间接融资与直接融资范文

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目前，我国的企业融资大部分是从银行等金融机构获得贷款，企业通过资本市场融资的比例非常小，直接融资与间接融资发展非常不协调。据统计，2011年我国各类金融机构贷款占社会融资规模的比例约75%，同期企业债券和股票融资占比为14%。因此，加快发展资本市场、增加直接融资比例的呼声不断增大。在银行主导的金融体系下，我国的中小企业（一般都是民营企业）由于种种原因，很难获得银行贷款。由于没有条件进行股权融资和债券融资，中小企业的发展遇到很大的障碍。国内的很多学者建议，要不断完善我国的资本市场，学习英美等国家相关方面的经验，充分发挥股权融资等直接融资作用，缓解企业发展中遇到的资金瓶颈问题。然而，德国没有发达的资本市场，金融体系由银行所主导，却在解决企业融资问题方面取得了显著的效果。我国与德国的金融体系十分相似，都是由银行主导，资本市场都不发达，银行贷款是企业融资的主要来源。同时，政府在经济发展过程中都起着很大的作用。因此，我国可以借鉴德国间接融资模式的经验，尤其是在德国银行制度的建设方面。从而充分发挥我国银行的融资作用，使我国在资本市场规模较小，资本市场不可能一步发展到位的情况下，较好地解决企业融资难的问题。

本文主要分为四个部分：第一部分界定了直接融资与间接融资的内涵，分析了这两种融资模式所依赖的制度环境；第二部分分析了德国间接融资模式的发展状况，说明银行主导的金融体系在解决德国企业融资问题方面成果显著；第三部分分析了德国间接融资模式能取得成功的原因，找出这一模式的支撑体系；第四部分对我国改革融资制度提出建议。通过对德国间接融资模式的分析，说明并不是只有发达的资本市场才可以解决企业融资难的问题。只要制度建设合理，银行等金融机构也能解决好企业融资问题。本文的研究可以为我国今后对银行制度改革，充分发挥银行的融资功能提供一个新的思路和有益的借鉴。

一、直接融资与间接融资：风险及其管理

1. 风险配置――融资的本质

金融是指资金的融通，即资金从供给者手中流转到需求者手中。这个过程可以用直接的方式实现。比如，企业上市募股集资或发行企业债券集资。也可以通过金融中介机构间接实现。比如，企业通过银行等金融机构获得贷款等。但不论哪种方式，融资的过程都是一个有风险的过程。当资金需求者通过银行贷款或者发行股票和债券得到资金后，有可能发生违约现象，即资金获得者无法按约定的期限偿还贷款或者支付股息、红利。这种违约风险始终伴随着融资这一过程，作为融资的一种本质特征存在着。

一般来说，资金的需求和供给不会相等。大部分情况下，资金的供给要小于资金的需求。有限的资金如何以最佳的方式配置到需求者手中是金融体系值得研究的问题。资金的配置伴随着风险，如何以最低的风险合理配置资金是金融机构的任务。说到底融资过程就是一个风险配置过程。一个合理的金融制度就是将有限的资金以最低的风险配置到需求者手中的制度，从而达到资金的最大化利用。

2. 直接融资与间接融资的风险与管理

作为两种不同的融资模式，直接融资与间接融资的风险大小也不相同。直接融资，一般是指企业通过发行股票或者债券等方式，直接从资金供给者手中获得资金。这种融资方式风险相对较大，因为资金供求双方往往存在严重的信息不对称问题。尤其是一些小额资金供给者，没有能力监督资金如何被使用。如果资本市场不完善，投资人面临的风险将会更大。一旦发行股票或债券的企业经营不善，投资人将面临直接损失。而间接融资，一般是企业通过银行等金融机构获得资金，是一个将储蓄间接转化为投资的过程。在这个过程中，金融机构会对资金的使用进行专业的监督。很多国家都有存款保险机制。因此，资金供给所面临的风险较小。但银行等金融机构作为中介也面临着风险。一般来说，当企业发生违约行为，无法偿还贷款时，银行会遭受损失，储户不会遭受损失。总的来说，直接融资的风险要远远大于间接融资的风险。

直接融资与间接融资面临的风险程度不同，两者的风险配置效率与成本也因各自的不同而不同。直接融资，以股票市场为例，企业想获得资金，需要通过相关部门的审批或评级部门的评级后，才能获得上市许可，发行股票，进行挂牌交易。而这个过程所依赖的资本市场的制度和评判标准是否完善，是否合理决定了风险配置效率与成本的高低。而间接融资，以银行贷款为例，企业的融资成本主要为项目的建立、论证、报批以及银行对企业的信用，经营能力，行业发展前景等一系列问题审查的费用。间接融资风险配置效率的高低依赖于银行制度是否完善，是否合理。比如，银行贷款是否有合理的担保机制等。对这两种融资模式的风险配置效率进行简单地对比没有任何意义，因为效率的高低依赖于一个经济体的具体的金融制度。两种融资模式的融资效率也会因为金融制度的不同而表现出不一样的结果。

总的来说，两种融资方式没有优劣之分，只要能够合理设计制度，有效进行风险管理，都可以达到资金的优化配置。

二、德国的间接融资模式及其发展

1. 德国主银行制的融资模式

德国的银行实行混业经营，即银行是全能的银行，不仅办理商业银行的业务，也办理投资银行和保险业相关方面的业务。不同于美国银行实行的分业经营制度，即商业银行、投资银行和保险业独立经营。德国的银行业务领域充分多元化，加上各个业务之间信息共享，互不保密，有效降低了经营成本。德国的银行与企业的关系十分密切。比如，德国政府对企业的资助不能直接发放给企业，而要经由往来银行执行。往来银行负责调查其企业客户资质和抵押物，然后向资助银行提出申请。所以，资助银行与往来银行的合作是德国中小企业融资支持必不可少的环节。企业想要获得贷款或申请上市，必须向往来银行提出申请。企业得到贷款后，担保银行最多为80%的贷款提供担保，往来银行承担其余20%的责任。往来银行和担保银行会对企业进行严格的审查和评估，这就使得银行在金融体系中起着主导作用。银行与企业之间的关系非常紧密，能够对企业的经营实行严格监督。德国法律规定，银行可以对企业持股，所以企业的日常经营始终在银行的监督之下，企业获得的贷款发生违约的风险就会大大降低。因此，银行贷款成为了企业进行融资的最主要方式，企业的发展也能够得到有效的监督。

