金融危机的成因范文

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篇1

一、金融危机涵义

在《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中对金融危机的定义是：全部或大部分金融指标――短期利率、资产价格、商业破产数和金融机构倒闭数――的急剧、短暂和超周期的恶化。它表现为一国货币短期内大幅贬值，该国金融市场上价格的猛烈波动，大批的银行经营困难乃至破产，整个金融体系急剧动荡。其显著的特点是整个金融体系急剧变动，具体表现有：一是外汇汇率、利率大幅上升，二是股市急剧下挫，三是大批银行经营困难甚至走向破产。金融危机与货币危机、经济危机有密切地关系，既有区别又有联系。货币危机主要是指实行某种形式固定汇率制的国家，在国内外不利因素的影响下，外汇市场参与者对该国维持固定汇率的能力丧失信心，从而进行大规模的本外币资本置换，导致该国货币大幅贬值，固定汇率制崩溃，外汇市场持续动荡的事件。就经济危机而言，一个通俗的解释是生产过剩找不到需求，引发社会经济大混乱。通过上面的分析不难发现：货币危机主要局限于外汇市场，金融危机的范围扩大到了金融领域，而经济危机影响范围更广，表现为实物经济的严重衰退和国民经济运行体系的巨大破坏。货币危机可能诱发金融危机，金融危机如果不能及时化解就有可能引起经济危机，乃至社会危机和政治危机。因此，我们通常所说的金融危机就成了经济危机的代名词。

二、金融危机理论

自从“郁金香泡沫”破灭后，西方世界金融危机发生的频率逐渐增多，特别是工业革命以来。对此对金融危机爆发的原因研究引起了西方经济理论界重视。比较系统的研究金融危机理论是从20世界70年代末开始的，主要理论有如下几种：

（1）宏观经济基础理论模型

1979年克鲁格曼提出了第一代危机理论模型，该模型认为政府对财政、货币政策的过度扩张会导致经济基础恶化、引发对固定汇率的投机攻击并最终导致金融危机。这个理论的产生背景是布雷顿森林体系崩溃，当时美国发生了二战后的第五次经济危机，美国经济和国际收支进一步恶化，国际金融市场抛售美元的风潮更甚，迫使尼克松政府实施新经济政策，停止美元与黄金兑换的挂钩，因此引发更大规模的抛售美元，西方主要工业国家先后放弃了本国货币与美元保持平价的挂钩，布雷顿森林体系瓦解。布雷顿森林体系是以固定汇率为特征，之后取而代之的是以浮动汇率制为主，多种汇率制度并存的国际汇率制度。用克鲁格曼的理论来解释金融危机我们假设一国货币需求非常稳定，如果政府在这种情况下实行过度扩张的财政货币政策，会导致国内信贷扩张、居民向外国购买商品、劳务、金融资产等来转移风险，而居民和投资者在这种情况下会选择持有另一国货币即是用本币购买外币是符合心理预期的。当中央银行的外汇储备不断减少，中央银行就要通过不断购买外汇来维持平衡，一旦外汇储备耗尽，固定汇率机制自然崩溃，金融危机发生。用这种理论我们能够较好的解释1973至1982年墨西哥危机，1978至1981年阿根廷危机。但也有缺陷：它所假定的政府政策过于机械，只是一味的扩大货币发行，而政府可选择的政策可以有多种。

（2）预期理论模型

预期理论模型提出一个完全不同的思路，它认为：投机者对一国的货币发起攻击的原因并不是其经济基础的恶化，主要由贬值预期的自我实现所导致的。当投机者对一国的货币发起攻击时，政府为捍卫固定汇率就会提高利率吸引外资储备来维持汇率稳定，如果提高利率维持汇价的成本大大高于维持汇价所能获得的好处，政府就会被迫放弃固定汇率制。反之，投机者是否继续攻击也要取决于攻击带来的成本收益。从历史统计数据中可以看出，用提高利率的方法来克服“贬值预期的自我实现”危机的对策，其效果不一定明显。所以综合考虑，用调整利率的方法来抵御危机时，一旦投机者能够成功冲击货币，其获得的回报会高于成本，仅仅是高利率可能并不能有效的阻止投机者的攻击。另外市场参与者在其投资决策时会把预期因素考虑进去，这种因素使政府捍卫固定汇率的成本提高。

（3）道德风险理论

道德风险论认为：当事人（金融机构）的权利和义务不相匹配可能导致他人的资产或权益受到损失。在金融危机中，道德风险表现为政府的某种“隐含担保”使金融机构进行风险很高的投资行为，造成巨额的呆坏账，金融机构的支付危机引起公众的信心危机，最终导致金融危机。因为政府提供的“隐含担保”缺乏确凿的法规依据、信息不对称，这样使道德风险的危害后果更为严重。以东亚金融危机为例，由于东亚国家中存在政府与金融机构之间错综复杂的资金、业务和人事关系，另外加上一些传媒的暗示，使得社会公众产生这样一种错觉：金融机构一旦发生危机，政府一定会加以保护。一般来说，各国政府普遍存在对金融机构尤其是银行或明或暗的担保，即便是大银行出现危机，政府从多方面考虑往往会出面援助而不能任其倒闭，这就为银行提供了“隐含担保”。其结果是产生两方面的效应：一方面，由于银行得到了政府的“隐含担保”，所以国内外的投资者或债权人会认为贷款给这些银行是很安全的，即使这些银行出现一些困难，政府也会出面援助，投资者或债权人便不再对银行的资信从财务上进行严格的审查，使得这些有问题的银行得以大量融资；另一方面，政府“隐含担保”，加上存款人与银行的信息不对称、监管不力等因素造成银行将大量资金投资或贷放给高风险、高收益项目，这些项目失败就会使银行陷入困境。事实上，当金融机构的状况己经岌岌可危时，人们期待已久的政府援助也没有出现，破灭了的希望很快引起投资者的恐慌和金融市场的动荡，金融机构的偿付力等问题也会很快蔓延开来。

（4）金融恐慌理论

“金融恐慌”理论认为：由于某种外在的因素，短期资金的债权人突然大规模的从尚具有偿债能力的债务人那里撤回资金，是一种集体行为。发生金融危机的国家在危机前夕大多经历了一个资金迅速流入的过程，但是外资的流入是很脆弱的，极易受到“金融恐慌”的影响而发生逆转，一旦发生大规模逆转，危机就会发生。以20世纪80年代初大多数东亚国家为例，它们都以高速增长的经济潜力吸引了大量外资，进入了生产性较强的实物经济领域，促进了经济发展，这种状态一直持续到90年代，东亚金融市场开始成熟，投机需求不断增加，加上人们对经济前景充满了信心，外资流入迅猛攀升，大多资金投向风险性较强的高利润行业，而这种资金非常容易发生逆转。客观来说，“金融恐慌”是危机心理预期的一个补充。

（5）危机传染理论

危机传染论认为一个国家的货币金融危机导致另一个国家发生货币金融危机的可能性，它产生于1992年欧洲货币危机之后。它强调了金融危机的多米诺骨牌效应，一个国家发生金融危机的原因，就是另一个国家的金融危机。Pua1MaSSon（1998，1999）指出危机的传染方式主要有三种：（1）溢出效应，即在全球化的推动下各国经济间形成密切的联系，一国货币危机会传导到同一经济区内具有相似经济结构或经济问题的另一国。溢出效应按溢出渠道分为贸易溢出效应和金融溢出效应；（2）季风效应，即某一经济区外部某个国家的货币危机对该经济区内所有国家的经济与货币稳定产生影响，尤其是以发达国家为主导的经济全球化对发展中国家的影响；（3）羊群效应，即一国的货币危机通过对投资者心理预期产生作用，诱导公众对同一经济区内经济健全的另一国发动货币攻击。

三、金融危机理论对美国金融危机成因的解释

美国由次贷危机引发的全球金融危机有着复杂的背景，从金融危机理论出发，我认为其主要的原因有以下几点：

1.从宏观经济基础理论看，美国超宽松的经济刺激环境为危机埋下了隐患。在新经济泡沫破裂和“9.11”事件后，为避免经济衰退，刺激经济发展，美国政府采取压低银行利率的措施鼓励投资和消费。利率降到极点，贷款买房无需担保、无需首付，因此房价一路盘升，房地产市场日益活跃，这也成就了格林斯潘时代晚期的经济繁荣；同时也为房地产泡沫提供了温床。布什政府为每一个居民都有其房住的政策扩大了没有购买能力的人买房，因而导致发放次级贷款的金融机构风险加大。

2.从道德风险理论看，房屋贷款金融机构以房产作抵押发放贷款，在经济景气时不会受到影响，因为抵押品价格保持增值，但当经济下滑时，这些没有购买能力的人不能足额还款的风险加大。而这些房贷机构本身资金实力并不雄厚，为了不断的利用有限的资金，通过金融创新，把次贷资产打包证券化，从中收取资金又分散了风险。但是，如果其中某一个环节出现差错，整个链条就会断裂，从而波及所有的人。从2005年到2006年，为防止市场消费过热，美联储先后加息17次，利率从1%提高到5.25%，市场利率进入上升周期。由于利率传导到市场往往滞后一些，2006年美国次贷仍有上升。但加息效应逐渐显现，房地产泡沫开始破灭。

3.从危机传染理论看，美国次贷危机能够扩张为全球金融危机是因为在全球一体化下，各国贸易依赖程度加深，各国资本市场紧密相连，美国资本市场的波动必然会波及全球资本市场。

参考文献：

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一、金融危机给我们警示

1、前车之鉴

金融创新在短期内确实可以积聚大量的财富,会给人以巨大的诱惑,华尔街的神话证实了这一点,但高风险也会与之相伴。假如金融创新不能评估和不可控,假如金融创新的目的是为了逐利,那么,这种创新活动带来的一定是金融市场的泡沫、危机和灾难。本轮始发于美国的金融风暴是次贷危机蔓延的结果,是次贷危机与美国金融创新过度和不恰当使用金融衍生品的产物。美国房贷机构房利美和房地美购买商业银行和房贷公司流动性差的贷款,并通过粉饰包装使其资产证券化,将其转换成债券在市场上发售,投资银行又利用其金融工程技术,通过创新再将次债进行分割、打包、组合并在市场上分别出售。由此,衍生层次不断叠加,信用链条拉长,市场泡沫不断吹大,使得市场主体不再去关注资产的质量,而是考虑在购买了衍生产品之后,如何通过打包、分拆和证券化处理,再将衍生出来的新产品卖给下家。其结果是没有人去关心这些衍生金融产品的真正基础价值,从而助长了极度的短期投机趋利化,最终酿成了严重的金融市场危机。借鉴美国金融危机血的教训,我们有必要对金融创新进行重新审视,既要看到其对金融发展起到推进器的作用,又要对其令人防不胜防的放大风险有一个清醒的认识,把金融创新的风险置于可控范围内。使我们金融企业发展变得更为健康,融资功能更为强健。

2、盲目创新是风险,不能为了创新而创新

虽说一国没有强大的金融,就不会有强大的经济。但我们不要忘了当今这场金融游戏是没有硝烟的战场,这场游戏也使我们看到国际金融集团及其代言人在世界金融史上翻云覆雨,掠夺他国财富,再现统治世界的精英俱乐部在政治与经济领域不断掀起金融战役的手段与结果。它给了我们许多启示:我们金融产品创新不能为了创新而创新,不能为了追求眼前既得利益而创新,它必须要围绕实体经济服务而创新。因为脱离实体的虚拟的金融创新,其信用是难以把握和测控的,它必将为事后积聚大量的风险。譬如发行中小企业集合债券,就是为了解决当前中小企业融资难的问题,在当前金融危机情况下,我国许多中小企业是首当其冲受害者,更显其要害是融资困难,并可由此引起诸多问题困扰,将会引起我国失业率大幅上升。而解决中小企业融资难问题,将会起到提纲挈领、正中要的作用。因为中小企业可吸纳大量的就业人员,而就业人员增加就可以增加下游产品消费需求,下游需求旺盛起来必然会引起上游产品消费需求同步增长,从而理顺产业链,使经济活络起来,许多问题就可以迎刃而解了。所以说金融产品创新必须要与时俱进,与整体经济发展相联系,它不需要空洞的包装,虚幻的赢利,是要与实体经济紧密地结合在一起,才会创造富有生命力的经久不衰的经济增长体系。

3、亚洲金融危机警示的意义

始于泰国的亚洲金融危机,迅速扩散至整个东南亚并波及世界,使许多东南亚国家和地区的汇市、股市轮番暴跌,金融系统乃至整个社会经济受到严重创伤。这次金融危机在半年时间之内以席卷国家之多、危害之大、损失之惨令世人瞠目结舌,在事后的总结中,人们认为危机的发生绝非偶然,而是一种必然。其外部原因,是国际投资的巨大冲击以及由此引起的外资撤离。据统计,危机期间撤离东南亚国家和地区的外资高达400亿美元。但是,金融体制的不健全、金融活动的失控是金融危机的内生要素。正由于此,在当前我国的体制转型中,人们应该高度重视和切实搞好政府调控的市场经济体制的构建,特别要花大力气健全金融体制,大力增强对内生的和外生的金融危机的防范能力。总结东南亚金融危机爆发之经验,人们对危机爆发的原因进行了广泛而深入的探讨,指出了危机爆发的内在原因和外在原因,从深层次的层面我们可以认为是现代货币信用机制导致危机的爆发。只要现代市场经济存在,市场经济所固有的货币信用机制就可能导致金融危机。它只发生在那些制度不健全的、最薄弱的国家。这一点在社会主义市场经济国家也不例外。虽然如此,我们还是可以通过健全金融体制来防范金融危机。但是,这次金融危机的最根本原因还是在于这些国家和地区内部经济的矛盾性。东南亚国家和地区是近20年来世界经济增长最快的地区之一。这些国家和地区近年来在经济快速增长的同时暴露出日益严重的问题:包括经济结构未作适时有效的调整;国际收支赤字增大,外债增多;银行贷款过分宽松。

二、金融危机的成因

1、金融杠杆无限制放大

人们追求财富的梦想始终伴随着社会发展,如果超出现实和不择手段地追求,往往会给别人或自己带来祸害。过去资本家为了获得更多的利润,他们采用各种手段毫不顾市场环境地扩大生产,引起商品相对过剩,结果所生产的产品没办法销售,经营难以为继,最终导致大量失业,社会购买力大量下降,社会形成混乱,造成了恶性循环。这种趋利心理不被理性思维所占据,它就会周而复始地出现经济危机。不过在高度信息化的今天,市场会变得更为理性,产品过剩没有那么严重,对经济破坏程度没有那么强。当人们慢慢醒悟过来的时候(也就是说经济危机所造成的震荡幅度越来越小的时候),社会更高层的危机就出现了,它的杀伤力绝对胜过产品过剩所造成的经济危机,这就是金融危机。经济危机和金融危机是对孪生兄弟,都是逐利求财不择手段的后果,都是造成了社会经济混乱,市场萎缩,流通堵塞,工厂开工不足,失业率急剧上升。近年来,在高利润的诱惑和激烈竞争的压力下,传统上以赚取佣金收入为主、对资本金要求很低的投资银行,大量介入次贷市场和复杂衍生金融产品的投资。

