长期游离在外，不利于本国风险投资的长期发展。兼并收购所占比重在所有退出方式中相对最高，截至2003年的累计数为37.4%，而03年新增退出中，收购的比例达到了40.4%，可见采取收购方式退出的项目比例正逐年增多。但是与美国相比较，相差了1倍，这其中的大部分是境内非上市或自然人收购，主要原因是法人股交易受限，并购通过现金方式而非股权置换，这就增大了交易难度。退出方式的单一也就使得回购和管理层收购的比例相比国际偏高。

三、建立和完善我国风险投资的退出机制

退出机制是风险投资体系的核心机制，是指风险投资机构在其所投资的风险企业相对成熟之后，将所投资的资金由股权形态转化为资金形态，这涉及退出方式和退出场所两方面问题。借鉴国外风险资本实现退出经验的基础上，结合目前我国资本市场的发育程度，可设计风险投资的退出途径，分步建设我国风险资本的退出机制发展战略，建立一个多层次的、有效的、完善的风险投资退出机制。

1、设立适合创业企业特点的二板市场。在证券交易流通市场中，区别于主板市场，专为高新技术中小企业服务而设立的面向公众股东的资本市场称为二板市场或创业板市场。二板市场是一国资本市场的重要组成部分，它与主板市场的根本差异在于不同的上市标准和上市对象，其主要功能在于专门为具有成长性的高新技术创业企业开辟融资渠道和为风险投资提供退出渠道。因此，二板市场不仅为高新企业开辟了一条资本融通的入口，而且为风险资本退出创业企业提供了顺畅的“出口”，以实现风险资本的增值和循环。 2、调整政策，建立和完善场外交易市场。前面提到，兼并收购和管理层回购也是风险资本退出的重要渠道，而大宗股权的转让依赖于一个完善的产权交易市场。但是，目前在我国从产权交易市场中退出风险资本且增值金融论文，或由其它企业并购创业企业是相当困难的。其原因在于：一是我国产权交易成本过高，目前在产权交易市场进行产权交易的成本远远高于股票市场的交易成本。过高的税和费，使风险资本在投资不理想或失败后退出较为困难，退出成本高，加大了投资的风险。二是尽管产权交易形式开始趋于多样化，但是非证券化的实物型产权交易仍占主导地位，产权市场允许进行非上市公司股权交易的城市和地区并不多。三是产权交易的监管滞后，阻碍着统一的产权交易市场的形成，使得跨行业跨地区的产权交易困难重重。因而，在一定范围内设立风险投资项目和风险投资企业的柜台交易并调整政策，降低相关税费，将有助于风险资本的顺利退出，进而推动风险投资事业的发展。 总之，解决风险投资退出机制问题，必须通过多种渠道、多种方式加以解决。借鉴国外的成功经验，我国应尽快建立创业板市场和柜台交易市场体系，为不同发展阶段的高新技术企业开辟退出渠道，为风险资本的退出搭建平台，使之实现良性循环。

参考文献：

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中图分类号:F83文献标识码:A

一、我国风险投资事业发展现状

风险投资,又称创业投资基金,是指把资金投向蕴藏着较大失败危险的高新技术开发领域,以期成功后取得高资本收益的一种商业投资行为。风险投资具有高风险、高收益的特点,其资金来源既可以是个人,也可以是各类机构。风险投资主要投资于具有高成长性的中小型高新技术企业或项目,不仅投入资金,而且注重参与对所投资风险企业的管理。

随着我国改革开放的推进,中国风险投资事业兴起的条件已经成熟,而社会主义市场经济的发展也形成了对风险投资的客观需求。一是中国正在建设的社会主义市场经济为风险投资事业的发展奠定了基础;二是中国拥有许多有价值的科研结果等待转化;三是具有较高素质的企业管理者队伍正在形成;四是中国老百姓在银行中有巨额的存款,具有直接投资的潜力;五是技术、财务和法律等咨询服务业正在成长;六是中国证券市场日趋成熟。这些都为中国风险投资事业的发展提供了有利条件。

我国的风险投资业开始于20世纪八十年代,被称为创业投资。1985年9月,国务院正式批准成立了“中国新技术创业投资公司”,成为中国内地第一家专营风险投资的全国性金融机构。经过近20年的发展,我国的风险投资事业获得了巨大的进步。截止2007年底,内外资风险投资机构所管理的投资中国内地的风险资本总额高达1,205.85亿元人民币,投资项目高达741个。2007年共有157个投资项目实现退出,退出金额达92.6亿元(其中50.24%是通过上市退出,45.46%以股权转让方式退出,4.3%以清算方式退出)。

