股票投资分析的方法范文

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篇1

随着我国股票市场飞速发展，进行股票理财逐渐成为企业和个人进行资产增值的一个主要手段。但选取合适的股票牵涉因素非常宽泛，因此如何使用专业的统计手段选取股票逐渐成为广大投资者非常重视的部分。

层次分析法最早由美国学者t.l.satty（1977）提出，是一种将复杂系统的评价决策思维过程数学化的多目标评价决策方法。本文尝试使用层次分析法，以沪深股市的4只房地产股票为例，通过层次划分来简化各种影响选取的投资指标，通过对指标进行加权处理后对方案层进行比较，然后得到相应的层次分析结构模型，为层次分析法在股票投资领域的应用进行了探索和实证。

二、研究方法

本文使用层次分析法，在进行系统分析、设计、决策时，一般分为四个步骤，分别是：

（一）对系统中不同因素之间的关系进行分析，构建递阶的层次结构模型。

在模型中，一个复杂的问题按照各种不同因素的关系，一般依照上中下不同层次划分为三类，分别是最底层（一般是要使用的各种措施方案，用于解决问题）、中间层（一般用于衡量是否达到目标的判断准则，有准则和子准则）和最高层（往往只有一个，就是决策者希望达到的决策目标）。

（二）每个不同层次的不同元素按照上一层的准则重要性，进行两两比较，构建两两比较判断矩阵，并进行一致性检验。

比如，当我们考虑方案层各元素cj，j=1，2，3时，考虑到准则层元素bk，k=1，2，3，的重要性，设cij为方案ci与cj，从相对重要性的角度与上层元素bk进行比较后，其赋值规则见表1。

表1判断矩阵标度及其含义

注：cij的取值可更加细化地取2，4，6，8或1/2，1/4，1/6，1/8

定义一致性指标，要求一致性检验必须通过，因为必须要把这种不一致的程度控制在一定范围内，防止出现在多阶判断时的不一致现象。然后引入平均随机一致性指标尺及其系数表，设n为判断矩阵阶数，当n=l，2，……，9时，其对应平均随机一致性指标见表2。

表2平均随机一致性指

维数 1 2 3 4 5 6 7 8 9

ri 0.00 0.00 0.58 0.96 1.12 1.24 1.32 1.41 1.45

由表2，计算判断矩阵的随机一致性比率cr，当

时，可以认为判断矩阵具有满意的一致性。

（三）通过层次单排序计算不同元素在每个准则下的相对权重。

层次单排序的算法包括方根法、和法两种，其原理是根据判断矩阵来计算各元素在与上一层某元素有联系时的重要性次序的权值。本文的层次单排序使用和法来计算，共4个步骤：

1.对判断矩阵每一列元素求和；

2.用判断矩阵的每一元素除以其所在列的和，转换成标准判断矩阵；

3.对判断矩阵每一行元素求均值，得出层次单排序；

4.把标准判断矩阵乘以层次单排序向量（对应于最大特征根的特征向量），对所得向量的所有分量求和，得到判断矩阵的最大特征根：

（四）层次总排序。

经过上述三步以后，就可以使用层次总排序，对最底层元素相对于最高层元素（即最终目标）的相对重要性进行计算，得出排序值。

三、模型构建

基于层次分析法进行房地产类股票投资决策的模型构建，经过分析，本文最终将影响因素聚焦在公司基本素质分析上，具体包括两个维度，分别是公司竞争地位和公司营利能力及增长性。

在上述两个维度上，房地产企业均有其不同于其他行业的特殊性，首先，房地产公司的公司竞争地位主要体现在三个因素：主营业务收入、公司规模和融资能力。其次，房地产企业的营利能力及增长性主要由公司的股票的市盈率、市净率、重估净资产（ranv）以及净资产收益率这四个因素来说明。按照层次分析法对上述所分析的各相关因素进行归纳，得到最底层为具体的待选股票，中间层次是准则层和子准则层，最高层次即为最佳投资目标，对其构造投资决策层次结构图如图1所示：

图1房地产股票投资决策层次结构图

下面依据层次结构图构造判断矩阵并进行层次单排序。

（一）得到判断矩阵a-b。对准则层的公司竞争地位和公司营利能力及增长性两个指标进行两两比较，然后得到判断矩阵为：

上市表示两个因素权重的特征向量，其中最大特征值。

（二）得到判断矩阵b1-c。对主营业务收入、公司规模和融资能力等三个子准则根据公司竞争地位这一准则进行两两比较，得到判断矩阵为：

上式表示三个子准则权重的特征向量，最大特征值，ci=0，cr=0<0.1，因而矩阵满足一致性。

（三）得到判断矩阵b2-c。同理，对市盈率、市净率、重估净资产（ranv）以及净资产收益率这四个值就公司的营利能力及增长性这一准则进行比较，得到判断矩阵：

上式表示四个子准则权重的特征向量wb2=（0.4547， 0.1411，0.1411，0.2631）t，最大特征值，ci=0.0034，cr=0.0038<0.1，故此矩阵满足一致性。