2、信用过度资产化所带来的危害

从本质上来讲,次贷危机的根源就是金融企业不顾触犯金融道德风险,非理性放大金融杠杆,令金融风险无限积聚,使泡沫破裂的灾难性后果超出了金融体系所能承受的临界点,进而引发银行危机、信用违约危机、债务危机、美元危机等一系列连锁反应,而这一系列危机的背后凸显的则是美国出现了整体性的信用坍塌。国家信用是金融体制的最后依托。联邦政府多年来对于两房疏于监管,无形中纵容了风险的不断膨胀,而事发后又将“风险社会化”,其所触犯的“道德风险”则从价值层面上对国家信用造成严重冲击。金融危机的历史经验表明,国家信用是建立在金融稳定的基础之上的,一旦遭遇金融风暴,很有可能连国家信用一起毁掉。“信用危机”也是人类社会最难防范的危机。其他任何危机无论轻重大小,往往都有“特异性”、“变异性”、“周期性”等蛛丝马迹可寻,人们可以通过采取有“预见性”、“防范性”的措施,进行防范和化解。而“信用危机”的爆发既无先兆,更无固定的模式和规律,因而也相对难以防范和化解。所以在极度投机氛围的华尔街里,没有什么不可以买卖,包括良心,甚至是灵魂都可以出售,这种早已透支了的信用资产,也已极度证化了,它早已潜伏着巨大的市场风险,为金融风暴的到来积累了大量的筹码。

3、集成因素

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【关键词】

金融危机；经济全球化；国际货币体系

金融危机不是新生事物，自十七世纪以来，全球范围内发生了九次波及范围巨大、影响深远的金融危机。主要有：1637年荷兰郁金香危机、1720年英国南海泡沫事件、1837年美国金融恐慌、1907年美国银行业危机、1929年美国股市大崩盘、1987年席卷全球股市的黑色星期一、1995年墨西哥金融危机、1997年亚洲金融危机、2007年至2010年美国次贷危机及全球金融危机。现代经济与金融相互渗透，密不可分。在经济体系和经济活动中，金融无时无处不在，被称为“经济金融化”。银行、保险、股市、汇市等在运营过程中不断累积风险，而金融创新、经济金融化又将各类金融风险叠加、放大，一旦出现局部动荡，就很容易引发连锁反应，出现金融危机，甚至经济危机。

一、金融危机的涵义

金融危机指的是金融资产、金融机构或金融市场的危机，具体表现为资本外逃、股市暴跌、偿债困难、正常银行信用关系遭到破坏、金融机构倒闭或濒临倒闭。金融危机可以分为货币危机、债务危机、银行危机、次贷危机等类型，并且金融危机越来越以混合形式呈现出来。金融危机爆发之际，往往正值经济持续多年高速增长时期，国内普遍过度投资，信贷快速增长，金融资产价格快速上涨，外部资金大量流入。而一旦爆发金融危机，整个经济社会就会遭受重创。企业大量倒闭，失业率剧增，货币币值出现较大幅度的贬值，区域内经济总量与经济规模出现较大规模缩减，经济增长减缓甚至出现停滞、倒退。人们对未来的经济预期更加悲观，社会普遍的经济萧条，有时甚至伴随着社会动荡。金融危机与经济危机既有区别又有联系。首先是二者有区别。

“金融”是以货币和资本为核心，与“消费”和“生产”相对应。“经济”的内涵显然比“金融”更广泛，它包括“消费”、“生产”和“金融”等一切与人们的需求和供给相关的活动。金融危机从某种意义上说只是一种过程危机，而经济危机则是一种结果危机。其次，金融危机与经济危机又有联系。从历史上看，在发生经济危机之前，通常先出现一波金融危机。其主要原因在于，生产、消费与货币、资本的结合越来越紧密，任何一个阶段出现矛盾，都足以导致货币资本运动的中止，从而出现直接的货币信用危机，也就是金融危机。当这种矛盾在较多的生产领域出现时，生产过程就会因投入不足而无法继续，从而造成产出的严重下降，导致更大范围的经济危机。

二、金融危机的成因

（一）国际金融市场上游资的冲击据测算，在全球范围内大约有7万亿美元的游资，这些游资又被称为“热钱”，是在市场上流动迅速的短期投机性资金。基于纯粹投机盈利的目的，国际炒家一旦发现在哪个国家或地区有利可图，就会以各种形式入境，通常会进入易于产生泡沫的经济领域，通过炒作冲击该国或地区的货币，以在短期内获取暴利。

（二）透支性经济高增长和不良资产的膨胀许多国家，特别是发展中国家过于追求较高的经济增长速度，当经济高速增长的条件弱化时，这些国家为了保持增长速度，转而通过举借外债来维护经济增长。但内在的经济发展乏力，还债能力不足，经济泡沫导致银行贷款的坏账剧增，不良资产大量存在，又反过来影响投资者的信心。

（三）“出口替代”型模式的缺陷实施“出口替代”战略可以提高一国经济的开放度，也是亚洲不少国家经济成功的重要原因，但这种模式也存在明显的不足：一是国内经济容易受到外部经济冲击的影响，随着经济发展，生产成本会提高，成本优势逐渐降低，出口会受到抑制，引起这些国家国际收支的不平衡；二是当众多国家不约而同采用出口替展战略时，它们之间会产生恶性竞争乃至相互挤压；三是该战略也要与时俱进，尤其是产品的阶梯性进步必不可少，仅靠资源的廉价优势无法长期保持竞争力，但许多国家未能从根本上解决此问题。

（四）经济全球化带来的负面影响经济全球化和经济一体化是当代世界经济的重要特征，各个国家和地区在经济上更加互相依存，互联网和物联网发展迅速，商品、信息、服务、资本、技术在国际间频繁流动，金融活动也趋于全球化。由于市场经济固有的货币信用机制是自发性的，一旦金融活动失控，货币及资本借贷中的矛盾激化，金融危机就表现出来。现代市场经济中金融活动高度发达，也蕴含着高风险，蕴藏着金融危机发生的可能性。当国际信贷和投资大爆炸式地发展，其固有矛盾不可调和，金融危机必然会在那些制度不健全、最薄弱的环节爆发。

三、金融危机的应对策略

（一）经济思维进行创新一是建立最基本的社会福利框架，废除泛福利化体制。二是加强政府对金融市场的有效监管。三是调整经济结构，鼓励实业投资。

（二）积极扶持金融机构一是政府对陷入危机的金融机构进行重组，增资扩股；二是把妥善处理银行坏账，将银行的坏账打包、切割剥离。待银行复苏后再赎回资金，如果银行倒闭了，则由政府出面埋单，将坏账清零。三是维护银行正常秩序，当银行陷入流动性危机，出现挤兑现象时，及时注入资金，增加现金流。或者政府出面担保，帮助银行渡过难关，增加社会信心。四是解决“资本流动性过剩”问题，不仅要解决金融体系内部的问题，更要解决经济结构中深层次的矛盾。

（三）采取积极的财政政策和宽松的货币政策一是实施产业振兴计划，扩大内需，培育市场主体，帮助困难企业和困难群体渡过难关，降低税收，减轻企业负担。二是促进对外贸易，由于从事进出口行业首当其冲受到影响，并且从业人员众多，通过增加出口退税，实施一系列优惠政策，提高出口竞争力。三是松动银根，降息、降低准备金率，增加流动性。

（四）重构国际货币体系1944年形成布雷顿森林体系，其间几经变迁，1973年布雷顿森林体系正式瓦解后，尽管美元不再承担兑换黄金的义务，欧元、日元实力逐渐增强，但是美元的核心地位没有改变。而从宏观上看，现有国际货币体系的积弊也是导致国际金融危机的因素之一，特别是进入新世纪以来，次贷危机、通货膨胀和美元贬值也暴露了现行国际货币体系的内在缺陷，重构适应国际经济新秩序的货币体系势在必行。中国应稳步推进人民币国际化，积极参加国际货币新体系的构建。未来的国际货币体系应该是美元、欧元、亚元（以人民币和日元为主的亚洲货币）三大世界主体货币三足鼎立的新体系。三大货币之间实行相对稳定的浮动汇率，各国货币与三大货币挂钩。

参考文献

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[中图分类号]C91　[文献标识码]A　[文章编号]1672―2728(2011)09―0103―05

一、问题的提出

始于几年前东南沿海地区的“民工荒”目前呈愈演愈烈的趋势，不仅波及范围广，已经由经济发达地区扩散到中西部地区，所涉及的行业也越来越广。关于“民工荒”的研究，一直以来都是见仁见智。自从2004年首次遭遇出现“民工荒”以来，就有学者抛出“刘易斯拐点论”，认为“民工荒”的出现表明中国已经进入了刘易斯拐点，从农村劳动力增长率的变化和外出转移的速度变化来看，中国已经进入劳动力短缺时代(蔡防，2007；姚上海，2009)。但是，也有一部分学者反对此说，认为“刘易斯拐点”还远未到来，“民工荒”与大量的农村剩余劳动力并存仍是中国劳动力市场的一个客观事实(姜华东，2007；张宗坪，2008；陈华，2009)。马晓河、马建蕾(2007)通过计算农业从业人员和当前农业生产所需要的劳动力之间的差距，估算中国农业剩余劳动力约为1.1亿人。张瑛(2009)则根据钱纳里赛尔昆提出的多国模型，运用使用劳动力的国际标准，估算中国目前的农村剩余劳动力约为1.3亿人，因此，中国进入刘易斯拐点还为时尚早。

“民工荒”的出现，固然与宏观经济形势直接相关，但根本原因在于劳动年龄人口增长率的下降。“民工荒”现象归根结底是一种劳动力市场供求关系的表现，既有其宏观经济周期因素，更反映长期人口结构变化趋势(蔡防，2010)。更多研究者提倡民工“权利荒”之说，在市场经济条件下资本追逐剩余价值与劳动力的工资增长之间的矛盾永远难以解决，“民工荒”是农民工利益比较的理性选择(刘铮，2007)。随着劳动生产体制日益全球化，农民工淹没在国家和资本共同创造的现代化洪流中。在国家和资本双重控制下，一个失语的阶层无法实现组织化，无法在合法体制内通过产业行动来与资本对抗，但它却导致了各种抗争行动的产生与蔓延：从一般的劳动反抗一直到对资本的抛弃――“用脚投票”，“民工荒”便是抗争行动最好诠释(欧阳俊、杨正喜，2009)。

笔者认为，“民工荒”的产生固然与产业结构、人口结构等宏观因素密切相关，但“民工荒”首先是农民工个体行为所致，是农民工面对比较利益时所作出的主动选择，后金融危机时代，即便随着订单经济的回温，大批中小企业也无法继续对农民工产生吸引力，从而陷入“民工荒”的尴尬境地。本文无意卷入“刘易斯拐点论”之争，通过调查数据，在既有的宏观结构框架之内，本文着重从农民工主体视角，深入探讨“民工荒”背景下农民工个体的利益诉求和心理动机，从微观层面讨论“民工荒”的发生机制，并在此基础上提出应对“民工荒”的思路和建议。

二、农民工城市生存状况描述

本研究的经验数据源于笔者2011年3月份在深圳市展开的社会调查。选择深圳作为调查地点的原因在于，一方面深圳作为移民城市，农民工流动极为频繁。另一方面，深圳又是珠三角受“民工荒”困扰的主要城市之一。调查过程采取概率抽样方式，在福田区、罗湖区、宝安区抽取十个人才市场发放问卷。总计发放问卷320份，回收问卷305份，其中有效问卷282份。本次调查样本的人口特征统计量：男性占84.8％，女性占15.2％；从年龄结构来看，70后农民工所占比重最高，为37.9％，其次是60后、80后和90后农民工，比重分别为23.0％、22.7％和11.4％；婚姻状况，已婚占67.4％，未婚占26.6％；文化程度，初中级以下的比重占69.1％，高中文化程度占15.6％。本文以下的实证分析将以此次调查为基础而展开。

(一)劳动保障

劳动保障关乎农民工的切身经济利益，也是农民工在城市立足的重要物质基础。农民工劳动保障历来都是农民工问题研究的重要议题。本研究首先考察后金融危机时代“民工荒”背景下农民工的劳动保障状况。调查结果显示，深圳市农民工日均工作时间9.2小时，月均工资1753元，其中建筑业平均工资达到2785元。此外，本研究重点调查了农民工的各项劳动保障待遇，其结果却令人堪忧。如图1所示：农民工不享受病假工资、带薪休假、产假工资、医疗保险、养老保险、失业保险和生育保险均高达68.4％、74.5％、71.3％、65.3％、68.1％、77.6％和72.5％。只有享受工伤保险的比例稍高，为52.0％。总体可见，尽管社会各界一再呼吁加强对农民工的劳动保障，但农民工群体仍处于一种“劳无所保”的状态。

(二)社会生活

社会生活是考察农民工城市生存状态的重要维度之一。从调查情况看，农民工个人月均消费支出1167.1元，其中三项最大消费支出为伙食费、服装消费及住宿费，分别为414.9元、150.1元和141.9元，而文化娱乐月均消费支出只有63.4元。如果粗略计算恩格尔系数，则农民工个体消费的恩格尔系数为37％，比较接近广东省城镇居民家庭的恩格尔系数水平。

居住地作为农民工在城市的栖息地，居住模式的差异一定程度上体现农民工与城市社会的关系。本调查从三个维度来考察农民工的居住模式，如表1所示：其一是“未找到工作之前”，53.3％的农民工居无定所，15.6％居住在出租屋；其二是“目前状况”，43.6％的农民工仍居无定所，另有39.9％住在集体宿舍；其三是“最久居住方式”，居住在集体宿舍的比例最高，为44.2％，其次有15.8％的农民工住在出租屋，另有14.5％农民工一直以来居无定所。作为一种另类的社会空间形态，宿舍劳动体制随着全球化生产的去地域化而在现代中国出现(任焰、潘毅，2006)。居住在集体宿舍的农民工，由于其生活的集体性特征，将使个体与城市社会生活场所的接触极为有限。于他们而言，城市仍然只是工作场所和暂时的栖息地。