尽管我国风险投资业发展迅速,但目前仍存在着许多制约因素。诸如我国证券市场发展的不完善、多层次资本市场的不健全、市场投资者结构不尽合理、中介组织机构经营服务和规范运作滞后等,这些因素制约了风险投资的顺利退出,使得一些已经到了收获季节的资金无法及时变现,风险投资公司难以融到新的资金进行新的投资,追求的高风险、高收益无法实现,造成许多风险投资公司无力进行风险投资,也不愿再进行风险投资。我国的风险投资退出机制,已成为我国风险投资发展的瓶颈。

二、风险投资常见的几种退出渠道

从风险投资的发展历程来看,目前风险投资的变现回收方式主要有以下几种:

(一)公开上市。公开上市是风险投资的主要出口。股票上市是风险投资者首选的投资退出方式,因为它是四个主要退出渠道中能够给风险投资者带来最大回报的投资退出方式。

对于风险资本家和投资者来说,风险投资形成的股权在广阔的公开市场上出售,方便快捷,可以很快实现投资增值流动的目的。风险资本家将成功的风险企业推向公共市场,不仅可以分享通过这种方式实现的投资收益,更有利于其在风险资本市场上提高声誉,有利于其以后的筹资和经营活动的开展。风险企业家也非常欢迎IPO方式。公开上市表明了市场对企业经营业绩的认可,企业不仅可以筹集到发展所需的资金,更可以吸收到各方面的人才,而且依然可以保持独立。

(二)风险企业并购。风险企业并购是继上市之后最受风险投资商欢迎的推出方式。在风险企业难以达到IPO条件时,风险投资商会与其他的投资者接触,要求在私人权益市场上出售其所拥有的企业股份。

并购包括两种方式:一种方式是把整个公司出售给另一公司。大公司尤其是那些有稳定现金收入的传统上市公司,宁愿购买那些有利润前景的新兴公司,而不愿从头开始;第二种方式是出售给另外的投资者。有时候,有些新的投资者愿意向风险投资商支付较有诱惑力的价格,购买风险投资商的股本从而成为风险企业家的合作伙伴。

(三)风险企业家股本回购。在投资期满后,由风险企业家的管理层购回(MBO),成为风险投资退出的又一途径。其最大的优点是风险企业被完整的保存下来,不存在股份的对外转卖和资产的出售。对风险投资来说,一旦回购协议签订,合同执行完毕,他就能顺利收回投资。对风险企业家来说,风险投资股东的退出会使其掌握更多的主动权和决策权。

(四)破产清算。对于失败的投资项目来说,破产清算是退出投资的唯一途径。破产清算是风险投资家和风险企业家都不希望看到的结果。但当企业经营情况恶化、发展前景堪忧时,破产清算不仅可以通过法律手段了解债权债务关系,还有可能收回一部分投资本金。

三、我国风险投资退出渠道分析

(一)风险投资IP0方式退出困难。在常见的退出方式中,公开上市通常认为是最理想的退出方式。但上市退出必须有完善发达的资本市场做支撑,尤其是要具备面向中小高科技企业全面开放的二板市场,如美国的纳斯达克(NASDAQ)市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。

我国在2004年5月在深圳证券交易所开通了中小企业板,但其上市标准和准入条件与主板市场一样,还未真正成为为中小企业服务的二板市场,因此很难为处于高速成长期的中小风险企业提供进入证券市场进行交易的机会。《公司法》原来规定的规模要求(注册资本不低于5000万元)和连续3年盈利要求,是高新技术企业上市的两大障碍。因为高新技术企业成长时期呈现两大特点:一是开始规模比较小;二是由于不断成长而需要投入,故其现金流在早期可能是负的。所以,在这种情况下风险投资选择公开上市退出是难以实现的。