2. 德国选择间接融资模式的原因

英美等发达国家有着发达的资本市场，大部分企业通过上市等直接融资方式获得资金。德国企业以间接融资方式进行融资的原因主要有以下三个方面：

⑴德国银行的混业经营制度决定了银行具备足够大的能力为企业进行融资。德国银行是全能型银行，可受理金融行业几乎所有的业务，银行是金融体系的中坚力量。德国的银行与企业之间具有密切的合作关系，企业申请贷款或者申请上市都必须向往来银行提出申请。所以，企业融资必须经过银行，加上德国的银行规模较大，资金充足，联邦政府对企业尤其是中小企业提供了大量的补贴，所以银行贷款能够基本满足企业的融资要求。

⑵德国的社会市场经济模式是一种市场经济与国家干预相结合的经济体制。充分发挥了银行的作用，使企业的发展与银行相结合，有利于市场竞争在良好的秩序下进行。联邦政府对中小企业的发展非常支持，通过银行这一中介可以有效地扶持中小企业的发展，方便中小企业进行融资。这也体现出通过市场经济保障下的市场公平竞争的理念，为中小企业与大企业的竞争创造良好的环境。

⑶德国的企业有很大一部分都是家族企业，企业的所有者和经营者都是一个人，强调对企业的掌控权。家族企业在德国中小企业中所占的比例达到约95%。家族企业如果进行股权融资，会使企业的所有权分散。所以，德国的家族企业更倾向于通过银行进行贷款，满足自己的资金需求，而不是通过上市融资等其他直接融资方式。

3. 间接融资在德国的实践结果

间接融资作为德国企业进行融资的主要方式，很大程度上满足了企业融资的需求，尤其是中小企业融资难的问题在德国得到了比较成功的解决。加上联邦政府对中小企业发展的大力支持，中小企业取得了良好的发展。目前，德国所有企业中约99.7%都是中小企业，约70%的雇员效力于中小企业。德国人将中小企业视为经济的基石。在融资方面，德国政府主要通过“欧洲复兴计划”的特别基金和德国复兴信贷银行的融资计划为中小型企业解决融资难题。作为政策性银行，德国复兴信贷银行从1948年成立开始就一直致力于为德国中小型企业解决融资问题。数据显示，2010年前三季度，这两个融资工具共为德国中小型企业提供贷款164亿欧元，帮助了7.25万家企业，中小企业80%的融资都是来自于银行信贷。德国的中小企业创造了超过50%的GDP，并为创造就业岗位做出了重大的贡献。2012年，超过1500万员工与中小企业签订了用工合同。目前，德国中小高科技企业约有8000家，在欧洲占局领军地位。

由此看来，虽然德国资本市场不发达，企业进行融资的主要方式是银行贷款，但是德国的企业取得了令人瞩目的发展成果。这就说明建立合理的融资制度，充分发挥银行的融资作用，是可以解决好企业融资，尤其是中小企业融资难的问题的。

三、德国间接融资模式的支撑体系

1. 主银行制的风险配置机制

德国的银行进行混业经营，业务领域多元化，这在很大程度上缓解了分业经营的风险。如果一项业务经营不善，则可以从另一项盈利的业务获得资金，降低了银行经营的风险。同时，混业经营也使得银行资金来源广泛，银行具备充足的资金，能够应付各方面的资金需求。所以，德国银行的规模都比较大，他们在国民经济中的作用也非常明显。对于企业贷款来说，德国银行制度充分地做到了降低贷款风险的目标，使得风险能够合理配置。如上所说，企业一般会有合作比较紧密的银行，称为往来银行，对企业的经营进行监督，代表企业提出贷款请求。德国的担保银行为企业的贷款进行担保，并同时对企业进行相关的监督，也进一步降低了贷款违约的风险。除此之外，联邦政府对企业的补贴不会直接发给企业，而是发给银行，银行对企业的经营进行评估后再发放补贴。这些制度都保证了以最低的风险发放贷款，加强了对企业的监督，使资金能够以最小的风险得到利用。

2. 联邦政府的风险分担制度安排

德国联邦政府在市场经济模式中发挥着重要作用。特别是对金融领域进行监督，在保障银行能够正常运转和降低金融风险方面有着良好的制度安排。德国中央银行和联邦金融监管局在对大银行的监管中，除了要求各大银行必须建立内部自我约束机制和内部监控体系，以防范风险外，还要求各大银行将国内外各分支机构及银行集团的资本、资产及负债进行汇总，从整体上对其资本充足率、资产质量、抵御风险的能力、债务清偿的能力、资产的流动性等进行定期的分析评价。一般来说，给中小企业的贷款风险比较高。德国复兴信贷银行是联邦政府为了扶持中小企业专门设立的政策性银行，由联邦直接出资，贷款违约风险由政府承担，这在一定程度上降低了银行的经营风险。同时，政府广泛立法，对企业的经营进行严格监督，再加上银行对企业经营的监督及银行与企业的紧密关系，都使得银行给企业的贷款以最低的风险得到使用。在这样的条件下，只有企业经营信息公开，财务透明才可以得到贷款，资金的使用在严格的监督之下。