闲暇生活是考察农民工社会生活的另一个重要指标，从目前的研究来看，他们的闲暇生活质量还处在较低水平阶段：工作时间太长使得其闲暇时间很少；闲暇时间也主要是以春节等传统节假日为主，没有稳定性；而且低收入导致了新市民闲暇生活内容的选择只能是贫乏和单调的，以住家娱乐为主要的文化活动方式，看电视则是闲暇活动的主要项目，其余的还有打牌、听收音机、聊天、逛街、看小报等(章辉美、邓春梅，2007)。本研究中通过对农

民工参与各项闲暇活动的频率赋值，来了解农民工闲暇活动的情况。频率赋值分为5个等级：4分为“几乎每天进行”、3分为“经常进行”、2分为“有时进行”、1分为“很少进行”、0分为“从未有过”，以此来计算农民工闲暇活动的频率得分并排名，如表2所示：农民工最经常从事的闲暇活动为看电视；随着闲暇成本或闲暇层次的提高，农民工从事某项闲暇活动的频率在降低。值得注意的是，买彩票作为一种投机性的博弈活动，可能会在瞬间改变农民工个体的命运，因而在农民工的闲暇活动中占据重要位置。

(三)主观满意度调查

关于农民工的主观满意度调查，本研究设计了婚姻家庭、身体状况、人际关系、物质生活、职业类型、工作环境、工资待遇、晋升机会和社会地位9个维度的满意度比较。满意度分为5个等级：5分表示“很满意”，4分表示“较满意”，3分表示“一般”，2分表示“不太满意”，1分表示“很不满意”。本文根据满意度的平均得分情况编制满意度指数，如表3所示。

上表可以得出两个结论：其一，关乎农民工个人生活的指标得分较高，如身体状况、人际关系、婚姻家庭得分均高于一般水平，其次是与职业相关的各项指标(职业类型、工作环境、工资待遇)，最后是对关于城市生活整体评价(物质生活、社会地位)和个人发展前景的指标。其二，所有指标得分都较低，除了前三项得分稍高于3分，表明农民工在这三方面的满意度为一般水平，其余6项指标得分均低于3分，从而可以说明农民工主观满意度整体水平偏低。

三、进一步讨论

前文的研究展示了农民工城市生存状态，我们可以将其概括为“劳无所保、居无定所、一叶浮萍”。调查中发现，农民工的城市归属感较差。“完全没有归属感”、“较弱”和“一般”的比例分别为30.1％、20.7％和26.2％，只有22％左右的农民工有一定归属感。值得注意的是，农民工的归属感随企业性质、代际和工种等因素的差异而有所不同。为了比较各变量内部归属感差异，本研究仍采用赋值形式，将“完全没有归属感”、“较弱”、“一般”、“比较强”和“很强”分别赋值为0分、1分、2分、3分和4分，计算结果如表4所示。

表中数据反应出农民工归属感整体水平较低，但是对于不同群体内部的农民工，归属感还是具有一定差异：(1)代际差异。70后及以上农民工归属感得分较高，80后其次，90后最低。70后得分高的原因并非他们具有较强的归属感，而是因为他们主要的利益诉求仍是提高经济收入，对是否能融入城市、是否有归属感等问题概念模糊，从得分情况看也仅处于一般水平。而80后、90后新生代农民工，除了希望能获得更多的经济收入之外，他们具有更复杂的利益诉求，对农民工游离于城市社会的现状有更清楚的认识，因此与以70后为代表的第一代农民工相比，他们更具失落感，更缺乏城市归属感。(2)企业性质。除国有企业农民工归属感得分稍高，其余均处于相近水平。这可能是因为国有企业具有更强的组织化和制度化特征，国有企业的农民工形成较强的组织依赖性，从而具有较强的归属感。(3)工种。随工种不同，农民工归属感差异比较明显。技术型农民工的归属感指数为2.5341，而体力型农民工的归属感指数只有1.8322。这主要是因为技术型农民工有更高的经济收入，其社会生活的丰富程度和多维性要高于体力型农民工，更容易融入城市社会，因此归属感较强。

本研究进一步考察了农民工居留城市的意愿，结果显示，有超过一半的农民工明确表示不会留在城市，不会留在城市的主要原因是“个人赚钱能力有限”，无法支付城市高昂的生活成本。而打算留在城市的农民工则多半是举家外迁，子女在城市上学。另外有23.5％的被访者对居留城市持观望态度，只有6.9％的被访者表示无论面对多大困难都努力在城市定居。因此，总体来看，农民工有比较普遍的潜在的“逃离”城市的意识。当外在经济环境和就业环境发生不利于农民工自身的变化，他们也很容易选择“逃离”，继续追逐个人经济利益，实现个人收入的最大化。

四、结论与启示

改革开放三十余年，中国经济取得长足发展，但农民工群体仍然只是游离于城乡之间追逐生存依赖的简单经济主体。他们的劳动权益得不到保障，社会生活支离破碎，甚至其原有的农民户口身份都成为在城市生存的一道尴尬的门槛。调查中可以发现，农民工群体的利益诉求仍非常原始和朴素，只要能够得到相对公平的劳动报酬，可以最大化地满足家庭经济需求，生活条件的艰苦、劳动保障的缺乏和城市社会的排斥与挤压都不能将农民工“推”出城市。长期以来，农民工群体默默地为中国经济发展提供廉价的劳动力(当然，为中国经济发展提供廉价劳动力的并非只有农民工群体)。因此，经济收入的最大化是农民工外出务工的最根本动因。秉持典型的小农“生存伦理”(黄婧、纪志耿，2010)，当金融危机袭来，东南沿海大批中小企业倒闭，失去工作的农民工将选择在中西部地区或者家乡附近继续寻找预期收入最大化的工作机会。当金融危机退去，由于东南沿海生活成本较高，劳动待遇并不优厚，再加上农民工主体意识的日渐提高，中小企业已经难以满足农民工继续实现其预期收入的最大化。这在一定程度上可以解释“民工荒”的成因，以及为何受民工荒困扰的主要是缺乏劳动保障的中小企业。

另外，从农民工流动过程来看，“民工荒”意味着大批农民工最终选择离开。近年来，受制度约束和社会环境影响，农民工的就业状况得到一定改善，尤其是新生代农民工权利意识的觉醒，使得他们对工资长期徘徊不前、企业社会责任缺失采取了“用脚投票”的抗争手段。他们渴望相对公平的待遇，因此，民工荒是一种对制度公平的呼唤(欧阳俊、杨正喜，2009)。从这个意义上，应对“民工荒”局面，必须推进农村劳动力转移完成过程，即农村劳动力不仅要从农村转移出来，而且要实行市民化，改变半城市化经济发展模式为城市化经济发展模式(杨晓天，2008；杨永华，2010)。西方国家的农村劳动力转移一般都伴随着劳动者空间的转移和身份的转变，中国的特殊之处在于农民工在进入城市成为资本积累和循环的一个环节的同时，却因为户籍制度而无法实现身份转变。农民工作为中国新工人阶级主体，从一诞生开始便面临着各种结构性力量的压制和破坏，使其只能维持在“未完成的无产阶级化”或“半无产阶级”的尴尬状态之中(潘毅，2009)。

在中国经济发展模式短期内难以实现迅速转型的前提下，缓解“民工荒”应当以促进农民工市民化为切入点，笔者建议：第一，加快制度变革，尽快打破户籍制度壁垒，保障农民工自由迁徙定居的权利；第二，机制创新，通过法律约束来构建农民工与企业的集体协商机制，围绕劳动报酬、劳动时间、福利待遇等各方面，展开农民工与企业之间的合理博弈，使农民工获得一定程度的话语权；第三，政府

主导，在制度刚性约束短期内难以突破的前提下，通过住房保障、提供城市公共产品和服务等手段实现农民工社会生活城市化的“软着陆”；第四，呼唤企业家精神，强调企业的社会责任，企业适当让利来改善农民工的经济待遇，以保证人力资本的可持续性；第五，营造和谐、公平的社会环境，促进社会各阶层对农民工群体的认可。

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从危机爆发过程看，美国房价下跌引爆次贷危机，次贷危机迅速导致信用危机，信用危机又导致银行危机，从而引发金融危机并波及全球。其间，低标准次级贷款的疯狂膨胀和资产证券化产品的全球泛滥起到了巨大的助推作用。从次贷危机的视角看，本次金融危机主要有以下几个方面的原因。

(一)金融过度创新和监管不匹配

房地产泡沫破裂和次贷危机是美国金融危机的直接原因。而金融过度创新和监管不匹配是次贷危机爆发的重要原因。网络经济泡沫破灭后。房地产经济成为推动美国经济的主要手段。次级贷款极速膨胀。“两房”等金融机构通过资产证券化的方法，将其次贷转换成债券，以次债形式在市场上发售。而华尔街的金融机构又再次衍生。将次债进行分割、打包、组合。构造出一系列诱人的次债信用衍生品，销往世界各地。相对于金融创新快速发展，金融监管却严重滞后。首先，房贷机构不断放低贷款标准；其次，信用评估机构缺乏自律。风险信息和资产定价严重失真：另外，美国“双重多头”的金融监管体制存在着严重缺陷。

(二)金融自由化政策和不当货币政策

长期的低利率政策和金融自由化政策则是本次金融危机的根源之一。从上世纪80年代开始，美国极力推动放松金融管制，越来越多的商业银行加入到金融衍生品业务中。同时，长期的低利率政策为金融危机埋下伏笔，不当的加息政策则催引了次贷危机。经济泡沫破灭后，为刺激美国经济的增长，美联储从2001年1月开始连续13次降息，至2003年6月美国一年期利率由6.5％降低到1％的超低水平，并在这个低水平持续了近1年之久，低利率和充裕的银行信贷导致房地产和其他资产价格大幅上涨，次级贷款蓬勃发展，房地产泡沫持续膨胀。为抑制日益上升的通货膨胀，从2004年6月至2006年6月美联储共加息17次，利率由1％升至5.25％，房地产价格下跌，交易量急剧萎缩，次贷危机一触即发。另外，Morris Goldstein(2008)认为，“9・11”后全球主要经济体实行宽松的货币政策，造成的流动性过剩和较低的实际利率是美国金融危机的主要根源，

(三)虚拟经济和实体经济的严重脱离

美国虚拟经济和实体经济严重脱离，是美国金融危机的深层次原因之一。首先，从产业层面来看。从上世纪80年代开始，美国把大量制造业转移到了拉美和东南亚，把美国打造成贸易、航运和金融等服务业中心，利用专利、标准和品牌等手段，控制着产业的高端，实体产业不断流失。尤其是网络经济泡沫破灭后，美国金融服务业产值占到其GDP的近40％，虚拟经济严重脱离了实体经济。其次，从发展方式来看，全球化背景下消费增长是美国经济增长的主要驱动力，对GDP的拉动已达70％左右。伴随高消费的是低储蓄和信贷消费(超前消费)，美国储蓄率长期走低，从1984年的10.08％，一路降到2007的-1.7％，创下1933年大萧条时代以来的历史最低纪录。低储蓄、高消费模式下美国已成为全球最大债务国，2006年美国家庭部门欠债已超过美国GDP的90％和家庭部门可支配收入的130％。2007年。美国金融部门的债务激增到GDP的114％。非金融部门的债务达到GDP的226％，信用卡、车贷、房贷的规模也节节攀高。债务危机和储蓄、投资之间的严重失衡，必然导致金融危机爆发。

(四)不合理的国际货币体系

不合理的国际货币体系是美国金融危机赖以存在的环境，助长了美国金融危机的爆发。美元是国际结算货币、储备货币和投资货币，长期以来，美国在源源不断地购入世界各地实体资源(自然资源、劳动资源和资本资源)的同时，在全球发行美元、国债、股票以及大量金融衍生品。美国生产货币，其他国家生产商品。各国积累了巨额外汇储备后，为确保其安全和保值，就去购买美国国债。资金又流回了美国。美国的赤字政策和高消费政策是通过美元的特殊地位和资本市场的价值传导支撑的，远远超过了其生产力的承受能力，危机爆发便只是时间问题。

(五)其他原因假说

此外，伊拉克战争、石油危机、全球性通货膨胀、全球房地产市场回落、美国进入经济下行期及华尔街职业经理人激励模式和会计标准等均被认为是导致美国金融危机的重要原因。

二、金融危机对中国经济的影响

国际金融危机已使美国及全球付出沉重代价，由于中国金融市场还不够开放，资本经常项目受到管制，中国遭受金融危机的直接影响性对较小。但由于对外需的高度依赖性，使中国经济遭受了较大的间接冲击。

(一)对中国金融的影响

金融危机首先会造成资本市场心理上的恐慌和悲观，投资信心和消费信心都将受挫。雷曼申请破产保护次日，中国A股市场暴跌，上证指数、香港股市、内地房地产股等无一幸免。金融危机对中国金融的实质性影响主要体现在资产缩水。比如巨额外汇储备(近2万亿美元)、持有的美国国债(达5020亿美元)和公司债券等大幅缩水，以及中国股市暴跌等等。据统计，我国在这次危机中资产缩水达21万亿人民币。龙永图(2008)则估计中国银行直接损失将近100亿美元。不过庆幸的是，资本账户仍处于管制状态，金融改革也取得了一定成效，风险依然在可控范围之内，中国应该不会发生美国式的金融危机。

(二)对中国外贸及出口型企业的影响

金融危机将对中国对外贸易造成强烈冲击：一是金融危机不仅导致美国外需减少，也会使欧盟、日本及其他新兴经济体的外需减少，中国出口的不景气还将产生连锁反应，反过来再影响中国：二是金融危机有可能导致人民币在一定时期内相对升值。金融危机后，美元对人民币贬值，人民币对欧元、日元等不同程度地升值，照这样的趋势继续下去，将对中国出口雪上加霜；三是金融危机可能会导致国际贸易保护主义抬头，目前在一定程度上已经显现，并将可能在美国带动下愈演愈烈，而中国将成为面临贸易保护主义威胁最大的国家(张燕生，2009)。而外贸的减少必然对出口导向型的中小企业构成强烈冲击，订单的减少，产品价格下行，人民币升值压力不减，劳动力成本和部分能源价格上升等均将使不少企业面临严峻的生存问题。

(三)对中国投资及房地产市场的影响

金融危机会对中国投资产生重要影响。首先表现在投资信心受挫。其次，表现在资金流动层面。金融危机必然会使发达国家本国资金供应变得紧张。可能会使一部分资金从中国回流。同时。在金融危机下，中国也可能成为海外资金的避风港，成为特殊时期的投机场所。如果出现突发性的集中流出或流入，将对中国资产价格产生较大影响。如果没有有效、及时的监管和宏观调控措施，将会对中国外汇市场、股票债券市场、房地产市和实体经济产生重大影响。尤其是房地产市场，除了心理方面的冲击，房地产资金供应将出现紧张，因为海外投行撤出中国房地产市场，银行的房地产贷款在减少，上市融资的方式也随着股市下跌而破灭。房地产泡沫被部分挤出后，房地产市场整体低迷，也使商业银行房地产贷款风险增加。