(二)场外交易市场落后。为适应股份制改革和建立现代企业制度的需要,我国场外交易市场的出现在一定程度上满足了一些中小企业不能到主板市场上市融资的需求。最初我国场外市场起源于以国债为品种的柜台交易,后又在各地相继建立了证券交易中心、NET系统、STAQ系统,解决了一部分法人股、内部职工股的流动性问题。到2008年底,全国共有产权交易机构约200家,形成了5大区域性产权交易共同市场。但这个市场战略定位不清晰,低层次重复建设,市场参与者有限,更由于不能拆细、不能连续交易和不能标准化,导致各地产权交易市场普遍地存在有行无市和生存难以为继。因此,我国的场外市场有待进一步完善,为风险投资退出提供一条重要的渠道。

(三)管理层收购是目标公司管理层利用借贷所融资本购买本公司的股份,从而改变公司的所有权结构或控制权结构,进而通过重组目标公司,实现预期收益的一种并购行为。它对明晰企业产权制度、改善公司治理结构、建立合理的公司激励机制等起到了积极的作用。但在实际运作中也暴露出许多与原始设想相背离的情况,如企业管理层利用职务之便进行暗箱操作侵占国家资产问题、内部人控制问题、MBO后企业的后续发展问题等,都使人们对管理层收购在我国的实践提出质疑。

(四)清算退出比例偏低。清算作为风险投资止损的一种有效手段,风险投资者应该有一个明确的认识,应摒弃我国长期以来人们只赏识成功而唾弃失败的思想,勇于面对失败,重视机会成本,在风险投资达不到预期目的时应及时止损,将损失降到最低。

通过以上的分析可以看出,每一种退出渠道都各有其优缺点。因此,不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司,在决定退出投资时,应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境,灵活地选择方式。

(作者单位:安徽大学工商管理学院)

主要参考文献:

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二、黑龙江省风险投资现状

黑龙江省虽为老工业基地,但风险资本和风险企业的发展却不尽如人意,根据中国风险投资年鉴的数据显示,截至2010年底,黑龙江省共有风险投资机构6家,注册资本规模和风险资本规模分别占全国总规模的0.7%和0.33%,都处于全国中下等水平。1．风险资本供给不足黑龙江省于2000年后陆续了一些建立风险投资基金和风险投资公司的政策和规定，但由于观念及体制的障碍，使其风险资本来源单一，融资渠道不畅通。黑龙江省风险资本的主要供给者是政府，而风险投资的商业化行为决定政府不适合作为风险投资的主要供给主体，政府财政资本在风险投资中应该起到引导和保障的作用。激励措施的缺失和资本市场发育的不健全，使其民间资本不活跃，吸引外资能力差，导致黑龙江省风险资本供给严重不足。2．风险资本运营效率低风险投资中由于风险投资家和风险企业家委托关系的存在，道德风险往往如影相随，道德风险的产生会使风险资本通过过度投资、滥用的方式被侵吞，或者使风险企业家消极怠工而降低风险资本的运营效率。风险投资家是风险企业权益资本的主要提供者，而风险企业家是风险企业的生产经营管理者，所有权与经营权的分离往往使风险企业家对企业的运作信息拥有上位优势，导致双方信息不对称；风险投资家是通过企业实现价值增值进而转让股权获取收益最大化，而风险企业家为追求个人经济利益最大化会隐瞒信息或作出对风险投资家不利的机会主义行为，这些都将导致道德风险的产生。风险资本的投资结构偏离其发展风险资本的本意，投资方式有待优化。黑龙江省风险资本大都偏好风险相对较小的后端企业和边缘化项目，导致具有较大发展潜力的高风险创业企业无法融到资金，影响其发展。风险投资是一种权益投资,黑龙江省风险资本主要采用普通股的投资方式,普通股虽然能使风险投资家享受企业价值上升带来的收益,但也必须同时面对企业破产清算时的最后位剩余财产索取权，无法保障风险投资家的利益。3．风险资本退出不畅通风险资本的畅通退出是其在金融资本与产业资本之间顺利循环的保障。风险资本的主要退出渠道有IPO上市、产权出售和破产清算三种形式。由于我国创业板市场的不健全，风险资本退出机制的不完善，风险资本的IPO退出变得难上加难。黑龙江省风险资本的退出主要通过产权转让。黑龙江省风险资本退出渠道的狭窄，使得风险资本不能有效循环，影响下一步的筹资和投资,也严重影响到风险投资的发展。

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风险投资的退出机制就是指风险投资机构在其所投资的风险企业发展相对成熟后，将所投资金由股权形态转化为资金形态的机制及相关的配套制度安排。资本退出机制是风险投资实现收益的途径，也是风险资本实现循环投资和持续发展的前提。目前，发达国家风险投资退出的主要渠道有股份公开上市（IPO）、回购和清算等，其中IPO方式是最常见的退出方式。