（四）对子准则层一直到方案层逐层进行层次总排序，计算出所有子准则的权重如表3所示。

表3 子准则指标权重

指标 c11 c12 c13 c21 c22 c23 c24

权重 0.14 0.05 0.14 0.31 0.09 0.09 0.18

（五）对所选股票的各项指标数据及权重进行加权计算，得出各股票投资价值的优劣排序。具体计算为：

转贴于

其中，即投资价值，为n个股票投资价值的得分向量，代表m个评价指标的权重向量，是n个企业m个指标的无量纲化数据矩阵。

四、实证分析

本文数据来源于大智慧软件及上市公司咨询网，待选的4只房地产公司股票分别是万科a、渝开发、金融街和张江高科等房地产开发与经营类企业，选各公司相关指标的2011年的第一季度具体数据进行决策分析。四个上市公司的原始财务数据如表4所示。首先，对每个公司的各指标值打分，比如，假设x股票m指标的得分为sx，则计算为，另外需要注意的是，市盈率、市净率两指标的计算需要使用倒数，因为这两个指标值越低，就表明股票的估值越合理，则投资价值就越高。然后，按根据子准则的权重对每个指标分值加权求和，计算出各股票的投资价值相对得分 （见表5）。根据得分对股票进行投资价值排序，越靠前，则说明该股票与待选的其他股票相比越值得投资。

表4 各上市公司财务数据

注：本数据采集截止日期为2011年3月31日

表5 股票投资价值相对得分

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中国的股票市场经过二十几年的发展已经日趋成熟，股票投资已经成为居民投资的一个重要组成部分。但是，股票市场剧烈的波动使大部分的投资者并没有从股票投资中获得理想的收益，反而使相当部分的投资者出现巨额的亏损。如何认识股票价格变动的规律、怎样才能够在股票市场上获得收益等都是值得思考的问题。

一、投资分析与股票价格变化的规律

股票投资者大多数都认为股票价格的变化有其自身的规律，股票过去的交易轨迹包含着这些规律，许多人都试图从过去的交易信息中找出规律，由此出现了大量的投资分析理论，股票市场上也出现了大批的从事股票分析的“专业”人士。许多投资者通过学习股票分析的理论或者采纳“专业”人士的投资建议指导自己的投资决策，但这些并没有给他们带来好的收益。投资者会发现股票投资分析理论得出的结论一些是模棱两可的，对预测股票价格并没有太大帮助，而另外一些虽然给出了明确的结论，但根据这些理论进行预测时正确和错误的次数基本持平，这些理论并不能帮助投资者预测股票未来的价格。那么有没有能够预测股票价格变化的理论呢？我们的观点是有、也没有。首先，在投资股票时投资者为获得比较高的收益，就要对股票价格进行分析，如果认为某支股票在目前价位能够带来比较高的收益就应该买入；相反，当认为股票价格下跌时，应该卖出。如果某种分析方法确实能够预测股票价格的变化，人们就会利用这种方法进行预测并提前进行交易，大家都这样做的结果使得原来预测的结果会反映到现在的价格中，未来价格的变化将无法进行预测。因此，在股票市场上不可能存在大家公认的能够预测价格变化的理论。但是，如果投资者都不对股票进行分析的话，影响股票价格的因素就不会体现在价格中，这时对股票的分析就可能认识股票价格未来的变化趋势，从而获得比较好的投资效果。因此，在股票市场上不存在能够被大多数人掌握的预测股价的理论，即使一种规律过去确实存在，但这种规律一旦被人发现并总结为理论，这种规律就会消失，在股票市场上只能存在被少数人掌握的规律，因此只有少数人通过自己独到的分析能够预测未来的变化，从而获得比较高的收益。

二、谁能够在股票市场的获得收益

有一种说法，在股票市场上大多数人赔钱，只有少数人最终获利。也有人把股票市场比喻成赌场，在赌场上有人挣钱就会有人赔钱。如果购买股票纯粹是一种赌博的话，由于在市场上能够对股票价格变化做出合理判断的只有少数人，这些人可以获得比较高的收益，他们会是赚钱者，而其他投资者就可能成为亏钱者。但是股票市场并不非是一个完全的赌场，纯粹的赌博是一个零和游戏，赢者赚到的是输者亏到的钱。而股票市场是一个投资的场所，投资者将资金投入股市，发行股票的公司就可以获得资金，这些公司的利润是属于投资者的，公司经营不断地取得利润，就会使股票投资者源源不断地获得收益。因此，在股票市场上，所有的参与者作为一个整体是能够获利的，而且历史的经验说明，在股票市场上整体投资者的收益率远高于其他投资的收益率。在股票市场上，之所以大多数人赔钱是这些人把股市当成了一个赌场，不断进行短期的交易，把本应属于自己的收益甚至本金赔给了其他的少数人，而长期的投资者相当于把自己排除在赌场之外，可以获得本属于自己的收益。所以，在股票市场上能够获利的普通投资者只能是长期投资者。对股票投资的最佳策略应该是购买并长期持有，但考虑单个股票的风险较大，如果公司破产就可能使投资者血本无归，因此应该投资由多种股票的组合。