(四)对人民币汇率的影响

首先，国际资金的流动性会对人民币汇率产生重要影响。美国下调联邦基金利率，一方面，短期撤回的资本可能重新回到中国，推动国内资本品价格上升，产生更大的投机泡沫；另一方面，给中国的货币政策运用、宏观调控带来很大困难，进退两难的货币政策会进一步加深人民币升值。而日元逃离资金撤出美国可能导致日元升值。中国巨额外汇储备面临大幅缩水风险，这都会影响人民币有效汇率的稳定。其次。美元的走势会对人民币造成多方面压力。美国有可能进一步促使美元走软，人民币升值压力将再现。同时美国长期利率趋降，我国外汇储备面临着汇兑损失和投资收益下降的双重损失。

(五)其他影响

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文章编号：1003-4625(2010)03-0113-03

中图分类号：F832.45

文献标识码：A

金融业和房地产业在某种意义上是一对孪生兄弟，世界金融危机不可避免地波及到中国，而房地产业则受到显著影响。当前房地产业的困境，特别是房价的起伏很容易造成房地产泡沫被挤出或变小的假象，从而疏于防范并酿成大祸。

一、房地产泡沫

泡沫或泡沫经济一词，通常指虚拟资本的过度增长，在市场经济中，通过各种手段，使得某种商品、某种资产或股票的价格猛涨，远离其实际价值。

这种猛涨形成的高价，并不能够长期维持，最终会像泡沫一样地破灭，它实际上是高速度、高消费带来的高价值而产生的违反价值规律、违背常规的经济现象。

现在我们对它的解释是：在市场经济中，一种或一系列资产在经历过连续的涨价过程后，其市场价格远远高于实际价值的经济现象。

所谓房地产泡沫是指由于房地产过度投机而引起的房地产价格突然攀升，与其使用的价值严重背离，脱离了实际使用者支撑的情况。由于房地产是由土地及其附属建筑物，即地产和房产所构成，而建筑物是劳动产品，其价格相对稳定，容易判别，所以房地产泡沫实质上是指地产泡沫。

房地产泡沫的破灭对于整个金融业和国民经济而言后果是灾难性的、毁灭性的。近年来，我国房地产泡沫以及泡沫可能带来的金融危机一直是人们关注的重点。

二、房地产泡沫与金融的关联

现代经济中，金融业的支持是房地产繁荣必不可少的条件，可以说，没有金融机构的参与，房地产市场就很难正常运转。而房地产既是实体资产，在被炒作时又带有一定的虚拟经济的成分，容易产生泡沫并成为金融危机的催生剂。

(一)金融支持过度是房地产泡沫的主要成因

持金融支持过度说的学者通过研究日本经济泡沫的形成原理和全球房地产周期发现，金融自由化、金融管制的放松、信用工具多样性和复杂创新、金融机构违规借贷等金融风险的累加，是房地产周期波动加速和房地产泡沫形成与破灭的诱因。而银行信贷在房地产市场的过度扩张不仅是造成房地产泡沫的重要原因，而且在泡沫崩溃和金融危机中起了同样重要的作用。

换言之，就是银行的非理性扩张容易导致房地产泡沫。在现代的资本市场中，房地产和股票成为虚拟资本的两大载体，尤其是房地产业。

因为，房地产业是一个资金密集型行业，其发展离不开金融机构的支持。随着房地产开发规模的不断扩大，开发商仅靠自有资金远远不够，其开发资金主要来源实际就是银行贷款。

但由于房地产位置的固定性、保值增值性和高回报率，使许多银行在贷款的实际操作过程中违反了政府的约束政策和有关规定，向开发商发放大量贷款，甚至不去验证其信用等级。

在金融体制不健全的情况下，大量的资金涌向房地产市场，银行盲目追求信贷规模而忽略了投资项目潜在的风险，致使各种投机行为愈演愈烈。不断堆积金融风险，给泡沫的产生埋下了隐患。

实际上，美国的这次金融危机就是因为金融机构与房地产市场的联系过于紧密，由此产生次贷危机并引发房地产泡沫，从而导致席卷全球的金融危机。

(二)房地产泡沫破灭导致金融危机

据资料显示，目前我国房地产开发企业项目投入资金中约20％-30％是银行贷款，建筑公司往往要对项目垫付约占总投入30％-40％的资金，这部分资金也多是向银行贷款。

此外，至少一半以上的购房者申请了个人住房抵押贷款。以上各项累加，房地产项目中来自于银行的资金竟高达61％。

可见，金融机构是房地产业所需资金的主要来源。

因此，如果房地产泡沫破灭，最直接的危害是加大了金融风险，甚至引发金融危机。根据金德尔伯格对17世纪早期至20世纪晚期各国发生的金融危机的研究，房地产屡屡在金融危机的爆发中扮演着重要的角色。

特别是20世纪70年代以来爆发的金融危机中都伴随着房价的剧烈波动。房地产泡沫引发金融危机主要是由于借贷市场的失衡引起的，房地产泡沫破灭后，房地产价格急剧下降，造成消费者持币观望，房地产成交量大幅萎缩，导致房地产企业经营极其困难，甚至破产。

由此造成金融机构的呆账、坏账的大量增加，大量资金撤离，并且进一步引起了金融业的“多米诺骨牌效应”，而使金融机构由点到面，逐个破产。因此，我国应引以为戒，谨防房地产泡沫破裂加剧金融危机。

三、在当前金融危机下房地产泡沫防范的必要性

金融危机爆发前中国房地产业十分繁荣，甚至有些过热，不可避免地产生了较大泡沫，很多人担心一旦房地产市场的泡沫破碎，中国的经济将受到重创，十分危险，甚至戏称“中国的房地产业绑架了国民经济”。

但金融危机爆发后，不少商业银行对房地产信贷紧缩，房企基本上都已经失去了融资能力并受到了显著影响。房地产业投资增速明显放缓，土地购置面积、新开工面积、施工面积、竣工面积和房价涨幅都出现了同比下降的态势。

在这种情况下，很多人会以为房价的变化会在一定程度上挤出房地产泡沫，从而泡沫防范的压力会减小。

但实际上当前房地产泡沫并不小，而且还有可能进一步被放大。得出这种结论主要考虑到两个方面因素：

(一)中长期内我国房地产的供求状况基本稳定

在金融危机背景下，前几年流人的生产要素由于“时滞”的存在并不会立即减少房屋的供给。但生产成本、相关商品的价格及预期的变化，则会相应增加商品房供给。

因此，在金融危机冲击下，短期内房屋的供给将会保持相对稳定。从长期看，房地产业仍将是我国的支柱产业，随着经济的发展，供给将会稳中有升，而长期内房地产价格会涨落互见，仍旧会出现上涨的阶段。

(二)国家的内需扩大计划和地方政府对GDP的追逐

房地产开发商及地方政府的推动下，可以制造短期的经济繁荣，甚至可以把GDP描绘得更美。但从美国次贷危机的经验中，我们可以看到，即使在美国这样金融监管严厉、金融市场发达的情况下，都会发生如此巨大的风险与危机。中国如果任由房地产泡沫吹大，后果也将显而易见。

因为，就目前的情况来看，如果房地产不是一个炒作投机的市场，对中国的绝大多数居民来说，是没有能力进入这样高房价的市场的。一个居民没有支

付能力的市场，如果仅是通过银行的金融杠杆来炒高房价、来制造短期的房地产市场繁荣、来增长GDP，那么这个房地产的泡沫一定会吹得比美国还要大。

四、房地产泡沫防范的思路与对策

在当前的形势下，防范房地产泡沫关键是把房价控制在相对理性的范围内。据资料统计，目前房地产项目中来自于银行的资金竟高达61％。

因此，防范房地产泡沫最有效也是最容易操作的方法是从金融领域人手，加强对银行等金融机构的监管，加强信贷监管，抑制投机。

(一)加强对金融机构的监管

金融机构是房地产市场资金的主要来源之一，控制其供给是达到控制房价上涨目的的必要措施。由于金融创新，对金融机构的监管难度不断加大。监管措施往往跟不上金融创新的速度，以至于导致监管的失败。

这次美国的金融危机就是因为商业银行贷款证券化使放款机构突破传统住房贷款“先存后贷”经营模式的约束而造成的。

因此，只要金融监管措施跟上金融创新的速度就是最有效的方法。

(二)完善金融体系

目前，我国的房地产金融体系主要与银行制度有关，我国银行业是在金融体制不健全的情况下涉足房地产信贷业务的，我国的个人信用制度、抵押制度和抵押保险机制目前还不完善，银行自身也存在着许多不足之处，如资本金不足、不良资产过高、资产负债管理水平低等，这些都会加大房地产信贷的风险。

我国银行业应当从基础设施建设人手，提高自身抵御金融风险的能力；金融监管部门应从制度建设人手，完善信用制度、抵押制度、抵押保险和抵押二级市场的发展，提高资本充足率，控制不良贷款率。

(三)调整货币政策和房地产信贷政策

房地产业跟金融业的密切相关性，决定了房地产泡沫的产生，在很大程度上源自宽松的货币政策，以及与之相适应的宽松的房地产信贷政策。

在流动性充裕、融资成本较低的情况下，如果投资投机需求都很旺盛，企业投资开发热情高涨，市场渐渐出现非理性繁荣现象，在这一过程中，如果政策不能提前、有效地调整，那么房地产泡沫很容易产生。

因此，一方面货币当局通过货币供给、利率和信贷条件等手段调整房地产信贷流向。

另一方面商业银行加强房地产信贷管理，合理控制和调控房地产信贷规模，防范金融风险。

(四)拓宽房地产融资渠道，监控和规范房地产业融资行为

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金融危机又称金融风暴，是指一个国家或几个国家与地区的全部或大部分金融指标(如：短期利率、货币资产、证券、房地产、土地价格、商业破产数和金融机构倒闭数)的急剧、短暂和超周期的恶化。货币币值出现幅度较大的贬值，经济总量与经济规模出现较大的损失，经济增长受到打击。往往伴随着企业大量倒闭，失业率提高，社会普遍的经济萧条，甚至有些时候伴随着社会动荡或国家政治层面的动荡。

一、美国次贷金融危机产生的过程

进入20世纪90年代以来，金融危机频繁爆发：先是在1992年爆发了英镑危机，然后是1994年12月爆发的墨西哥金融危机；1997～1998年东亚金融危机。从2007年上半年开始，美国抵押贷款风险开始浮出水面，随后，次贷危机全面爆发，并迅速席卷整个世界，成为全球性金融危机。

本轮金融风暴是美国房地产次贷危机进一步延伸的结果，而次贷危机则与美国金融机构在金融创新中过度利用金融衍生品有关。什么是次贷危?美国房贷两大巨头(房利美和房地美)购买商业银行和房贷公司流动性差的贷款，通过资产证券化将其转换成债券在市场上发售，吸引投资银行等金融机构购买，而投资银行又利用其“精湛”的金融工程技术，再通过创新将其进行分割、打包、组合并出售。由此，最初一元钱的贷款通过创新可以被放大为几元，甚至十几元的金融衍生产品，以至于最后没有人再去关心这些金融产品的真正基础价值，从而助长了短期投机行为，最终酿成了严重的次贷危机。这个过程发展之快，数量之大，影响之巨，可以说是人们始料不及的。大体上说，可以划成三个阶段：一是债务危机，借了住房贷款的人，不能按时还本付息引起的问题。第二个阶段是流动性的危机。这些金融机构由于债务危机导致的一些有关金融机构不能够及时有一个足够的流动性对付债权人变现的要求。第三个阶段，信用危机。就是说，人们建立在信用基础上的金融活动产生怀疑，造成这样的危机。

当前的金融危机是由美国房产市场泡沫促成的。从某些方面来说，这一金融危机与第二次世界大战结束后每隔4年至10年爆发的其它金融危机有相似之处。然而，在金融危机之间，存在着本质的不同。当前的危机标志信贷扩张时代的终结，这个时代是建立在作为全球储备货币的美元基础上的。

这通常是未能认识到贷款意愿和抵押品价值之间存在的关系。如果容易获得信贷，就带来了需求，而这种需求推高了房地产价值；反过来，这种情况又增加了可获得信贷的数量。当人们购买房产，并期待能够从抵押贷款再融资中获利，泡沫便由此产生。近年来，美国住宅市场繁荣就是一个佐证。以美国为代表的发达经济体，在过去近10年，受益于全球化的大趋势，经济不断繁荣，但这种繁荣的基础其实比较脆弱。这些经济体自身的储蓄相对不足，消费不断增长，经济的金融化趋势不断加强，其集中的表现就是家庭利用已有的金融资产，尤其是房地产为抵押，向银行借款来支持其日益高涨的消费。这一格局发展的必然结果就是消费信贷链的破裂，集中的表现就是美国的次级房贷危机。每当信贷扩张遇到麻烦时，美国当局都采取了干预措施，向市场注入流动性，并寻找其它途径，刺激经济增长。当时金融市场刚开始全球化，美国则开始出现经常账户赤字。金融全球化使美国可以吸取全球其它地区的储蓄，并消费高出自身产出的物品。2006年，美国经常账户赤字达到了其国内生产总值(gdp)的6．7％。通过推出越来越复杂的产品和更为慷慨的条件，金融市场鼓励消费者借贷。每当全球金融系统面临危险之际，金融当局就出手干预，起到了推波助澜的作用。1980年以来，监管不断放宽，甚至到了名存实亡的地步。如果美国政府能够及早对华尔街进行审查和监管，“两房”、雷曼兄弟、美林、贝尔斯登和华盛顿互惠银行等或许就不会像多米诺骨牌一样倒掉。“次贷危机”这只“美国蝴蝶”扇动翅膀所引发的金融海啸迅速向全球蔓延，向实体经济蔓延，并最终造成全球性金融危机。