3. 基督教文化的信用促进机制

德国作为一个信仰基督教的国家，宗教文化对人的思维方式影响非常大。作为一个思辨力非常强的民族，德国人的理性精神和法治观念非常强烈。德国人办事遵守法律，服从制度的安排，做事非常认真，守时等等。直到今天，传统的宗教文化依然深刻影响着德国人的行事风格。这是信用文化能够在德国深深扎根的重要原因。企业贷款违约的风险比较小，这与企业经营过程比较规范，严格按照制度安排来办事，弄虚作假的概率较小有很大关系。德国人办事按照“法，理，情”的顺序，而不是东方文化的“情，理，法”顺序。在这样的社会环境下，企业信誉都比较好，经营比较正规，信息能够及时公开，有效地保障了间接融资模式有着良好的信用基础，良好的信用文化作为支撑，大大降低融资风险。

四、结论与启示

直接融资与间接融资两种模式虽然融资方式不同，但只要通过制度的合理设计，都可以有自己适用的空间。直接融资需要完善的法律制度作为支撑。并且，企业要进行现代化管理，做到财务透明，信息公开。一个运行良好的间接融资市场需要银行能够准确获得企业的经营信息，了解企业的发展潜力，需要对企业的经营进行有效监管的制度。说到底直接融资与间接融资两种模式都需要有效的制度保障才能运行。

2012年，我国社会融资规模为157631亿元，其中企业债券融资和非金融企业融资分别为22551亿元和2508亿元，这两者占社会总融资的比重为15.9%。这些数据说明我国的直接融资比例非常低，大部分企业都依靠银行等金融机构获得所需资金。从德国发展间接融资的经验来看，要解决我国中小企业融资难的问题，我们提出如下几点建议：

首先，政府要为中小企业创造良好的环境，政策不能一味地偏向国有大型企业，忽略中小企业。应该把力量更多地用在发展中小企业上，使中小企业能够在与大企业的竞争中有一个公平的市场环境。比如，我国可以成立专门用于中小企业融资的政策性银行，扶持其发展。可以学习德国企业与银行之间的密切合作关系，使银行能够了解企业的经营，对企业进行财务监督。这样，银行可以为企业进行贷款，同时又降低了风险。其次，我国银行可以由分业经营向混业经营转变，充分发挥我国银行的力量解决企业融资问题。在这个过程中，充分发挥担保机构分担风险的作用。目前，我国的担保机构发展很落后，这是一个有待解决的问题。最后，要想解决中小企业融资难的问题，我国必须完善股票市场、债券市场等制度，同等看待大企业和中小企业。不断加快发展我国的中小板和创业板，为中小企业提供更多的融资渠道。同时，企业要不断进行现代化改革，做到正规经营，信息公正、公开。除此之外，还要不断弘扬我国的优秀民族文化，加强社会诚信建设，为发展我国的金融市场创造一个良好的信用基础。

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一、企业基本概况

安徽省高速公路控股集团有限公司是由成立于1993年4月的安徽省高速公路总公司改制而来的省属国有独资公司，主要负责安徽省内的高速公路建设与运营，承担着安徽省内绝大部分高速公路和长江大桥的建设任务。截至2013年末，资产总额1128亿元，安徽省属企业中排名第二；2013年实现营业收入158亿元。下辖皖通高速（A+H股上市公司）等全资（控股）子公司12家，高速公路营运路段26条，营运总里程2161公里，包括合安高速、合宁高速、合徐高速、安庆长江大桥和马鞍山长江大桥等。在建高速公路10条，在建长江公路大桥两座，总里程455公里，预计到“十二五”末，安徽高速集团营运里程将达到2400公里。

二、企业融资现状

“高投资、低回报、回收期长”是高速公路行业的典型特征，单就某一条高速公路而言，建设期内由于投资额巨大而产生的资金利息支出和路产折旧等因素，运营初期的5-8年内将处于亏损状态。高速公路行业投资大、回收期长以及中部地区欠发达的双重特性，导致安徽高速集团融资任务十分艰巨。面对严峻的融资形势，安徽高速集团本着“拓宽融资渠道、降低融资成本”的原则，通过加强同各银行、证券等金融机构的沟通与合作，逐步探索出一套适合自身特点的融资模式。

一是融资渠道多元化。在市场各类直接融资工具层出不穷，且公司资质完全符合发行条件的基础上，安徽高速集团紧跟市场脉搏，根据自身需求，不断寻求各种融资渠道的突破。截至目前，安徽高速集团除银行贷款外，已涉足短期融资券、超短期融资券、中期票据、私募债、公司债、企业债、融资租赁等融资品种，已注册或批准总额近300亿元。另外，境外人民币债券、保险债券、永续债券、股+债等也正在积极推进中。

二是直接融资扩大化。由于直接融资品种多、成本低、用途灵活等优点，安徽高速集团近年来逐步扩大直接融资比重，优化融资结构。截至2013年底，集团公司债务融资余额为617亿元。其中，直接融资185亿元，占比30%。2013年度，集团公司直接融资122亿元，占当年融资总额的63%。

三是融资管理精细化。集团公司各项融资工作进行前期、中期、后期分阶段管理。融资前期，与资金提供方或者融资中介机构根据实际情况严谨论证合作可行性、合理设计合作方案等；融资中期，严格履行内部程序，并按照法律法规及其他规定履行支付等流程；融资后期，对资金利用进行实时跟踪，保证资金的安全、合规和高效运作，并根据资金提供方或监管机构的要求适时披露有关信息等。

三、企业融资中遇到的问题

一是政策环境约束较多。首先，由于种种原因，公司被监管部门列作“退出类”融资平台纳入地方融资平台“名单制”管理。随着银监会等监管审批机构不断出台新规加大对地方融资平台融资监管，公司间接融资工作严重受限。其次，高速公路行业内曾出现债务违约情况，虽然与集团公司无其他关联，但也因行业因素受到诸多牵连。最后，“超日债”等低评级债券相继违约，事件本身对于健全信用利差有益无害，但是，敏感的市场立即对所有债券均避之不及，而不论评级高低，给集团公司融资成本控制造成极大约束。