二、我国目前风险投资退出机制存在的主要问题

（一）风险投资IPO方式退出困难。首先，主板市场存在法律障碍。《公司法》规定：公司申请上市要有至少3年以上的经营期，上市前的股本总额为5000万元及连续净资产收益率10%以上的记录，这对高新技术研发企业几乎是难以逾越的障碍。其次，股权分置下资产定价缺乏合理性使风险投资机构转让股权的价格有失公平，大大降低了风险投资IPO退出的优势，导致很多风投企业选择在境外上市，但由于我国境外上市审批制度和对国外资本市场规则不熟悉，又引起了不少司法难题，风险投资IPO方式退出困难。

（二）场外交易市场落后。目前，我国正处于场外交易体系不断建设和完善的阶段，尚没形成一个全国性的市场。另外，在管理、法律法规、资产评估和服务对象等方面存在不同程度的问题，使场外交易市场远远落后于我国的证券市场。

（三）市场中介服务体系职能弱化。风险投资的特殊性体现在它整个运作过程都离不开中介服务机构的参与和合作。对风险投资公司来说，中介机构的作用主要有两个：一是提供传统研究和评估服务；一是提供谈判服务。目前我国的风险投资中介机构组织混杂，没有相应的行业自律组织，也没有相应的社会监督体系和法律保障体系等问题，致使其很难与风险投资需求相匹配。

（四）缺乏合格的风险投资人才队伍。风险投资业的发展离不开风险投资家，他们精通金融投资、经营管理、现代科技、市场营销等方面的知识，具备胆大心细、决策果断、敢于承担责任的品质，又要有赢得起、输得起的心理素质。而我国缺少这种复合型人才。人才的匮乏直接导致不合理的退出行为发生，最终影响退出和价值增值的实现。

三、构建适合我国国情的多层次风险投资退出机制

（一）建立多层次资本市场体系。首先，积极利用主板市场退出。风险企业通过买壳或借壳的方式上市并通过对上市公司的重组和二级市场的运作以及扩股融资，也实现了风险资本变现和增值。这种方式还省去了申请上市的众多复杂的程序和相应的成本费用，应该成为风险企业退出的主要路径。其次，利用境外市场退出。在发达国家的二板市场上，只要企业符合上市标准，经过特定程序，就可以上市融资。因此利用美国纳斯达克、新加坡、韩国及我国香港地区的创业板上市也是实现风险投资退出的选择。

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一、风险投资和风险投资的退出

根据美国全美风险投资协会的定义，所谓风险投资，是指由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。风险投资也可以理解为一个动态循环的过程。风险投资者以自身的相关产业或行业的专业知识与实践经验，结合高效的企业管理技能与金融专长，对风险企业或风险项目积极主动地参与管理、经营，直至风险企业或风险项目公开交易或通过并购方式实现资本增值与资金的流动性。

所谓风险投资退出，是指风险企业发展到一定阶段以后，风险投资者认为有必要将风险资本从风险企业中退出，因而选择一定的方式（公开上市、管理层收购、出售或回购、清算），通过资本市场将风险资本撤出，以求实现资本增值或者降低损失，为介入下一个项目做准备。高收益是通过风险投资成功的退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。

风险投资退出是风险投资周期一个循环的最后一个阶段。一轮投资退出以后，该资本将投向被选中的下一个风险项目，这样循环往复以获取风险资本增值。可以说，退出是风险投资生存、发展、盈利的关键。但在风险投资机构经营的过程中，也会面临不能退出或不能以理想的价格退出的风险。退出阶段面临的风险主要是由于投资失败、管理层违约、退出渠道不畅及其他制度上的原因而导致的。对于风险投资机构来说，其与风险企业在投资协议中签订的退出条款以及在退出阶段面临的市场、制度环境非常重要。市场上顺畅的投资渠道是风险投资机构退出和择机退出的前提条件。

二、风险资本的退出渠道

由于我国资本市场的制约，我国风险投资机构的退出渠道相对比较狭窄。在创业板市场还没有建立的情况下，股权转让仍是我国风险投资主要的退出方式。但近年来由于我国风险投资的投资阶段向后转移，也有一部分项目在国内主板市场上市。在国际资本市场，也有风险投资支持的企业成功在海外实现IPO或被国际大机构收购。如雅虎收购3721域名搜索网站，EBAY收购易趣，深圳创新投资集团投资的潍柴动力于2004年3月也在香港主板成功上市等。具体而言，风险资本退出的方式有以下几种。