二、运用理论揭示美国次贷金融危机实质

2008年美国次贷金融危机的实质是新时代的经济危机。对资本主义经济危机的分析主要针对十九世纪的实体经济生产相对过剩危机。马克思指出，资本主义经济危机由资本的贪婪本性所导致，而且经济危机会在资本主义发展过程中重复出现，无法避免。经济危机与资本主义与生俱来，是一种制度病、基因病。经济危机产生的过程是这样的：由于资本对利润永不知足的贪婪，推动着生产规模越来越大；又由于财富中的大部分被资本家所占有，劳动者的购买力相对于不断扩大的企业产能实际上是趋于下降，于是产品卖不出去，资本周转中断，企业只能被迫闲置生产力，于是经济危机爆发了。但是经济危机不能消除资本主义社会的一些根本矛盾，于是一次危机过去后，随着经济的恢复和发展，又一次新的危机开始酝酿，并最终爆发。近一百多年来马克思关于资本主义经济危机理论被资本主义发展历史反复证明。马克思关于实体经济生产相对过剩危机的理论与当下的金融危机又有何联系呢?随着经济的全球化和信息技术的发展，虚拟经济兴起，同时货币资金投机不断出现。世界经济开始金融化，金融开始世界化，虚拟资本大量出现。资本主义发展至今，已发展为全球性金融垄断资本主义。二战后美元在国际贸易、投资和金融领域形成主导地位，这使得美国只要通过发外债、印钞票，尤其是人为地使美元贬值，就会导致其他国家所持有的美元和美国债券大幅缩水，就可以实现全球财富向美国的转移。美国人口只占世界人口的4．5％，却消耗全球30％的资源；而实际上，美国国内债务和国际债务总和早已超过60万亿美元，为美国gdp的4倍。无疑，美国是在利用其美元地位透支全世界。为了攫取更多财富，美国及华尔街“发明”的金融衍生品越来越复杂，使得金融泡沫越吹越大，当世界实体经济发展无法支撑这么大的泡沫时，金融危机爆发。因此，此次发端于美国并向世界蔓延的金融危机，更加证实了的科学性，金融危机不过是金融资本从产业资本中独立出来后经济危机特殊表现，其实质仍然是马克思理论的生产相对过剩危机。

三、金融危机对我国经济的影响

金融危机导致发达国家金融机构必须重新估计风险、分配资产。发达国家资金将纷纷逆转回涌，加强当地金融机构的稳定度。由此将导致新兴市场国家的证券市场价格大幅缩水、本币贬值、投资规模下降、经济增长速度放缓。对我国经济产生的影响表现在以下方面：外贸进出口增幅回落较快，投资增长有所放慢；工业生产显著放缓，原材料价格和运输市场需求下降；房地产和汽车市场低迷，消费热点降温；部分企业经营更加困难，就业形势严峻；财政收入增幅逐步回落，金融市场潜在风险不容忽视。在全球金融风暴中，处于风口浪尖的进出口行业受到的冲击最直接也最严重。首先，危机从金融层面转向经济层面，直接影响出口。具体到我国，短期内，中国国内需求的增加无法弥补美国经济对华进口需求的减少。据测算，美国经济增长率每降1％，中国对美出口就会降5％～6％。次贷危机进一步强化了美元的弱势地位，加速了美元的贬值速度，从而降低了出口产品的优势。美国联邦储备局不断降低利率、为银行注入流动性资金与我国紧缩性的货币政策形成矛盾，导致大量热钱流人中国，加速了美元贬值和人民币升值的进程，从而使中国出口产品价格优势降低，对美出口形成挑战。在上述因素的作用下，中国出口呈现减速迹象。除了出口数量减少外，受金融危机的影响，海外企业的违约率也开始上升，出口企业的外部信用环境进一步恶化。具体到行业，纺织行业等传统劳动密集型企业受到的影响比较严重。汽车行业受美国金融危机的影响，总体表现低迷。

船舶行业也深受其害。由于金融危机，世界船舶融资的形势也日益严峻，欧洲许多银行都暂停了船舶融资业务，预订船舶但未获融资的比例明显上升。就地区而言，东部地区由于以外向型经济为主导，所受损失相对较严重。如广东近期有2万至3万家大大小小的工厂倒闭，其中影响最大的是合俊集团旗下的两家玩具加工厂倒闭，6，500名员工面临失业，这是受金融危机冲击中国实体企业倒闭规模最大的案例。就出口国家来看，中国对美国出口金额增速下降较为明显，对欧盟和大洋洲的出口受到影响较小，而对拉美和非洲等发展中地区的出口金额则略有增长。随着金融危机的进一步发展与扩散，中国对欧洲国家，甚至部分发展中国家的出口也会受到影响，从而对中国整体出口增长构成严峻挑战。

我国出口增长下降，一方面将引起我国经济增长在一定程度上放缓，同时，由于我国经济增长放缓，社会对劳动力的需求小于劳动力的供给，将使整个社会的就业压力增加。我国将面临经济增长趋缓和严峻就业形势的双重压力。大量的中小型加工企业的倒闭，也加剧了失业的严峻形势，现在我们国家头等的经济大事就是保增长，促就业。另外，此次危机将加大我国的汇率风险和资本市场风险。为应对此次危机造成的负面影响，美国采取宽松的货币政策和弱势美元的汇率政策。美元大幅贬值给中国带来了巨大的汇率风险。在发达国家经济放缓、我国经济持续增长、美元持续贬值和人民币升值预期不变的情况下，国际资本加速流向我国寻找避风港，将加剧我国资本市场的风险。

篇8

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1006-4117（2012）01-0145-02

近来，江苏泗洪、浙江温州、内蒙古鄂尔多斯、广东东莞……这些地方相继爆出企业资金链断裂、老板欠账“跑路”的事件，引发了人们对于民间借贷的高度关注。

民间资本已形成一套相当完整和初具规模的民间借贷体系，甚至于可以与当地银行体系分庭抗礼。民间的借贷资金融入资金利率达到月息3%，季节性需求旺盛时，贷出资金利率月息可达3.5%至5%不等。民间借贷是把双刃剑，它在促进当地经济发展的同时，亦给社会带来巨大的潜在风险，全国部分地区出现的企业倒闭、老板外逃和跳楼事件，甚至导致区域金融危机的发生就是其负面影响的集中表现。当前，民间借贷危机有蔓延的趋势。

借款人明明知道月息3%―5%的利率很高，但是还是选择了到高利贷去融资。这实际上已经是一个投机的行为，其自身也知道这只是饮鸩止渴。行为金融学认为，传统意义上的经济学目前已经很难解释某些金融异常的现象。行为金融学对股票市场中人为因素研究是成功的，并且形成了相关的理论。借用其理论对分析民间借贷问题，与股票一样，是同样适应的。

基于行为金融学理论，本文引入行为金融学基本内容这个崭新的分析视角来解析国内民间借贷危机的成因，并在此基础上讨论解决问题对策，为政府宏观调控民间借贷市场提供理论依据和政策支持。

一、行为金融学角度民间借贷危机的成因

传统金融学明确的把人看做是完全理性的“经济人”，市场是有效市场，如果用传统理论解释民间借贷等非理性的利率，停留在经济人层面上，很明显是不合时宜的。行为金融学认知的人的有限理性，为研究民间借贷奠定了基本的理论基石。

它在承认了人有理性的一面的时候，同时认为人也有非理性的一面，受到许多理性之外的情感、冲动等的影响，在外界条件约束下人对自己理的控制力是有限的。这些是和原有理论截然不同。是对原有理论的改正和充实。传统金融学承认理性经济人、有效市场和完全套利假说，不注重行为主体心理诉求，而行为金融学脱离了传统金融学理论束缚，重新探讨民间借贷市场主体的心理因素对市场的影响，寻求民间借贷危机形成的微观原因。

（一）过度自信。人常常高估自己成功的机率，倾向信奉自身的判断能力，放松本人对待理性态度的限制，无形之中拔高了自我意识形态，对事物的理解过于简单化，作出抉择时都有自我归因偏差等等，种种上述心理表现就叫做“过度自信”。在决策者中间，无论是是非理性决策者还是理性决策者，都坚持认为理性站在自己这边。而且决策者认为自身具体了一定专业知识和掌握了若干有用信息，因而进行投资决定，便对自己的判断力极度自信。

反映在借贷市场上，当市场波动与贷款人的私人信息相斥时，贷款人的信心并不是等额地减少，而将原因归于客观，而当市场波动与贷款人的私人信息相符时，贷款人的信心就会膨大。贷款人的这种过度自信是推动市场成交额一路飙升，最终酿成民间借贷危机的根本原因之一。过度自信往往让交易者相信自身能准确地认知市场的变动轨迹，即便自身理性地认为价格是不可预测的。正是这种直觉判断形成了贷款人投资方向――譬如地产价格不跌的基础。面对高额利率，仍然义无反顾。要理解民间借贷危机，我们一定都要意识到贷款者的过度自信心理发挥了根本性的作用。

（二）易获得性偏误。易获得性偏误是这样一种现象：如果人们比较容易联想到某件事情，决策者便可能会错误地认为这个事件常常发生；反之，假如某类事件让人很难意识到，相关信息在人的脑海里匮乏且模糊，贷款人就会在无意识的情况下低估这类事件发生的概率。存在这样的可能性：某个社会、某个时代所盛行的、为人们熟悉的信息自然不难获得，因此，不能忽视贷款人在决策时受社会化影响的程度。

当借贷的价格即贷款利率上升时，贷款人会预期对应的投资项目价格不会继续下跌，从而继续贷款，于是就推动了更大程度的资金需求；然而，相应的贷款利率下跌，贷款人预期对应的投资项目价格继续下跌而抛售，会导致利率继续下跌。长此以往，资金价格惯性产生并进一步促进了利率的提高。

（三）心理帐户。它是指无论个人、家庭和公司都存在一个或多个确定的或潜在的帐户体系。这些帐户体系往往遵循与经济学的运算规律想违背的规则。这使个体、家庭或公司做经济决策时候常常以非预期的形式影响本身，使本身决策违背最简单的经济规律。心理账户使得贷款者面临很高的利率时仍然无所畏惧，从而导致了市场投机者的产生。贷款者将损失放在某个独立的“心理账户”，他们的心理呈现递减的敏感性，也就是当损失逐渐增加，痛苦程度会逐渐减少。所以贷款者在投资过程中表现出“赢利抛出，亏损持有”想法，最终便产生处置效应。贷款市场中，当投资品价格升高，利率处在升高阶段的时候，市场非常活跃，换手率非常高，价格被逐渐推高，逐步导致民间借贷的繁荣；反之，随着投资品价格下行，交易量也会逐渐下降。这就阐述了利率上升出现时总是随着交易量的上升，利率上升的初始会持续相当长时间。正是处置效应的存在导致了上述现象。即市场上有更多资金涌入民间借贷公司，利率持续上升的现象。

（四）从众效应。从众效应也叫羊群效应。是指决策者在信息环境非确定的情况下，其行为很容易受到其他参与主体的影响，从而模仿他人决策，或者过度小道消息、忽视自有信息，依赖舆论从而采取从众的策略。当民间借贷市场产生从众效应时，民间贷款人和借贷人往往会跟随其他人做出决策，导致借贷市场对信息过度反应，利好信息导致借贷需求猛增，投机膨胀，直到引发借贷危机；反之，利空信息会导致民间借贷市场加速泡沫破裂。

（五）模糊规避。是指参与者在进行决策时候会排斥不确定性。在面临冒险的抉择时，会产生以已知的概率作为依据的惯性，而回避非确定的概率。很显然，当新的金融产品出现，参与者往往增加过多的风险溢价，而经过一段时间后，当参与者对该金融产品有了一定程度的认知，自然地便会降低风险溢价。

在民间借贷市场，对于借贷人和贷款人而言，巨大利息收益和支出伴随着中国房地产等高回报资产的一路上扬。人们在有限的时间内，对于潜在的风险，会比较现有的状况作出调整。

二、结论和对策

（一）研究结论

通过行为金融学的若干理论深入地讨论借贷双方行为背后的心理过程就会发现：民间借贷主体决策跟传统经济学分析相反。参与主体不会像完全理性的“经济人”那样行事，即会按照预期效用理论和贝叶斯法则理性地进行市场交易和主体抉择，保持市场均衡的秩序。相反，借贷双方的判断和抉择过程中常常会受到若干心理因素的影响，表现出各种认识和情感上的差异，故此，民间借贷市场的参与者只能保持有限理性。

（二）对策

为了阻止民间借贷市场的非理，从政府、借贷双方的视角提出对策；以此来对政策进行建议

1、大力整顿民间市场秩序，规范担保公司等的行为。政府职能管理部门应大力发展中小金融机构，尤其是发展典当行、小贷公司、村镇银行等，能从根本上缓解民间借贷危机。定期汇集民间借贷信息和出现的问题；建立民间借贷监测网络，时时监控民间借贷市场情况；建立健全“银监―银行―企业”的信息通道，及时观测企业资金流向，特别是关注大额资金流向非合同关联方的领域。对一些担保公司、银行等市场的违法违规行为给予行政制裁，严厉追究其相应法律责任。

2、加强对民间借贷双方的正确引导，构建对称的信息平台机制。由于社会公众缺乏民间借贷的专业知识和有效信息，很容易产生羊群效应，政府应构建一个公开、透明的民间借贷信息平台，逐步完善民间借贷市场的信息和交易机制，媒体、专家和学者发挥正面舆论的积极作用，利用舆论进行合理引导，消除民间借贷市场的信息不对称。政府部门还应在民间借贷过热时适时预警信号，同时鼓励相关金融部门给予民众投资基本知识培训，强化借贷双方投资风险教育，调节市场情绪，引导贷方需求主体形成合理的预期，有效抑制投机心理，减少非理。

3、规范借贷双方行为，加强金融监管。加强对金融机构的监管力度，提高金融机构信息披露的透明度；进一步规范个人贷款审查的程序和标准，逐步建立并完善个人诚信系统。发挥中介机构、新闻媒体及主管部门的作用，对市场上的投机心理和投机行为加以正确引导，防止市场中多度投机。出台合理信贷政策，增加投机者的资金成本，提高其投机风险，必要时给予经济甚至是行政制裁，尽可能地遏制投机行为，减缓其对市场的冲击，减少市场中的噪声交易行为。

作者单位：商丘工学院管理系

作者简介：李超（1978- ），男，汉族，江苏省徐州市人，商丘工学院，讲师，北京工商大学产业经济学硕士，研究方向：产业业经济、企业管理、市场营销。

参考文献:

[1]饶育蕾,刘达锋.行为金融学[M].上海:上海财经大学出版社,2003.

[2]徐松茂.房地产市场异常现象的行为金融学研究[J].北方经贸,2010,3.

[3]蒋胜,黄迪.从行为金融学角度诠释股市财富效应[J].云南财贸学院学报,2004,2:43-47.