二是债务结构存在错配风险。由于高速公路行业投资回收期长的特点，决定公司项目建设应该主要以中长期融资为主，而目前市场资金更多的是追求短期获利，往往都是期限在3年以内的短期资金，企业常常遇到期限错配等问题。2013年，我们公司的债务融资合计194亿元。其中，期限为三年以内的短期融资134亿元，占比69%。期限在7年以上的中长期融资29亿元，占比仅为15%。短期融资占比较大，短贷长用、期限错配，存在流动性风险。

三是资金使用效率不高。当前，监管机构要求项目贷款必须专款专用，严禁设立“资金池”调剂使用资金，项目贷款发放后不得进行二次受托支付，必须由集团公司账户直接支付至交易对手。但是，集团公司建设项目中已开工建设时期较长的项目授信相对充裕；新开工建设项目授信较少，贷款不足；个别已通车项目由于贷款宽限期已到，虽有资金需求但无法实现提款，且各项目贷款行亦存在贷款规模的差异。受托支付的严格要求与项目需求的非均衡导致集团公司资金的使用及支付效率比较低。

四、融资环境分析

2013年二季度以来，我国金融领域发生了很多的重大事件，利率市场化进程加快、“钱荒”蔓延、贷款利率放开、存款保险制度前期论证等一系列事件的发生，揭开了我国金融大变革时代来临的序幕。

自2013年以来，金融市场大体表现出以下几点特征：

一是利率中枢上移，波动更加剧烈。自2013年6月份银行间市场爆发“钱荒”事件以来，市场利率整体上扬，波动更加明显。银行间7天质押式回购利率中枢从2013年上半年的3.29%跃升至2013年下半年以来的4.49%，涨幅超过100BP。

二是央行去杠杆意志坚定，利率高企容忍度加大。当前，我国面临着房地产融资及政府平台融资两大主要风险点，债务泡沫严重影响我国经济运行的安全性和稳定性。中央紧紧围绕“稳增长、调结构、去杠杆、促改革”的整体思路，加大金融去杆杠力度，对利率高位运行的容忍度不断提升。自从2014年1月下旬开始，央行已连续八周通过正回购等操作回收市场流动性。

三是信用违约事件频发，信用利差逐步拉开。进入2014年以来，信用违约事件层出不穷，信托、公募、私募、贷款陆续出现公开的违约事件。违约事件的出现是利率市场化的必然结果，有专家预计，未来一段时间内将会有更多的违约事件发生。短期内，债券市场整体会受到牵连；但长期而言，有利于市场出清，扩大信用利差，真正进入“信用为王”的时代。

四是融资工具不断创新，融资手段多元化。3月份，国务院总理在国务院常务会议及部分省市经济形势座谈会上指出，“要继续加大金融支持实体经济力度，通过综合运用多种货币政策工具、深化金融体制改革、发展多层次资本市场等措施，让金融更好地为经济社会发展和民生改善服务。”近年来，资产支持证券（ABS）、永续债券等金融创新产品相继问世，极大丰富了企业的融资方式和选择空间，预计未来将会有更加多样化的融资工具逐步推出。

五、融资策略谋划

长时期以来，在我国企业的融资结构中银行始终占据主导地位，各家高速公路企业的债务融资方式几乎别无选择，银行借款成为其主要来源，在这种格局下，银行信贷资金成为一种稀缺资源。企业在对银行的议价谈判中往往处于劣势，不仅要负担高额的利息支出，还要承担诸如存款保证金、一次性支付通道服务费等隐性融资成本，企业综合融资成本居高不下。

随着债券市场的发展，以银行贷款为主的这种单一的债务融资结构正在发生根本性改变，直接债务融资，特别是非金融企业债务融资工具由于其产品多样、用款灵活、融资成本低和扩大融资规模等特点，逐步成为我们集团债务融资结构中的主要来源。借助债券市场的直接债务融资能够让企业在资金市场流动性偏紧时能融到资金，在流动性相对不紧时能够融到低成本的资金，对于保障企业资金需求、改善负债结构和降低融资成本等起到重要作用。

2013年3月15日，中国证监会向各地证监局、上海证券交易所和深圳证券交易所下发《证券公司资产证券化业务管理规定》，明确指出鼓励和支持五类资产的证券化业务，其中包括高速公路，这也就标志着我国资产证券化即将迈入快速发展阶段。目前已有上海隧道股份、宁宿徐高速等多家企业通过发行该类产品解决了资金需求。下一步，我们将在资产证券化、资产支持票据和永续债券等创新型融资工具上进行研究和探索，我们有理由相信，随着政策的逐渐规范、法律的逐渐明晰，企业资产证券化一定会得到蓬勃发展。

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3.傍晚，大-片大-片的雪花，从昏暗的天空中纷纷扬地飘落下来。霎时间，山川田野村庄，全都笼罩在白蒙蒙的大雪之中。

4.如果还有来世，就让我们做一对小小的老鼠吧。笨笨地相爱，呆呆地过日子，拙拙地依偎，傻傻地一起。即便大雪封山，还可以窝在草堆紧紧地抱着咬你耳朵……

5.捧一片雪花，融化你烦恼；抓一颗雪球，释放你压力；堆一个雪人，展现你浪漫；打一场雪仗，挥洒你快乐。大雪节到，祝你幸福！

6.牵挂，像冬天的雪花，随时降临；情意，像透明的冰花，纯洁无瑕。大雪时节，借雪花捎去我的祝愿，等你回应！

7.风凌乱，舞翩跹，祥瑞纷飞降人间；雪无痕，情相牵，一席问候话冷暖；冰亦雪，沁骨寒，暖衣加身体康安；锦上花，雪中炭，愿你享乐福无边。大雪快乐！

8.大雪来临，养生有道，养肾为先，增苦少咸，羊肉煲汤，苦菊凉拌，早睡晚起，助养阳气，保证三暖，头背腰先，增强锻炼，提高耐寒，关怀送到，愿你康健！

9.大雪断行路 止庵法师 《雪中怀王仲高》

10.雪花飘啊飘，风儿吹啊吹，幸福的祝福随雪而下，随风而来，大雪节气，祝你好运不降温，热情似火的过冬天！

11.冬天还没有到来就已经这么冷了，要是冬天真的来了就不知道还要怎样冷呢！可能要把人都给冻僵了。

12.太阳升起来了，将温暖投向大地。阳光照在雪地上，反射出耀眼的光芒。屋顶上的积雪屋檐下的冰坠儿开始融化，形成水帘。污浊的空气随着白雪的融化而变得更加清新。深深地吸一口，感觉心旷神怡，浑身舒服极了。雪绒被越来越薄，下面的小草越来越大，似有勃勃生机。