（一）首次公开发行（Initial Public Offering）

首次公开发行（又称首次公开上市），即IPO，是指第一次向公开市场发行公司证券，通常为普通股（在我国公开发行只能发行普通股或公司债券）。在具有发达资本市场国家，首次公开发行是风险投资最常用、获利最高的退出方式。在美国IPO大约占美国风险投资退出量的30％。对于风险投资家来说，首次公开发行是市场对公司经营业绩的一种确认，自己多年的管理培育在公开市场得到一个相对公允的价格；对于公司的管理层，首次公开发行能保持公司的独立性，增加公司声誉，同时公司还能在公开市场获得持续的融资。无论风险投资公司还是风险企业的管理层都比较欢迎IPO退出方式，但IPO退出周期长、费用高。

目前，我国企业上市有直接上市和买壳上市两种途径。

1.直接上市。可分为国内直接上市和国外直接上市。现阶段，我国的主板市场对高新技术企业变现的障碍主要表现在：一是主板市场对上市公司要求较高，中小高新技术企业很难达到要求；二是主板市场上的法人股、国有股不能流通和交易，这与风险投资通过股权转让撤出风险资本实现收益回报的根本目的相矛盾；三是在服务于国企改制和扩大融资渠道的政策下，以非国有为基本成分的高新技术企业很难进入主板市场。能够公开上市的企业数量有限，限制了其作为风险资金“出口”的作用。国内众多企业缺乏到国外直接上市的实力。

2.买壳上市。买壳上市通常由两步完成。第一步是非上市公司通过收购上市公司股份的方式，绝对或相对地控制某家上市的股份公司；第二步是资产转让，上市公司反向收购非上市公司的资产，从而将自己的有关业务和资产注入到上市公司中去，实现间接上市的目的。目前通过收购国家股而达到买壳上市的较多，而通过收购社会公众股来达到目的的成功案例则寥寥无几。

3.创业板市场和柜台交易市场。由于主板市场门槛相对太高，为促进高科技企业的发展，并为风险资本提供退出渠道，许多西方国家在主板市场之外建立了第二板市场（创业板），如美国的NASDAQ市场，欧洲的EASDAQ市场，英国的AIM市场，法国的Nourveau Marche市场，温哥华证券交易所（VSE）等。除此之外，亚洲国家如日本、印度、泰国、新加坡（新加坡自动报价市场SESDAQ）、马来西亚等国也先后建立了二板市场。从1998年起，人们就开始关注并探讨我国创业板的设立。香港创业板市场已于2000年下半年正式启动，大陆的创业板市场目前也已提上日程。在深圳排队等上市的企业已多达二千多家，可见，人们对创业板市场寄予了很大的期望。大陆创业板市场的良好运作首先要解决三个问题：（1）尽快建立起保障风险事业发展的相关法律法规。发达国家经过几十年的努力，风险投资立法已相当完整。我国现有的与风险投资有关的法律法规还很不完备，如拟议中的创业板许多规则与现行《公司法》冲突，需要对《公司法》进行修改。因此，应尽快出善的、可操作的风险投资法律保障体系，以保证创业板市场尽快启动并从一开始就步入良好的运行轨道。（2）要解决好创业板市场的服务对象问题。创业板市场的建立是为了扶持那些有潜力、有创业前景的中小型企业，尤其是高新技术企业。不能不加区别地将各类中小企业都纳入创业板范畴，更应避免一些大企业通过划小经营规模来争取在创业板上市的尝试。（3）创业板市场应该是一个相对独立的市场，不能成为主板市场的附属。从我国的现实情况来看，创业板相对独立显得尤为必要和重要。