篇9

中图分类号：F830.99 文献标识码： A 文章编号：1003－3890（2009）01－0070-04

2007年夏季美国次级抵押贷款危机（Sub-prime mortgage crisis）的爆发，迅速向全球蔓延。美国房地产泡沫的破灭不仅导致国际金融市场的动荡，而且引发了美国房地产及其关联行业的衰退，拖累了美国乃至世界经济的增长。尽管西方主要发达国家政府采取了强有力的联合干预措施，部分缓解了危机的进一步恶化，但危机的影响至今尚未完全消除。目前，次贷危机造成的经济衰退已经演变为自20世纪30年代“大萧条”以来最严重的经济危机。次贷危机的发生，使金融创新和金融国际化的过程受到重大挫折，尤其是要重新认识房地产金融的创新对经济的影响。

一、次贷危机发生的原因

何谓次级抵押贷款？一般地，根据信用等级的不同，美国抵押贷款市场分为“优惠级”（Prime）和“次级”（Subprime）两个市场，次级抵押贷款的对象主要是针对信用级别较低和收入不高、不稳定的借款人。次级贷款主要分以下几种：第一，无本金贷款（Interest-only Payments），允许借款人在开始的5~10年无须偿还本金，只需支付利息；第二，支付可选择贷款（Pay Option），可以选择多种偿还方式，通常是可调整利率贷款，借款人可以选择多种月供方式，包括全额支付本金，只支付利息、无须偿还本金等方式；第三，混合贷款（Hybrid）即贷款合同执行初期采取固定利率，某一时期后再采取可调整利率的一种贷款方式。次级贷款抵押债券（Subprime MBS），主要是指以次级房贷为基础资产的证券，房地产金融机构通过证券化的方式，可以将风险转移给资本市场。

次贷危机经历了一个较长的过程。美国房地产业繁荣的经济背景是，20世纪90年代中期以来，美国经济增长强劲、长期利率处于低位、外来移民涌入、劳动力数量不断增加；金融背景是始于20世纪80年代金融自由化的浪潮，美国政府出台了一系列放松金融管制的法律法规，为房地产次级抵押贷款的发展创造了条件。次级贷款为信用低的人群购买住房提供了可能，因此受到普遍欢迎。互联网泡沫崩溃后，美国政府为刺激经济而实施了长期的宽松的货币政策，促使房价不断增长，其中，房地产金融产品的创新起了推波助澜的作用。金融机构将次级抵押贷款打包成次级贷款抵押证券，经过信用增强，由信用评级机构评级，最后出售给市场投资者。在房价不断上涨的条件下，投资次贷抵押贷款证券能够获得丰厚的利润，因此受到机构投资者的追捧，市场规模迅速膨胀。据统计，美国次级贷款抵押证券的规模由1995年的650亿美元增长至2006年的1.3万亿美元，占美国住房抵押贷款总额的比重由2002年的0.7%增加至2006年的20%。

近年来美国经济、金融环境已经发生了变化，导致房价上涨的势头受阻。自2004年中期开始，美国连续17次上调联邦基金利率，由1%调整至5.25%。因为美国大约75%的次贷合同都是采取可调整利率的，每2~3年就要调整一次。利率的重置使房贷利率不断攀升，导致贷款者还贷压力加大，越来越多的购房者不堪重负。受利率不断提高的影响，美国房市经过多年上涨后，从2006年中期开始冲高回落（如图1所示），房价的不断下跌使越来越多的人采取违约、停止抵押赎回权等手段逃避债务，引发了房地产金融市场的不断萎缩，最终导致国际金融市场的危机。次贷危机的直接原因是美国房价的冲高回落，导致以房贷为基础的证券资产的大幅缩水，根本原因是次贷市场过度发展的自我矫正，是由信用风险累计酿成的信用危机。以次贷市场的泡沫崩溃为契机，引发了西方国家资本市场资产价格的普遍下跌，造成资产价格危机。由于这场危机由房价下跌引发，因此美国房价的下跌程度，将决定次贷危机的进一步发展。

二、次贷危机对国际金融市场的冲击

次贷危机不仅直接冲击了国际金融市场的稳定，而且把美国经济引入了温和衰退的进程，进而影响全球经济的增长步伐。

金融市场上受到次贷危机直接影响的有商业银行、抵押贷款金融机构以及投资银行、房地产投资信托（REIT）和对冲基金等机构投资者。由于借款人违约，导致这些金融机构减记账面资产、提高资产准备金而遭受巨大损失。截至2008年5月，全球金融机构已经确认的与次贷有关的资产减记和实际发生的利润损失已经达到3 790亿美元。以美国为例，美国联邦存款保险公司的8 533家成员银行，2007年第四季度总利润已由上一年同期的352亿美元降至6.46亿美元，下降了89%，是1990年以来表现最差的一个季度；2007年各家银行盈利约1 000亿美元，比2006年的1 450亿美元下降了31%；进入2008年第一季度，各家银行盈利总额由上年同期的356亿美元下降到193亿美元，下降了46%。次贷危机不仅沉重打击了美国金融业，而且迅速波及到全球的金融市场。IKB德意志工业银行率先宣布遭受次贷危机影响而发生重大损失，最后由德意志银行和德国商业银行联合救助，资金达350亿欧元，2008年2月德国政府再次提供150亿欧元的救助方案；英国第五大信贷银行――北岩银行因为次贷危机影响而发生挤兑现象，一共被提取了10亿英镑，英格兰银行向该银行注入资金，成为50年来最大救市，2008年2月最终还是被英国财政部收购，变成了国有银行；瑞士联合银行2007会计年10月报告称，受次贷危机影响，银行亏损超过30亿美元。2008年4月各大投资银行纷纷公布了亏损报告，其中日本瑞穗金融集团预估瑞穗证券2007年度与次级抵押贷款相关的交易损失达39亿美元；美林公司宣布2008年第1季度净亏损达19.6亿美元，亏损大于预期，且为连续第三季度亏损，该公司第1季度资产减记总额超过了65亿美元，并将再裁员3 000人；花旗集团宣布，在冲减逾130亿美元损失后，2008年第1季度净亏损51.1亿美元，合每股损失1.02美元；东京三菱日联金融集团预计，截至3月31日的1财年内，该集团在次级贷上的相关损失折合为9.21亿美元；瑞信2008年第1季度资产减值53亿瑞郎，财务状况因此转盈为亏，净亏损达到21.5亿瑞郎；摩根斯坦利2008年第1季度总的净收入下降至83.3亿美元，相比2007年同期下降17%，净利润为15.5亿美元，相比2007年同期的净利润26.7亿美元下降了42%；德意志银行也宣布近五年来首次出现净亏损。2008年4月份IMF出台的报告宣称，全球次贷危机造成的损失预计超过1万亿美元。其后这一预测结果不断被调高，纽约大学经济学家Nouriel Roubini估计，次贷危机造成的损失将达到2万亿美元。受次贷危机影响，截至2008年8月，全球超过100家大商业银行和证券公司的资产减记和信贷紧缩造成的损失已经超过5 000亿美元。受次贷危机影响的主要金融机构如表1所示。

次贷危机造成贷款抵押公司大规模破产倒闭和其他金融机构的巨额损失，相应地，股票市场也不能免遭厄运。2007年7月19日，道琼斯工业指数达到历史新高，收盘14 000点，但是次贷危机爆发后，当年8月15日该指数已经跌至13 000点。其他国家股市，包括巴西和韩国等地的股市也深受影响，2007年8月17日韩国综合股价指数KOSPI当日跌幅达8.8%，香港恒生指数也在当日一度急泻940点，跌至5个月以来的低位，次日日经平均指数亦大跌874点，是7年以来最大单日跌幅。经过近半年的冲击后，2008年1月22日亚太区股市再次大幅下挫，其中香港恒生指数当天下跌2061点，以点数计为历来最大跌幅。

三、次贷危机对中国银行业的影响

近年来中资银行加快了海外扩张的步伐，包括中国工商银行、中国建设银行、中国银行等在内的多家中资银行纷纷以参股、并购或在境外设立分支机构等方式，进军海外市场。随着次贷危机逐步深入，中资银行的海外投资损失逐渐凸现出来。次贷危机对中国银行业的影响包括直接和间接两种，前者是直接投资次级贷款抵押证券而遭受的风险，后者是参股外资银行而蒙受的潜在损失。中国银行2008年第一季度季报显示，截至2008年3月31日，中国银行持有美国次级债的账面价值为44.28亿美元，计提的减值准备14.98亿美元；工商银行公布的2008年中报显示，截至2008年6月30日，工商银行持有的与房利美和房地美有关的抵押贷款证券27.16亿美元，计提的减值准备7.02亿美元；建设银行2008年中报披露，建设银行持有与房利美和房地美有关的债券账面价值32.5亿美元，持有美国次级贷款抵押债券面值2.73亿美元，共计提的减值准备共计6.71亿美元。民生银行、国家开发银行因为入股外资金融机构也蒙受了损失。2007年10月民生银行海外收购美国联合银行，目前美国联合银行股价跌至8美元左右，较民生银行17.79美元/股的收购价少了一半以上；国家开发银行因为收购英国巴克莱银行股权也遭受次贷危机的影响，国家开发银行持有巴克莱银行3.1%的股份，收购价为7.2英镑/股，而当前巴克莱银行股价仅在3.3英镑左右，国家开发银行蒙受了较大的账面损失。

四、对金融创新的再认识

始于20世纪70年代的金融创新，资产证券化是重要的组成部分。资产证券化产品主要可以分为资产支持证券（ABS）和房屋抵押贷款证券（MBS）两大类，其中ABS又可以分为狭义ABS和抵押债务证券（CDO）两类。次级贷款抵押证券，顾名思义是指以次级贷款为基础资产的资产证券化产品。房利美和房地美，全称分别为“联邦国民抵押贷款协会（Fannie Mae）”和“联邦住房抵押贷款公司（Freddie Mac）”，都是属于美国政府主办的企业，房利美和房地美这两家住房抵押贷款公司，其业务占美国次贷市场七成的份额。它们将次级贷款打包成证券，在二级市场上出售，增加了资产的流动性，而且分散了信用风险，因此这一金融创新自1970年美国的政府国民抵押协会首次发行以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券、完成首笔资产证券化交易以来，资产证券化逐渐成为一种被广泛采用的金融创新工具而得到了迅猛发展。

次贷危机使各国反思以证券化为标志的金融创新和金融国际化的进程。第一，资产证券化使贷款机构将信用风险转移给资本市场上的机构投资者，金融全球化又将信用风险传递给各国的机构投资者。资产证券化和金融全球化虽然降低了风险的集中度，在全球范围分散了信用风险，但是刺激了全球的信用膨胀。信用链条一旦断裂，容易引发一系列连锁反应，证券化使信用危机由银行系统扩展到了金融市场，对金融和经济的冲击有放大的效应，最终酿成国际性金融危机；第二，抵押贷款证券等金融衍生产品，割裂了产品本身与基础资产之间的联系，使得投资者难以对产品的风险进行客观评价，只能根据产品的历史业绩和独立评级机构提供的信用评级进行判断；第三，在证券化的收益分配链条上，由于独立评级机构、审计机构、法律咨询机构等第三方金融服务部门都是向证券发起人收取费用，这种利益结构必然会损害第三方机构的独立性和客观性，低估抵押贷款证券的潜在风险，损害投资者的利益；第四，金融机构通过各种创新手段来逃避监管和信息披露义务，这些资产不必纳入合并会计报表，容易造成监管漏洞，使金融机构倾向于投资高风险高收益的证券资产，加大了损失的可能性。

五、次贷危机对中国房地产金融的启示

中国房地产金融化始于1991年，当时上海市参考新加坡的经验建立了住房公积金制度，到了1994年，全国大中城市基本建立了完备的住房公积金制度。1998年中国开始了以货币化为标志的住房制度改革，同时中国人民银行陆续出台了《个人住房贷款管理办法》等配套政策，此后住房货币化改革进程加快，个人住房贷款规模迅速增加。2007年国内A股上市的14家银行年报显示，14家上市银行2007年度个人按揭贷款增加4 582亿元，占当年总贷款比率5.5%。截至2008年第二季度末，全国各银行住房抵押贷款余额约3.2万亿元，占银行全部人民币贷款余额的比重为11%，占银行全部人民币资产余额的比重为6%，按揭贷款已经成为中国银行信贷市场和金融市场的重要组成部分。

在中国住房信贷资产证券化方面，2005年12月中国建设银行首推建元住房抵押贷款支持证券（MBS）产品，金额为30亿元；国家开发银行发行一期开元信贷资产支持证券（ABS）41亿元，2006年4月国开行发行二期开元资产支持证券57亿元。随着国家开发银行2007年6月总规模80亿元证券化产品的发行，商业银行第二批信贷资产证券化试点拉开帷幕。浦发银行在2007年9月发行了总额为43.83亿元的证券化产品，中国工商银行在2007年10月推出了总额41.21亿元的证券化产品。总体来讲，中国资产证券化业务仍处于试点阶段，市场规模很小，房地产贷款的二级市场还不成熟。

如上所述，中国房地产金融市场仍然以个人住房按揭贷款为主，贷款主体是商业银行。个人住房按揭贷款具有收益稳定、质量优良的特点，成为各大银行优先发展的业务。而当前部分城市房地产市场成交低迷，景气下滑，令市场对银行的资产质量日益忧虑，房价波动成为房地产相关贷款的最大风险。深圳的房价大幅下跌使部分购房者“理性违约”，从而导致按揭贷款断供。据中国人民银行深圳分行统计，2008年第一季度按揭不良余额较年初上升0.81亿元至13.36亿元，不良率升至0.58%；中国人民银行北京营管部公布的2008年第2季度银行家问卷调查结果显示，16.9%的银行表示个人贷款的逾期客户数量增加，为1年来的最高占比。个人住房按揭贷款质量取决于房价跌幅，在房价高位发放的按揭贷款面临更大的风险。由房价大幅调整而造成的次贷危机，对中国银行业和房地产金融创新具有深层次的警示意义，一方面，规范房地产市场发展，抑制投机需求，整治违规房地产开发贷款，支持保障性住房建设，遏制房地产价格泡沫的进一步发展；另一方面，银行业在发放房地产相关贷款时应严格标准，如提高按揭贷款的首付比例、提高房地产开发贷款的自有资金比率等，以便在房价下跌的环境中，保持较高的安全边界。同时学习跨国银行在风险管理方面的先进经验，提高风险管理技术水平，推动商业银行优质信贷资产证券化进程，充分发挥资本市场分散风险、价格发现的功能，增强商业银行的流动性，使中国商业银行在国际竞争中立于不败之地。

参考文献:

［1］李若谷，冯春平.美国次贷危机走向及对中国经济的影响［J］.国际经济评论，2008，（2）:7-11.

［2］毛军华，等.价值显现，尚待时机：银行业08下半年策略［R］.中金公司7月23日研究报告，2008.

［3］张明.次贷危机的传导机制［J］.国际经济评论，2008，（4）:32-37.

［4］Greenspan， Alan and James E. Kennedy. Sources and Uses of Equity Extracted from Homes［R］. FEDS， 2007， Working Paper No. 2007-20.

［5］Ronsengren， E.S.. A Historical Perspective on Housing Downturn［R］.Federal Reserve Bank of Boston，2008，（Jan）8.