13.如果你寂寞，堆个快乐大雪人陪你；如果你无聊，滚个幸福的大雪球砸向你；如果你又冷又想我，那么在大雪节气，发条暖乎乎的信息温暖你，愿你有个暖洋洋的冬天！

14.雪花落入掌心，融化思念，释放温情，雪花落入大地，存储牵挂，诠释纯洁，大雪节气，那片片的雪花，化作我层层的祝福，愿你大雪快乐，幸福围绕。

15.大雪飞鹅毛 苏辙 《次韵景仁两辰除夜》

16.六月阴寒大雪飘 朱有燉 《元宫词(一百三首)》

17.天刚见明，我背着书包，徒步走在上学路上。天和地的界限是那么朦胧：山是白的，天是白的，水上也飘着白雾。我想摸摸这奇怪的雾，可它像个调皮的孩子，一会儿逃向东，一会儿逃向西。

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一、引言

公司治理结构是基于公司股东、经营者、债权人及其他利益相关者的利益需求，建立的一种平衡公司利益相关者的权利与义务的机制。当前，主要的公司治理结构主要是由公司股东大会、总经理及监事会构成的三者互相制衡、互相监督的有效机制。由于上市公司的股东众多，一般由股东大会选举出董事会，代表全体股东行使权利，一般由公司的大股东组成；总经理是企业经营活动的直接负责人，行使责任，其一般不具备企业所有者的身份；监事会则是由股东大会选举产生，主要职责为对董事会及总经理进行监督，以保证董事会决策的正确性。

资本结构主要是指公司资本的构成内容及比例。公司资本主要是由债务资本和权益资本构成，从严格意义讲，资本结构是指公司的长期债务资本与权益资本的构成比例关系。资本结构的优劣直接影响着公司的盈利能力、营运能力及偿债能力，通过对资本结构的有效调整可以有效的提升企业的价值。企业的融资政策与活动直接影响着其资本结构，资本结构也将反作用于融资活动，影响融资政策的选择。

由于企业利益相关者存在着矛盾，使得其行为出发点有所不同。企业的所有者希望实现股东财富最大化的目标，因此其希望者能够实施最有效的方法，包括牺牲人的闲暇时间；而企业经营者则希望获得高报酬、付出较少的时间，即获得高报酬、付出较低的成本，由此，在过程中可能会出现道德风险、逆向选择等问题；债权人则希望企业能够按时偿还本金及利息，保障其自身利益，而企业可能会出于自身利益发行新债，或将从债权人处获取的资金用于风险较高的项目之中，从而损害债权人的利益。各方利益的不同使得其所倾向的融资政策有所不同，从而形成不同的资本结构。在各方利益相关者的博弈之中，资本结构不断的进行调整，各方利益代表者通过采取有力的措施，维护自身的权益，使得各方力量达到较为平衡的状态，从而实现资本结构的优化。

当前，我国上市公司的融资存在着国有控股占绝对优势地位，融资来源以外部融资为主，尤其是股权融资等问题，此外，我国的上市公司的资产负债率相比发达国家证券市场而言较低，加之，我国的债权人市场尚未完善，债权人的利益时常难以保证，造成我国上市公司的债务融资较为困难，由此我国上市公司难以充分利用债务收入所带来的杠杆作用为公司创造价值。这些问题阻碍着我国上市公司资本结构的优化，影响公司创造新的价值，不利于我国上市公司核心竞争力的提升，阻碍着上市公司实现股东财富最大化的终极目标。

二、上市公司治理结构对融资资本结构的影响

上市公司治理结构的起点为全体股东大会，由股东大会决定上市公司的董事会、总经理及监事会。董事会代表股东的权益，一方面要保障其自身的控制权不受损害；另一方面要实现股东财富最大化的目标。总经理则负责上市公司的日常运行，帮助股东进行公司相关事务的管理。监事会则主要行使监督职能。总经理作为人，其利益时常与股东的利益发生冲突，由此董事会与总经理的融资政策选择常常出现不一致的情况。因此，三者的制衡关系影响着上市公司的融资决策，从而对企业的资本结构具有直接的影响。

1.公司董事会对融资资本结构的影响

公司董事会作为全部股东的代表，其终极目标即实现股东财富的最大化，然而，现实情况中，公司董事会的组成成员主要由公司的大股东组成，其拥有相对较多的投票权，从而对公司具有一定的控制作用。因此，公司董事会成员会维护自身的利益不受损害，保持其控制地位，在公司进行融资决策过程中，其可能选取一定的股权融资的方式，使自身的控制地位更加巩固，由此可能会造成小股东利益的受损，但股权融资方式的使用不当反而会稀释大股东的股份，增加上市公司的股东人数，增加了资本流动的不确定性。股权融资的选择，会增加股权资本在资本结构中的作用，有利于降低公司的财务风险，但过度的股权融资会使得公司的资本结构不利于公司的进一步发展，没有充分的发挥债券资本所带来的益处。

从另一角度讲，股东为了实现股东财富最大化的目标，可能会选取债券融资的政策，充分利用债务资本所带来的杠杆收益为企业创造价值，这样可以保证其股份不被稀释，确保了其控制权，但债券融资的大量使用会引起公司的财务风险增加，为保障公司的信誉与稳定，股东会平衡债务融资与股权融资的比例。