另外，我国虽有30多家区域性的柜台交易市场，但现有的柜台交易市场很不规范，存在产权界定不清等问题，不完善的股权交易市场成为风险资本退出的障碍。

（二）管理层收购

风险企业发展到一定程度，可能与风险投资家的目标投资阶段已不相一致（有的风险投资机构专注于早期阶段的投资）。另外，通过监督管理，风险投资家可能发现风险企业已无高速增长的潜力，从而提出退出投资。但是对于风险企业家来说，企业是他们培育经营的，即使已无明显的增长潜力，他们也不愿放弃希望，他们通常有持续经营甚至亏损经营的意愿；或风险企业发展顺利，仍有增值潜力，在达到上市标准之前，为了保持企业的独立性，风险企业家宁愿自己收购企业，也不同意风险投资机构将其所持股权出让给其他战略投资者。再则，风险投资机构在投资协议中往往也签订回购条款。规定在风险企业发生特定状况或经营达不到特定指标的情况下，管理层必须以某个价格收购风险投资机构所持有的股份。

根据我国《公司法》规定，公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。这则规定限制了风险企业以公司名义回购公司股票，管理层只能以个人名义受让风险投资机构持有的股票，同时《公司法》又规定了公司董事、监事、经理在任职期间内不得转让持有的股票，这对于管理层风险过大。

（三）兼并与收购

对于风险投资家所转让的那部分股权，其他战略投资者（尤其当收购方基于市场、技术策略而收购的其他大型企业）可能并不能满足，他们往往对他们认为有战略意义的企业发出全面收购要约。全面收购涉及到公司的所有权，往往会遭到管理层的反对。因此，风险投资家作为风险企业的合作伙伴，在接受收购方的收购要约前，要深入了解收购方的收购意图，合理安排对管理层的激励。如将收购价格的一定比例支付给管理层、离职薪酬安排、期权安排等。风险投资家一旦接受了收购方的收购要约就要竭尽全力争取管理层的首肯，保证收购过程的顺利进行。一旦敌意收购（即收购方在管理层不同意的情况下，发出全面收购要约）的情形发生，不但收购过程不能顺利进行，收购价格的大部分可能都要用于对遗留管理层的支付，风险投资机构的信誉也将受到损伤。

兼并收购分两种，即“一般收购”和“第二期收购”。一般收购主要指公司的收购与兼并；第二期收购指由另一家风险投资公司收购。这里最重要的是一般收购。统计表明，在退出方式中，一般收购占23％，二期收购占9％，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1/5。

近年来，随着美国和欧洲第五次兼并浪潮的兴起，兼并收购在风险投资退出方式中的比重越来越大。对于风险投资家来说，兼并收购是有吸引力的，因为这种方式可以让他们立即收回投资，也使得其可以立即从风险企业中退出。但是，与IPO相比，因为股权受让方可能要求控股权，愿意受让的股权可能并非是风险投资机构愿意出让的那部分，对于风险企业来说，失去了对企业的控制权，可能会遭到风险企业家的反对。

兼并收购是我国现阶段风险投资退出方式中一种操作性较强的方式。近年来我国中小高科技企业与上市公司收购兼并方式主要有股份转让、吸收合并等。

1.股份转让。股份转让是风险资本退出的一条途径。受到法规的限制，风险投资机构在所投资企业首次公开发行后，往往在一定期限之内不能出售或只能出售很小比例的股票。因此，在多数情况下，风险投资机构在公司首次公开发行后，仍拥有大量股份。对于希望立即从风险企业退出并收回现金的风险投资机构，可能会选择股权转让的方式。另外，风险企业也可能由于种种原因发展不够理想，不能达到上市标准，但其他投资者或大型企业基于战略需要（扩大市场规模、技术更新或产业整合等）愿意收购风险企业。风险投资机构可能就通过把股权转让给这些投资者实现退出变现。

2.吸收合并。通常是高科技创业者不愿意接受的方式，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。

（四）破产清算

由于风险投资的高风险性，有很多风险企业在经过一定阶段的经营后，业绩仍不如人意，已无继续经营下去的必要，以至只能依靠破产清算，风险投资机构才能收回部分投资额。因此，风险投资家在对风险企业的监督控制及提供增值服务的过程中，一旦发现风险企业已失去增长潜力、陷入困境、挽救无望并且也无其他收购方有意图收购时，就应当果断提出破产清算，以期从中收回部分原始投资。

根据我国《破产法》，企业破产由债权人提出或经上级部门同意由债务人提出，作为股权投资者的风险投资机构在破产决策上话语权较弱，而且我国破产程序复杂，风险投资机构很少选择破产清算作为其撤出方案，而且通过破产清算撤出，往往只能撤出少部分资金。但尽管如此，破产清算在很多情况下是风险投资机构不得已的选择，否则可能会引至更多的损失。