The Causes and Impacts of Sub-prime Lending Crisis and Suggestions on Chinese Finance

Qiu Yunbo

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想要在这片充满无限可能的领域取得成功，无论是互联网新贵，还是传统金融机构，都需要具备互联网思维，选择最适合自己的商业模式，合理组织金融服务的价值链。金融产品和服务从开始设计到最后到达客户，需要经历基础设施、平台、渠道、介质及场景等诸多环节，而金融市场竞争的关键则在于有效把控价值链上的核心环节，充分利用自身所拥有的资源和能力，在互联网金融动态、多维的生态系统中选择合理的交易主体，设计合理的交易客体和标的，并充分利用互联网大数据合理定价，进而设计出便捷、合理、风险可控的交易结构，从而在互联网金融的竞争中占得先机。

互联网金融时代的商业变革

互联网金融是互联网技术革命与金融创新共舞下的深刻商业变革。互联网技术指的是新支付技术、云计算、社交网络、大数据、移动技术、搜索引擎等，传统金融业务则包括资金融通、信息中介、资产证券化等。在互联网技术下，这些金融业务会出现新的形态和创新的商业模式，比如P2P、第三方理财、移动支付等，涌现出一系列的金融创新。对金融体系而言，互联网金融是新经济下的新金融，对传统金融的改造和革新更多来自于业务创新、模式创新、价值创新。

日常消费场景的改变，智能手机和4G网络的普及逐步实现人类线上线下O2O生活的融合;信息数据24小时获取，连通人们以前下线后无法跟踪的行为断层;多样化的线上、线下行为使数据能更好地描绘出不同主体的真实肖像。而这些改变都在倒逼着整个金融体系的革命，因为金融就是与各行各业不同经济主体的经济活动紧密相连的，当金融行业的参与者、参与内容、参与方式都发生改变时，金融必然要发生改变。

进入移动互联网时代，传统金融产业将发生哪些突破？如果从商业模式的分析视角来看，金融行业的价值空间、交易成本、驱动力、结构形态等都有可能产生突变。

第一，价值空间空前提升。价值空间提升主要包括两个方面：首先，在用户规模和交易数量上，由于长尾市场的消费金融、大众理财、小微贷款的需求被激发，创造出许多以往没有的、小额、巨量的金融交易。比如，余额宝的出现让普罗大众唤醒理财意识，只需将支付宝上的资金余额购买货币基金，即可享受到最高7%的理财收益，而不必准备5万元以上的存款到银行柜台签署多份理财协议，如此小的金额还可以随时调用，理财、消费两不误。还有，P2P和众筹的发展，使长尾市场便捷、小额地出借高息资金对自己的资产进行差异化配置成为可能。随着长尾市场金融品种的增多，各种为普通大众服务的第三方理财APP也相应推出市场，比如随手记、银率网、中民保险网都在长尾市场帮助客户进行产品筛选和资产配置。其次，在效率上，移动互联时代下现实与虚拟世界的真正融合创造出更高频次的交易，提升了交易效率。以往的线下网点受到银联POS机的数量约束;用户拥有多张银行卡，容易忘记密码，或者卡内余额不够，导致很多交易无法完成;同时POS刷卡手续费让许多商家仍愿意接受现金，接受现金便会产生验钞、清点、找零钱的时间损耗，造成许多交易频次被削减。而在移动互联时代，商家或者个人一个APP，一个第三方支付账号只需二维扫码一个步骤即可完成支付全过程，免去所有手续费、装机费、设备维护成本，减少了现金或者银行卡交易的多种时间浪费，降低了长作业流程的人工干预风险，提升了交易效率。

第二，交易成本下降。交易成本下降除了得益于技术的进步带来的支付方式便捷化，节约了各种交易过程的显性成本，同时还得益于多网融合加速，违约逃逸成本增加，降低了违约失信所带来的隐性成本，而这种成本正是约束着中国金融无法高效运作的深层次原因。违约成本的增加主要是由于政府、商界、民间都意识到只有将信息孤岛链接起来才能对那些交易不诚信的主体进行惩罚，也只有当不诚信之举有了便捷、低成本的跟踪技术渠道，才能回到金融的信用本质，实现整体交易成本的下降。互联网技术的进步不仅让交易过程和交易体验在人性化方面得到大大的提升，同时还因在交易过程中记录下了人们线上线下交易行为的数据，使得现实世界与虚拟世界不再泾渭分明，每个人都更真实地被数据监测跟踪还原了其最真实的整体肖像。

第三，行业商业模式驱动力改变。过去由于技术成本限制，导致长尾（帕累托分布）市场服务受到限制，长尾群体的长期金融需求被压抑，互联网金融的介入使长尾市场得到解放并发展迅猛，金融服务由20%高净值的高端市场走向普惠金融。而由于高额的交易成本，国内金融市场难以顾及小额“长尾”投融资方。据统计，对于多数商业银行，当单笔贷款小于一定额度和期限时，银行信贷审查成本是要高于贷款收益的。由于居高不下的人力和渠道成本约束，银行所覆盖的客户群体较小，无法满足广大的中低端客户需求。传统金融机构的网点都是围绕优质客户群体展开，市中心布局私人银行服务网点，中央居住区布局贵宾客户和理财客户服务网点，但这些金融服务很难真正惠及到普通大众家庭，刚入职的白领、学生以及三四线城市中低收入居民和广大农村居民很难享受到金融服务。低廉的移动技术交易成本，日益改进的用户交易体验，足够大的长尾空白市场，形成一股新的驱动力改变着整个传统金融的商业模式。在新的互联网金融模式里面，金融体系的盈利不再单一依靠融资利息收入，与此同时，金融机构还会付给资金投资者更高、更有吸引力的利息成本。因此，其盈利驱动力不再来自息差，而是来自其他附加价值的盈利。而对不同附加价值驱动力的设计，就构成了不同的新商业物种。

第四，商业模式管道形态改变。价值空间提升、交易成本下降、商业模式驱动力改变的综合结果，就是出现了独立于传统金融机构的、纯中介的、不承担风险的去中心化金融撮合平台，如P2P、众筹等。简单来讲，金融业态可以分为投资端、融资端以及中间各个金融主体提供的金融产品三大版块。融资端是拉动整个金融行业创新的动力。随着时代的发展，融资端衍生出新的需求，为满足客户需求，金融行业必须进行创新，从而拉动投资端。如果把所有的金融产品比喻成连通投融资端的管道，那么金融机构则是管道铺设者，投资资金相当于管道里的水，由于投资者不同的风险偏好以及不同的风险承受能力，在进入市场时就带上了不同的标签，相当于液态分层，这就决定了投资者的资金会进入不同的管道，而管道的另一端接通的是融资端，融资端不同的融资需求决定了资金的收益和风险。可以将融资端比喻成一片“农田”，不同层次的资金灌溉不一样的农作物，而农作物的类型自然就决定该笔资金可以获得的收益以及需要承担的风险。这种“资金池模式”所带来的固有问题就是金融机构成为中心节点，大部分风险需要自己来调查、审核、承担，尤其在金融市场仍处于初级阶段的中国，“刚性兑付”、“政府兜底”是许多大众投资者根深蒂固的风险理念，这也是许多高风险高收益的金融理财产品无法拆开为小份在大众层销售的原因。

平安银行橙e平台探索“互联网+产业+金融”融合发展新路

互联网金融商业变革时代下，平安银行确定了“做互联网时代的新金融”的战略，并将“互联网金融”作为潜心打造的四大业务特色之一。为此，平安银行专门设立了网络金融事业部，作为全行创新商业模式、优化服务手段、提升客户体验、推动银行业务全面互联网化“新常态”的装备事业部。同时，在互联网门户建设方面，分别打造了面向公司、零售、同业、投行等客户群体的“橙e网”、“橙子银行”、“行e通”和“金橙俱乐部”。本文以橙e平台为例，介绍平安银行积极顺应互联网金融商业变革的举措。

2014年7月9日，平安银行“橙e网”上线运营，一个集网站、移动APP等各项服务于一身的大型平台正式面市，意在帮助中小企业建立更加完善的电子商务+综合金融的生意管理系统和营商生态。橙e平台是平安银行支持传统企业互联网转型升级推出的“供应链金融+互联网金融”整合服务平台。

我国经济正进入以互联互通、转型升级为主旋律的发展新阶段，金融应与时俱进，支持企业通过供应链协同、互联网化、商业模式转型，实现转换增长方式和升级发展。同时，近年来互联网企业纷纷介入金融，平安银行的策略是基于既有供应链金融的优势和平安集团综合金融的领先优势，做好实体经济互联网化的金融服务，为银行公司业务互联网转型破题。

平安银行“橙e网”协同核心企业、物流服务提供商、第三方信息平台等战略合作伙伴，让中小企业免费使用云电商系统，以实现其供应链上下游商务交易的电子化协同。在橙e网构造的电商网络生态体系，无论是企业，还是个人用户，都可以进行在线商务（客户可以利用橙e生意管家在线下单、发货、结算和对账，即上下游协同管理在线进销存）、在线支付（因生意而付款）、在线融资（因生意而融资）、在线理财投资（客户可以在商城选取自己满意的理财产品）。橙e网同时还嵌入了交叉销售的功能，把平安集团的保险产品等内嵌到平台中，为客户提供一站式的综合金融服务。

橙e平台中的橙e财富、橙e融资以及第三方信息平台有着特殊的意义。橙e财富将融资扩展到资产管理领域，既可以探索进行一些类资产证券化的服务以应对界外机构竞争，同时也为平台上众多B端用户（企业）的具体经办人C提供了一站式理财增值服务。

而橙e融资则可以服务于供应链的全链条企业，不仅仅是上游企业。在国外，供应链金融更为常见的模式是借助核心企业为其上游企业提供供应链金融服务，而对于橙e融资，它把融资服务拓展到了整个产业链，包含了上中下游的所有企业。

橙e融资将第三方信息平台作为批量获取供应链金融客户的战略合作伙伴。供应链金融3.0时代是平台与平台之间的竞争，而第三方信息平台，特别是细分行业的深度垂直产业互联网平台，是橙e融资直接介入合作的对象。例如，橙e网与海尔B2B电商官网建立了系统级对接合作，只要是海尔经销商，且合作年限一年以上，就可以申请橙e平台的生意管家、融资等一系列服务。

同时，橙e网与政府、企业、行业协会等广结联盟，广泛汇聚企业的价值信息数据并探索基于大数据挖掘创新网络融资服务。橙e网秉承供应链金融领先优势，通过形成“订单、运单、收单”闭环数据，集成“价值信息+供应链信用”，新近推出了一系列网络融资产品，如与大型超市服务平台――合力中税合作推出“商超供应贷”;与海尔电器日日顺平台推出“采购自由贷”;与上海电子口岸的东方支付平台推出“货代运费贷”;与行业垂直类电商惠海国际推出“赊销池融资”;与跨境供应链服务平台一达通推出“在线贷贷平安”，与各地政府、产业园区合作基于纳税人在税务机关的纳税记录推出“橙e税金贷”等，帮助中小企业借助商业信用、交易信息和日常经营管理信息，有效降低信贷门槛和借贷成本。

橙e平台与阿里金融在商业逻辑上有较多相似之处。陌生人的生意圈是阿里巴巴，而熟人的生意圈则是“橙e网”的战略定位。阿里小贷依托阿里巴巴平台的大数据，建立自己的风控体系，通过小贷业务变现数据积累。平安“橙e网”则以免费的生意管家“在线进销存”云服务吸引大量的供应链上下游企业，形成所谓的熟人生意圈后，用户的交易数据将构成数据库的内容。此外，橙e网还与第三方信息平台合作，与这些平台交换订单、运单、发票等有效信息，基于大数据分析为客户提供互联网金融服务。

与此？同时，橙e平台还将微信订阅号、微信服务号、橙e网建成“O2O营销”、“O2O服务”、“O2O金融电商”的协同互动架构，形成微信订阅号营销导入流量、橙e网电商经营流量、微信服务号以服务转化流量的良性循环。平安银行公司微信服务号积极探索网络虚拟平台与银行线下网点的互动创新，率先推出微信开户、票据贴现预审预约等O2O服务，迄今已有近3万企业享有该项特色服务，持续向橙e网转化流量客户。

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中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1006-4117（2012）03-0119-01

引言：当前，人们只要一听到金融危机四个字就位毛骨悚然，会对自己的工作和投资产生深深的忧虑。众所周知，2008年的金融危机给人们留下了深刻的印象，次贷危机爆发以来，全球范围内资本市场哀鸿一片，不仅在资本市场上造成了极大程度的破坏，对全球范围内的实体经济也造成了很大程度的破坏。2011年的美债危机和欧债危机虽然没有全面爆发，没有对全球经济造成类似2008次贷危机那样的危害，但是在短时间内也造成了全球资本市场的极度恐慌，导致2011年下半年全球范围内经济发展缓慢，诸多行业甚至发生倒退。投资银行是现代金融资本运作的产物，能够促进资本的合理流动，促进经济发展，创造社会财富。2008年的金融危机给众多的投资银行造成了毁灭性的打击。所以，在当前研究投资银行和金融危机之间的关系，分析两者之间的相互影响十分重要，也十分必要。在本文中，作者结合工作实际，就浅谈投资银行与金融危机的相互影响这一重要议题展开讨论，首先分析投资银行的业务，然后分析金融危机的成因，最后分析金融危机对投资银行造成的影响。

一、投资银行的业务概述

大家都知道投资银行和其他商业银行不同，其业务主要有债权证券和产权证券的公开发行承销方面、证券交易经纪方面以及自营业务方面等三部分内容。

第一，投资银行的证券承销方面业务针对的是股票的发行操作与承销操作以及债券的发行操作与承销操作。投资银行的主要的业务收入来源就是证券承销方面。一般来说，投资银行在资本一级市场上实现证券的承销，并实现证券在价格方面的稳定和流通方面的稳健。

第二，投资银行的在资本二级市场的重要业务是证券经纪业务，投资银行作为连接证券买卖双方的联系人，按照卖方和买方的要求以及业务量收取手续费用。此外，投资银行也经常作为证券市场的交易商，接受来自客户方面的委托，并对大量的资金进行管理，但是自身也拥有大量的证券，所以在经营时也要面对来自资本市场的各种风险。

第三，投资银行的另外一个正常业务就是自营业务。自营业务顾名思义，就是投资银行用银行自己的自由资产参与资本市场的经营，获取利润同时也承担交易风险的业务。

二、金融危机的成因分析

近年来，金融危机爆发的频率越来越高，对资本经济和实体经济的冲击和破坏作用也是越来越大，探究金融危机的成因具有重大的现实意义，是规避金融风险和提高资本市场健康稳定的必要手段和重要参考。一般说来，导致金融危机的成因主要有如下几个方面：

（一）杠杆效应。很多金融机构，特别是投资银行为了赚取资本市场上的暴利，利用金融杠杆原理，进行资本投资操作，获取数十倍的利润。

（二）CDS合同。在当代，由于资本杠杆操作的风险很高，许多金融机构一般不采取直接的杠杆进行操作，将杠杆投资的资本作为“保险”，进行其他领域的投资，这就是所谓的CDS。

（三）CDS市场。很多机构和个人进行CDS合同保险生意之后，在获取了利益之后，将CDS作为商品在资本市场上出售，构成交易行为和买卖行为，从而形成CDS市场，CDS市场的形成也是形成金融危机的不稳定因素。

（四）次贷。次贷危机以来，很多人都听说过次贷，但是大家对“次贷”这一名词没什么概念。简单的来说假设某一领域的投资，获取利润很高，于是人们将这一领域的资产高价抵押，在此进行该领域的投资，期望获取高额利润，从中形成的债务称为次贷。

（五）次贷危机。在次贷投资领域，一旦市场形势发生扭转，行情不在，就会造成投资者资不抵债的现象，而在众多的投资者和投资机构中不乏投资银行以及各种投资机构的身影。所以形成的资本漏洞也会越来越大，形成巨大的资本真空，一旦蔓延，就会构成严重的金融危机，波及到全球各国。

三、金融危机对投资银行造成的影响

金融危机对投资银行造成的破坏很大，主要表现在如下两点：

（一）金融危机迫使各国政府出面并出台相应政策进行救市。金融危机直接导致投资银行经营模式的消失，商业银行和房贷机构必然会被政府大规模接管，进而造成民众对资本市场的极度不信任，这也说明了在资本市场中任何投资机构都不可能对自己的经营进行有效的监管。

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[5]宋鸿兵称1万亿美元难堵两房窟窿，中国3000亿债券堪忧[N].时代周报，2010-07-08.