在这种自身的博弈之中，董事会会在保证其控制权不受损的前提下，充分利用债务资本带来的杠杆收益为公司创造价值，为股东创造财富。

此外，我国上市公司股份分布不尽合理，很多大型上市公司主要股份掌握在国家手中，国有资本处于主导地位，当企业发生资金困难时，往往是通过国家拨款等各种补助形式帮助企业渡过难关，由此所形成的股权融资可以大大降低公司经营者的压力，降低企业的财务风险，从而使得上市公司的资本结构中债务资本的比例趋于下降。

2.总经理对融资资本结构的影响

总经理作为上市公司的经营人，其目标与董事会不同。从总经理为了减轻自身的压力角度看，可能更多的会选择股权融资，股权融资对公司的资产负债率具有积极影响，总经理不会对高额的负债感到压力重重，此外，采用股权融资可以分散股东的控制权，经营者作为最了解企业的人，可以更便利的把握公司的控制权。

从总经理维护企业利益角度而言，总经理作为人对公司经营好坏负有直接责任。面对外部环境的竞争，应对外部势力的恶意收购行为，总经理可能会采用债务融资的方式，以增加企业的资产负债率，从表面上降低公司的竞争能力，减少公司被恶意收购的风险。

三、上市公司治理与融资资本结构优化的建议

由于董事会、总经理与监事会的职责不同，其所代表的利益团体也有一定的差异。董事会是上市公司大股东的代表，其不仅要维护全体股东的利益，更要保障其自身的利益不受损害。总经理作为受托人，行使的职责，对公司的盈利与营运负有一定的职责，但最终的利益并不归属于总经理，因此总经理在行使职责时，可能会做出违背股东意愿、与其应承担的责任不同的行为。监事会同样也是股东的代表，但其不仅仅是大股东的代表，更多的是维护中小股东的权益，对董事会及总经理的行为进行监督。

1.对人实行激励―约束机制

由于问题所产生的所有者与经营者之间的矛盾，处理不当则影响着企业的进一步发展。因此，对经营者实行激励―约束机制，一方面，通过对经营者发放一定的股权，使得经营者也真正成为企业的主人，当其在经营管理过程中，能够全心全意的从企业角度出发，为股东利益进行谋划，降低经营者的道德风险和逆向选择的几率；另一方面，上市公司所有者要加强对经营者的监督，增强对公司信息的了解，避免经营者利用其熟悉公司相关情况的优势实施不利于企业发展的政策行为。

通过对人实行激励―约束机制，从融资角度讲，可以有利于经营者在一定程度上综合运用债务融资和股权融资两种方式，从而实现公司资本结构的优化，避免其因为个人原因片面的采用其中一种融资政策，从而造成资本结构的失衡。

2.充分发挥债务资本的杠杆作用

无论从经营者角度，还是从所有者角度，两者对于股权融资都有一定的偏好性。由于当前我国上市公司的资产负债率与发达国家相比存在很大的差距，可以看出我国上市公司的融资行为对于股权融资更为偏好。但是作为融资手段的重要组成部分―债务融资，可以充分发挥其财务杠杆作用，通过债务融资减少股份的流失，使得经营者的超额现金需求减少，对降低经营者的道德风险与逆向选择，有效解决资金短缺的问题。从当前形势看，由于发行股票多以溢价发行为主，使得股权融资的成本相对较高，企业获得资金难以有效地投放至有价值的项目之中，从而不利于企业今后的发展。

充分发挥债务资本的杠杆作用，正确积极的处理债务人与债权人的关系，促进我国债权人市场的形成与完善，保证债权人的利益，扩大债务融资的市场，逐步增强债务融资的认可程度，充分发挥债务资本的财务杠杆作用，积极利用此项益处，为企业创造新的价值。

3.优化董事会结构，强化监事会的监督职能

董事会是上市公司进行财务决策的重要机构，董事会结构的优劣直接关系到其决策的正确与否，在设置董事会时，要设置独立董事。独立董事一般为财务方面的专业人士，相对于公司的所有者具有一定的独立性和专业性，在进行相关决策时，独立董事根据其职业判断，客观的对董事会的决策进行评价，这样以来有利于维护中小股东的利益，避免大股东利用其控制权进行损害中小股东利益的行为。

监事会在当今的上市公司治理结构中发挥着重要的作用。对于监事会的产生，要有股东大会进行选举，选举出的监事会要能够代表股东的利益，积极维护股东的权益，在监事会的成员设置方面，要充分考虑当选者的学识水平与专业水平，考虑整体监事会成员的专业设置情况，能够在董事会作出决策时实行有效地监督。

四、总结

由于我国上市公司中很大一部分是国有控股公司，使得我国的上市公司在融资途径方面呈现出较为单一的特点。本文从公司治理结构和资本结构的概念出发，介绍了当前公司治理结构的现状，并将公司治理结构与资本结构的关系进行说明。公司治理结构中的董事会和总经理对于融资决策有重要的影响。董事会主要由股份份额较大的股东构成，其在进行融资决策时，不仅会出于实现股东财富最大化的目标考虑问题，还会为保证其控制权而实施一些损害中小股东的行为。经营者为实现自己的成本最小化及报酬的最大化，在其过程中会出现道德风险和逆向选择等问题，针对上述问题，本文提出了对人实行激励―约束机制、充分发挥债务资本的杠杆作用及优化董事会结构，强化监事会的监督职能等建议，通过对经营者实行股权激励政策，让经营者也参与到所有者之中，降低其违背所有者意愿进行活动的概率，同时，对经营者进行监督，尽可能的了解企业的所有信息，减少信息不对称所带来的问题。鉴于我国上市公司在融资方面多采用股权融资行为，使得负债资本的杠杆收益作用难以发挥，建议上市公司充分考虑债务资本的优越性，充分发挥债务资本的杠杆作用，逐步建立并完善债权人市场，保证债权人的利益。此外，提出设立独立董事的建议，由独立董事依据其专业知识提出决策建议，保障董事会的财务决策的正确性。

公司治理结构影响者企业的融资资本结构，公司治理结构中的控制权问题更是对企业的融资资本结构有直接影响。因此，在优化企业的资本结构的过程中，不仅仅要考虑相关项目的净现值问题，也要考虑公司的治理结构。

参考文献：

篇5

一、国内外小微企业融资现状探析

（一）我国小微企业融资现状

1.内部融资是我国小微企业融资的首选形式

小微企业在初创期，以自有资金进行创业，通过向银行筹集资金是十分困难的。相对于外源融资，内源融资可以降低融资成本，减少信息的不对称。[2]即使进入发展期，内源融资仍然是小微企业融资的首选方式。根据央行统计数据显示，截至2016年6月末，小微企业贷款余额仅占企业贷款余额的30.7%。

2.融资成本高

由于我国的拍卖市场不健全，有形资产的拍卖不是很理想，金融机构难以将抵押的资产变现。同时，小微企业的信誉度又不高，如果能通过担保公

司进行贷款，银行才会考虑为小微企业发放贷款，并且其贷款利率是高于大企业的。然而通过担保公司需要支付高额的担保金，因此融资过程中的筹资费用是比较高的。

（二）典型国家和地区小微企业融资管理借鉴

1.德国小微企业融资体系现状

根据相关数据统计，德国小微企业的数量占企业总数的99.7%，而其中的78%是微型企业。在德国，间接融资是小微企业最主要的融资渠道，因此，德国对小微企业的关注焦点在法律、财政等方面关于融资体系的保护。其融资体系如图1所示。

（1）完善的法律保障体系

为了对小微企业间接融资实施有效的法律保护，德国制定了一套完善的法律保障体系。多年来，

德国先后颁布了诸如《改革中小企业结构的基本纲领》、《中小企业促进法》、《中小企业减负法》等法律条文，为小微企业能够顺利进行间接融资提供了法律保障。

（2）财税政策的大力支持

在税收减负方面，德国是税收优惠最为典型的国家。为了鼓励小微企业的大力发展，自1984年开始，德国便制定了大量的税收减免政策，切实为小微企业的发展提供了有利的条件。此外，为降低企业在初创阶段的成本费用，规定了其向某些行业协会需要缴纳的具体费用。

（3）大力建设信息与技术服务体系

德国政府为使小微企业得到便利服务，建立了信息技术体系。首先，为小微企业可以随时向专家咨询经营问题，设立热线电话和服务网站渠道；其次，利用行业协会对该领域信息掌握的优势，发挥其为小微企业提供信息的纽带作用；再者，为小微企业搭建技术研讨交流平台，提供学习研究成果的机会，实现科研机构与小微企业的友好交接，使小微企业壮大发展。[3]

（4）发挥多层次金融机构的作用

德国中央及各州政府出资创办政策性融资银行，同时为金融机构提供2%-3%的利息补贴，金融机构为小微企业提供融资渠道和贷款支持。多层次的金融机构为小微企业融资提供便利。

2.美国小微企业融资体系现状

美国企业总数中小微企业占98%，小微企业融资模式偏向于资本市场融资，其融资体系包括以下几方面，如图2所示。

（1）设立专门的政府管理部门

1953年，美国政府为帮助小企业解决发展过程中遇到的资金不足问题，特意在各州成立了小企业管理局分支机构的办事处。小微企业可以在各分支机构的办事处直接进行贷款、担保等，从而在很大程度上解除了小微企业融资瓶颈问题。

（2）充分利用发达的市场化融资体系

相对于其他国家而言，美国的资本市场十分发达，这为小微企业进行融资提供了有利的外部条件。在美国小微企业可以发行股票债券获得大量的长期资金，同时也可以通过银行借贷获得短期资金。[4]由于小微企业很难符合发行股票债券的资格，银行则成为其资金供给者。此外，财政得到政府的特许，能为小微企业提供担保，还能为其产品研发提供经费，这些融资体系不仅能使企业与银行获得双赢，还能促进国家经济的快速发展。

（3）推动非银行金融机构的积极参与

在完善的法律体系下，随着非银行金融机构参与信贷市场的竞争，可以从一定程度上缓解小微企业的融资困境。在美国，知名的美林证券公司通过电话银行、网络银行等新型形式向小微企业开展信贷业务，在某种程度上缓解了小微企业的融资难题，也在对银行业产生了巨大的竞争压力。

3.我国台湾地区小微企业融资体系现状

我国台湾地区对小微企业的发展扶持政策具有鲜明的特点。台湾地区小微企业融资体系是以中小企业的专业银行、信用保证制度、财务融通辅导体系为主，并辅之以法律法规体系和财政性专项贷款，其主要构成如图3所示。

（1）完善的法律法规体系

我国台湾地区早在1967年便制定了《中小企业辅导准则》，用于扶持小企业的发展，后又在1991年制定了《中小企业发展条例》，进一步规范了中小企业发展的路?胶头椒ǎ?并于2009年进行了进一步的修订。

（2）组建中小企业专业银行

根据我国台湾地区1975年出台的“银行法”，对银行业的信贷方向做出了明确的规定：中小企业专业银行对小型企业放款额度不低于信贷总额度的40%，对于中型企业信贷总额度不得低于放款总额的30%。目前，台湾地区中小企业专业银行所提供的贷款总额中有30%是定向提供给中小企业的。

（3）信用保证制度

我国台湾地区已建立一项信用保证制度支持小微企业的发展。这项保证制度由信用保证基金与银行共同承担贷款风险，向小微企业提供信用保证，提高银行贷款机率。通过这项制度，一旦金融机构与信用保证基金签订协议，企业可以向最近的金融机构办理贷款业务，借取基金。

（4）小微企业政策性专项贷款

自20世纪70年代起，台湾地区向企业提供了项目繁多的政策性专业贷款：如由台湾地区中小企业发展基金支持的海外营建工程贷款、海外投资贷款，开发支持的购买自动化机器设备优惠贷款，振兴传统产业优惠贷款政策等。