[6]过度创新与金融风暴[N].人民日报，2008-11-05.

A Reflection on the U.S. Financial Crisis

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按国内学者刘园和王达学的观点,金融危机是指整个金融体系的动荡超出金融监管部门的控制能力,造成其金融制度混乱,进而对整个经济造成严重破坏的过程。国际货币基金组织曾经在其1948年5月发表的《世界经济展望》中将金融危机分为四种类型:货币危机、银行业危机、债务危机、系统金融危机。

(一)早期金融危机的生成机理研究

周才云(2007)认为金融风险形成、积累和转化为金融危机的过程,实际上是一个从量变到质变的演变过程。这个转变过程也就是相关的经济状态从均衡转向失衡的过程,而这中失衡又分为国际收支失衡、经济结构失衡和资本借贷失衡三个方面。

在早期的研究中,迈克尔?佩蒂斯认为,始于发达国家的大范围的资本流动性收缩是导致金融危机的根本原因。Calvo(1998)通过对亚洲金融危机的研究发现,大规模的外资流入并通过银行业信用过度扩张,风险贷款增加,使一国的金融体系脆弱性增强。当一国外资流入过多导致外债过度时,在内外部冲击因素的作用下,外资的流入会出现逆转,这是导致金融危机的重要原因。

(二)美国金融危机发生过程

陈华、赵俊燕(2009)认为美国金融危机是金融风险长期积累瞬间爆发的结果。其过程是:(1)美联储的降息与房地产市场的降温。(2)金融衍生产品的催化作用。(3)信息披露不充分导致风险的不确定性因素大大增加。(4)政府监管不力,忽视了信贷风险的控制,金融衍生品的发展也超越了金融监管的范围。

张明(2007)在分析美国次贷危机成因时把危机的演进逻辑概括为三个环环相扣的风险链条,即房地产市场繁荣导致抵押贷款标准放松和抵押贷款产品创新、证券化导致信用风险由房地产金融机构向资本市场传递,以及基准利率提高和房地产价格持续下跌成为危机爆发的导火索。Fisher(1933)从实体经济角度研究了这次危机的成因。他认为,当经济陷入衰退时,企业产品销售下降,使其清偿能力丧失,借贷者为了清偿债务被迫低价抛售资产,从而使企业偿债能力进一步下降,造成债务负担加重和清偿能力下降的恶性循环,金融危机就此爆发。

这次美国金融危机的成因存在着内在逻辑(张羽呜,2008),包含金融体系的内在因素,结构性信贷产品以及发起-分销的商业模式在危机中的作用不容置疑。另外,在这场危机中,相关各方也起到了推波助澜的作用。

二、金融危机的传导路径与理论

金融危机的一个显著特点是:危机经常在许多国家同时爆发,或先在一国爆发后,迅速传导到其他国家。这一现象引起了学术界对金融危机传导机制的研究,并揭示出危机在传导的过程中各要素之间的逻辑联系。

(一)金融危机传导理论与机制

金融危机的传导,实际上是一个金融风险形成、积累、转化和扩散的过程,是一个从量变到质变的过程。陈华、赵俊燕(2009)金融危机的传导有狭义和广义之分。狭义的金融危机的传导主要是指接触性传导,是贸易和金融溢出效应的结果,即一国金融危机发生后,由于实体经济或金融方面的相互衔接,使得局部或全球性的冲击在国际间传播。广义的金融危机的传导泛指一国金融危机的跨国传播与扩散,导致许多国家同时陷入金融危机。这可能是源于贸易金融关系密切的国家间所产生的接触性传导,也包括贸易金融关系并不密切的国家间的非接触性传导,这种非接触性传导可能是由于共同的冲击产生的“季风效应”,也可能是由于投资者预期变化引起自我实现的多重均衡,即传染效应。

高蔷(2003)认为推动金融危机传导和扩散的因素很多,其中:恐慌心理的传播是金融危机传导和扩散的重要动力;某些不同类型金融市场的关联性、互动性是金融危机传导的重要机理;某些国家和地区之间经济结构的相似性是金融危机在不同地域传导的重要媒介;某些国家之间的经济关系过于密切形成金融危机在不同国家之间传导的纽带;国际间金融协调与干预机制跟不上国际金融业的发展步伐,为金融危机传导扩散提供了条件。么峥 谭艳平(2008)分析认为,金融衍生品在危机传导中的起着媒介的作用。危机蔓延是由于非理性的繁荣造成了市场的泡沫,而投资者的心理预期遵循“羊群效应”使得金融恐慌进一步蔓延。

张韶明(2003)金融危机的传导机制是由投机者、本国公众、本国政府、外国公众、外国政府、国际组织等多方参与者参加的多方非对称信息动态博弈。危机的传导导致博弈各方的实力对比、利益格局变化、所获信息变化,而这些变化又必将导致博弈均衡的变化,从而导致危机的迅速扩散。孙立平(2009)进一步认为,完整的危机要经过两步的传导过程,第一步是从金融危机到经济危机的传导;第二步则是经济危机向社会危机的传导。

(二)金融危机的传导路径

高蔷(2003)当一国宏观经济基础未因外来冲击而改变,只是因为他国危机的影响而爆发金融危机时,此时的危机传输就传染。安辉(2004)分析得出,金融危机传导的主要渠道包括:(1)国际贸易渠道―贸易溢出效应;(2)国际资本流动渠道―金融溢出效应;(3)经济全球化―季风效应;(4)自我实现的多重均衡―净传染效应。

而金融危机的传导过程可以分为两个层面(陈华 赵俊燕.2009):一个是危机在不同市场或不同领域之间的传导与扩散过程;另一个是危机在不同地理空间上的传导与扩散过程。

1、金融危机在国内的传导

金融危机的国内传导主要表现为危机在货币危机、资本市场危机、银行业危机之间的相互传递,进而向全面的金融危机演变的过程(周才云,2007)。实际上,货币危机与银行业危机和资本市场危机的扩散是双向的,在某些情况下,货币危机可能扩散至银行业和资本市场,在另外一些情况下,银行业危机、资本市场危机也可能导致货币危机。

(1)货币危机向银行业危机的扩散。Kaminskyand and Reinhavt(1999)的研究发现,许多发生了货币危机的国家也发生了银行业危机。其原因在于:在面临汇率压力时,若中央银行采取大幅度提高利率的对策,就会使银行立即陷入利率风险之中,货币危机就会向银行业危机扩散。Chang and Velasco(1998)认为,新兴市场国家金融危机产生的主要根源在于银行系统的国际流动性不足。当超额借贷的外汇头寸大到银行系统自身难以轧平时,任何负面的经济信号都会导致银行业危机的发生,并产生货币危机的连锁反应。

(2)银行业危机向货币危机的扩散。许多研究讨论了银行挤兑导致货币危机的因果关系。Gonzalez-Hermosillo(1996)指出,在金融市场欠发达的经济体中,银行危机更有可能导致货币危机的发生,这是因为市场交易者在银行危机发生后,更偏好于持有外币资产而非本币资产。如果市场主体大量抛售本币资产,必然对本币币值的稳定造成巨大压力,若短期内本币急剧贬值,货币危机的发生就难以避免了。Kaminsky and Reinhavt(1999)研究了1970―1995年几十个国家的26次银行危机和76次货币危机,认为20世纪80年代以后,随着世界上许多地区金融市场的放开,银行危机与货币危机的联系越来越密切。一般说来,银行方面问题的出现总是要早于货币危机,反过来,货币错配和资本外逃又加重了银行危机。

(3)资本市场危机向银行业危机的扩散。资产价格的大幅度下跌,通常会造成银行体系的不稳定,严重时会引发银行危机,导致金融体系的崩溃。Banerjee and Abhijit(1998)认为,由于信息不对称等原因,银行难以有效监督借款人的行为,从而使借款人将借入资金投向股市和房地产等高风险领域,以取得高投资回报成为可能,这种情况的存在使银行承担了大量风险。由于借款人遭受严重损失,大量借款不能按期归还,商业银行的资产风险暴露于市场,在银行资产损失严重和流动性严重不足的情况下,导致银行危机发生。

张明(2008)在描述这次危机的传导机制时,将其概括为:第一,基准利率上升和房地产价格下降引爆了危机;第二,次级抵押贷款的证券化、金融机构以市定价的会计记账方法,以及以在风险价值为基础的资产负债管理模式,导致危机从信贷市场传导至资本市场;第三,资产支持商业票据市场的萎缩导致商业银行被迫向特别投资载体提供信贷支持,以及受损商业机构不得不通过降低风险资产比重来重新满足资本充足率要求,导致危机从资本市场再度传导至信贷市场,造成持续的信贷紧缩;第四,财富效应、托宾Q效应、金融加速器机制、持续的信贷紧缩、次贷危机直接造成房地产投资下降等因素,导致危机从金融市场传导至实体经济;第五,在经济金融全球化背景下,危机将通过贸易和投资等渠道从美国传导至全球。

2、金融危机的国际传导

李小牧(2001)广义的金融危机国际传导泛指金融危机在国与国之间的传播和扩散,它既包括危机国内传导的溢出,也涵盖单纯由外部原因导致的跨国传导,既有存在于贸易金融关系紧密的国家间的接触性传导,也有存在于贸易金融关系并不紧密的国家间的非接触性传导。而所谓接触性传导就是狭义的金融危机国际传导,它是指在金融危机发生之前、之中、之后,某些经济要素的变化引起其他要素变化,最终引起经济金融的某些侧面或整体变化,以致引发、扩大、缓解金融危机的跨国作用过程,也称溢出效应。

贸易溢出和金融溢出是金融危机国际传导的主要途径(傅建源 张世林,2008)。溢出或者挤出效应是指一国或某市场的投机性冲击造成本国或本市场经济基本面(如贸易赤字、外汇储备)的恶化,它的恶化从而导致另外的国际或者市场的经济基本面受到冲击的压力。它的实现主要依赖于国与国或者市场与市场之间的经济贸易、资本市场之间的相互联系,从而出现短期互动现象。

张韶明(2003)把金融危机的国际传导归结为波及效应的传导,即指一个国家发生的危机恶化了另一个国家的宏观经济基础,如贸易赤字扩大、外汇储备下降,从而导致另一个国家发生危机;此外也包括“净传染”,即指一个国家的货币危机影响到投机者的信心与预期,诱发了另一个国家的货币危机。

以Baneriee(1992)为代表的许多学者将金融危机的国际传导机制分为三类:(1)危机传导的波及效应。当一个国家发生危机时,同时也恶化了另一个国家的宏观经济基础,从而导致另一个国家也发生危机。(2)危机传导的季风效应。即以发达国家为主导的全球经济环境的变动必然会对许多发展中国家产生不同程度的影响。(3)危机传导的贸易效应。当一国发生危机通常会导致本国货币贬值,必然使该国出口竞争力增强,对其贸易伙伴国的出口增加而进口减少,导致贸易伙伴国的贸易赤字增加,经济情况恶化。

一国发生货币危机后,投资者对其他类似国家的心理预期变化和投资者信心危机造成的投资者情绪的改变是金融危机的主要传染机制(李小牧,2001)。“传染效应”形成的关键在于投资者认为一些国家之间存在某种相似性。这种相似性包括的范围非常广,常见的有宏观经济基础的相似、政治与经济政策的相似和文化背景的相似,相应地,存在基于经济基础相似的传染、基于政治与经济政策相似的传染和基于文化背景相似的传染。

三、金融危机对中国的传导过程

陈红泉(2009)分析认为:次贷危机对中国实体经济的影响,主要是通过贸易传导机制、产业联动效应和金融传导机制产生的。第一,由于次贷危机引发的全球经济衰退、需求下降和国际贸易增长放缓。这其中首当其冲影响最直接的显然是作为“世界工厂”的中国出口部门。第二,金融危机通过产业的结构性震动效应和存货的加速原理两个方面,向我国蔓延和传导。第三,次贷危机的金融传导机制是通过银行信贷市场和股票市场两个方面冲击中国的实体经济的。首先,国内部分商业银行因持有美国债券而在次贷危机中遭受直接损失。其次,次贷危机对中国银行业和实体经济的主要影响。不是银行业在次贷危机中的直接损失.而是担心次贷危机导致的国内经济衰退而出现的惜贷现象。

赵晓辉(2008)金融危机在全球的“辐射效应”日益显现的同时,也大大地影响了我国的经济发展。按照虚拟经济的特点,它必然会通过实体经济之间的传导、价格传导作用、关联企业之间的传导、金融领域的传导、心理传导等方面来影响我国的经济。卢盛荣(2009)的研究同样发现,金融危机将通过汇率与外贸、流动性需求、市场预期、产业联动效应传导途径影响我国经济。

杨万东(2008)在研究美国金融危机对中国经济的传导路径时将其归结为:第一,外贸传导。第二,香港市场传导。第三,估值水平引导。第四,合力性影响。第五,投资性亏损。

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