（5）中小企业财务融通辅导体系

由台湾地区“经济部”同信用保证、贸易促进、研究服务、金融等机构及工商业和机关团体一起建立了一个最大的台湾企业辅导中心、为中小企业提供网络辅导的专门化平台，即中小企业财务融通辅导体系。建立了相互合作、信息咨询、指导经营、技术生产、拓宽市场、财务管理、提升品牌等一系列的辅导体系。

（三）典型国家和地区小微企业融资模式借鉴

通过对德国、美国及我国台湾地区融资现状的分析，我们可以发现这些国家和地区有着属于自身特色的小微企业融资模式，其优势和特点值得我们借鉴。总体来说，我们需要借鉴之处在于以下几个方面：完善的法律保障体系；设立专门的小微企业辅导机构；多元化融资体系；健全的贷款担保体系；政策性银行的支持。[5]

二、我国小微企业融资支持体系的构建

根据调查，可知我国小微企业融资体系存在以下不足之处：

首先，指导原则多，具体措施少。就目前在我国实行的有关小微企业的相关政策，可以看出，大部分政策是从整??行业领域给出政策要求及指导意见，从国家的角度制定政策，并没有制定出具体的建设性规划，这样较容易忽略执行的环节，没有相应的具体措施和实施细则。这些融资政策虽多但落实不到位，缺乏实施的监管力度，未真正发挥扶持小微企业的作用。

其次，是金融体系的缺陷。在我国的金融体系中，国有大中型金融机构处于绝对的垄断地位，外资金融机构和小型金融机构的发展严重滞后。[6]而国有大中型金融机构偏向于对大型企业和资质较好的企业进行贷款，忽视了小微企业资金需求，从而使得小微企业融资需要无法到满足。

再次，小微企业服务机构组建严重滞后。为小微企业提供资源的中介组织严重滞后，且此类组织数量少，范围小，没有形成网状的运行体系，无法满足全国所有行业的服务需求。同时，在初创期的小微企业，无法支付高额的中介服务费，服务机构提供服务的热情较低，这些服务机构占有收益性高的竞争优势，无法满足小微企业的实际需要，使小微企业不能快速得到融资与发展。[7]因此，应从以下方面构建我国小微企业融资支持体系。

（一）健全政策支持体系

1.加强立法，制定配套执行措施

政府建立健全的法律法规体系，给予小微企业全方位的保障，制定配套的执行措施，解决其融资问题，为小微企业的稳定发展创造了良好的外部条件。

2.建立政策监督机制

建立政策效果反馈监督机制，监督机构制定措施，及时进行控制监督。同时，相关执行部门需要定期反馈政策的执行效果和运行情况。

3.设立专项发展基金

通过设立专项发展基金扩大小微企业的融资渠道，其资金来源可以通过政府预算拨款、企业捐赠款项等方式进行筹集。

（二）完善金融支持体系

1.完善多层次金融服务体系

通过集合票据支持融资，以扩展融资渠道，降低融资成本，实现多方共赢；完善创业板市场及退出机制，保证投资者利益，吸引更多的投资者；积极发展场外交易市场，满足资本市场建设及企业融资的需要，完善融资环境。

2.发展小型金融机构

建立发展针对小微企业的小型商业银行，推动社区村镇银行的建立，促进小型金融机构的发展与改革；为弥补市场不足，发挥自身特点，利用特有的融资方式，设立专门的政策性小型金融机构扶持小微企业发展。

3.推进民间借贷制度化，规范融资行为

制定民间借贷条例，降低融入金融领域的民间资本；规范民间融资行为，保证民间抵押和担保行为的规范性；通过规范民间融资行为，提供融资支持，建立融资监管机构，使民间金融运行更加规范化。同时，鼓励国有商业银行发挥其融资主渠道的重要作用。

4.建立数据平台缩小信息不对称

金融机构与小微企业之间存在信息不对称现象。[8]在目前互联网时代，商业银行可以利用其内部数据仓库技术平台收集分析数据，对小微企业的资产情况、信用评价、融资担保单位等经营活动的信息进行精细化分析，从而正确做出是否为小微企业做出信贷的决策。

（三）建立小微企业融资服务体系

新形势下，建立完善的小微企业融资服务体系，对提升小微企业融资服务机构的创新能力，提高其对小微企业的融资服务水平，增强小微企业成长的内生动力，促进经济持续健康发展有着非常重要的意义，可以使小微企业获得贷款并逐步发展壮大。

1.设立小微企业辅导机构，建立公共服务平台

由政府部门牵头，成立专门的辅导机构，实地调研考察小微企业所遇到的实际困难和实际需求，这样可以有针对性地解决小微企业的实际问题。小微企业辅导机构主要是通过建立公共服务平台实现其服务功能。在互联网时代，小微企业辅导机构所提供的服务主要集中在线上进行，而在线下的辅导主要体现在现场指导。小微企业辅导机构服务平台应该至少包含以下一些具有核心功能的平台：互联网融资平台、企业信息共享平台、人才培养平台、企业发展咨询平台、政策信息咨询平台，具体如图4所示。

2.健全信用担保体系

由政府、商业性担保机构、民间互担保机构、民间资本及行业协会共同建立健全小微企业的信用担保体系。形成以“融资性担保为主，信用及资产评估为辅”相互结合的运行模式。这种模式需要制定一定的安全措施，发挥开展担保业务的识别防范风险的作用，具体如图5所示。

（四）加强小微企业自身体制建设

小微企业在融资时需要借助各方的力量，完善自身体制建设，提升自身能力，做好未来整体的规划。

1.培养企业的信用意识

在小微企业与银行的合作之中，企业要讲求信用、重视合同、遵守合约，杜绝拖欠债务。偷逃税收。小微企业需强化自身信用意识，提高自身价值及信用等级。

2.规范财务制度，加强财务管理

小微企业应提高财务人员的专业知识能力，强化诚信观念，使企业信息真实合法，同时加强财务管理，强化资金管理观念，健全财?罩贫龋?在企业经营管理中将现代化的管理理念贯穿其中，并运用先进的网络手段，将反映企业财务状况和经营成果的财务报表做的更加真实准确。[9]

3.建立良好的银企关系