三、如何提高股票投资者的收益

由于股票的收益最终取决于发行股票的公司未来的利润，短期价格的短期波动虽然会影响个别投资者的收益，但不会影响整体投资者的平均收益，因此价格的波动只会是投资者对股票收益的一种重新分配，股票如果没有上市公司业绩增长的支持价格的上涨不可能持续下去，因此投资者收益的增加必须靠提高上市公司盈利来实现。为增加上市公司的盈利水平，首先要对上市公司的质量认真的把关，让优秀的公司通过上市筹集到发展所需要的资金，并通过公司较高的盈利回报投资者；其次，应该规范上市公司的经营管理，保护投资者的利益，防止出现上市公司的经营者侵害投资者利益的行为，使上市公司以增加投资者收益为目标改善经营；第三，应该完善公司的信息披露，信息的及时公开可以保证股票价格处于合理的水平，防止少数人通过信息优势或者通过恶意的欺诈损害其他投资者的利益，实现股票市场的公平竞争；最后，应该严格上市公司的退市制度，通过优胜劣汰把质量差的公司淘汰出市场，让优秀的公司保留下来。同时，退市制度也会对上市公司产生一种压力，公司在这种压力下会努力改善经营，不断提高自身的盈利水平。

股票市场对经济的发展发挥了重要的作用，但是股票市场的发展过程中也会出现一系列的问题，只有对股票市场严格的规范，才能够使股市健康的发展，发挥其在经济发展的应有的作用。（作者单位：河南师范大学附属中学）

参考文献：

[1] 黄向臻.股票市场运行方式的新变化――股指期货推出之后[J].现代经济信息，2010，7：141

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公司财务报表分析并不是有效分析公司经营活动的全部，而只是其中一个较为技术化的组成部分。有效的公司经营活动分析，必须首先了解公司所处的经营环境和经营战略，分析公司经营范围和竞争优势，识别关键成功因素和风险，然后才能进行公司财务报表分析。由于公司管理层拥有公司的完整信息，且财务报表由他们来完成，这样处于信息劣势地位的外部人士、包括股票投资者就很难把正确信息与可能的歪曲或噪声区别开来。通过有效的财务分析，可以从公开或公司提供的财务报表数据中提取管理者的部分内部信息，但由于分析者不能直接或完全得到内部信息，转而只能依靠对公司所在行业及其竞争战略的了解来解释财务报表。一个称职或成功的财务分析者必须像公司管理者一样了解行业经济特征，而且应很好地把握公司的竞争战略。只有这样才能透过报表数字还原经营活动，从而较为全面和客观地掌握公司的财务状况。正是基于如上考虑，哈佛大学的佩普、希利和伯纳德三位教授在其著作《运用财务报表进行公司分析与估价》一书中提出了一个全新的公司财务分析框架———哈佛分析框架。哈佛框架的核心是：阅读和分析公司财务报表的基本顺序是：“战略分析会计分析财务分析前景分析。”也就是说，先分析公司的战略及其定位；然后进行会计分析，评估公司财务报表的会计数据及其质量；再进行财务分析，评价公司的经营绩效；最后进行前景分析，诊断公司未来发展前景。可见，哈佛框架完全超越了传统的“报表结构介绍———报表项目分析———财务比率分析”的体例安排，跳出了会计数字的迷宫，以公司经营环境为背景，以战略为导向，立足于公司经营活动，讨论公司经营活动（过程）与公司财务报表（结果）之间的关系，从而构造了公司财务分析的基本框架，展示了公司财务分析的新思维。

二、基于股票投资决策的财务报表分析理论框架

基于股票投资决策的公司财务报表分析是一般性财务分析在股票投资决策领域的具体应用。也就是说，借鉴一般性公司财务分析的理论框架，再紧密结合股票投资的具体目的，就可以形成基于股票投资决策的公司财务报表分析框架。本书借鉴哈佛财务分析框架，结合股票投资决策目的，提出一个基于投资决策的公司财务报表分析框架：131框架。即：1个起点———问题界定3个步骤———财务情况预判、报表结构及指标分析、财务前景预测1个结果———服务于投资决策这一框架可用图1表示。

1.问题界定。这是解决问题的首要一步。在对问题进行界定时，关键是问题本身，而不是问题的表象。如公司收入增长乏力或许是问题，但也可能是行业衰退、经济下行、公司管理落后、职工激励不足的表象。抓错药方的最普遍的原因是没有正确地界定病症。正如有人指出的那样，如果问题表述得准确，就等于问题已经解决了一半。所以问题界定是进行公司财务报表分析的第一步，那基于投资决策目的对公司进行财务分析，要解决的真正问题是什么？是评价公司的财务风险，还是评价公司的盈利能力大小？是评价公司目前的财务实力，还是评价未来的发展潜力？进一步而言，这些是分析的问题本身还是问题表象？目前股票投资者可能倾向于把问题界定为：评价公司的财务风险：评价公司收益的稳定性；评价公司的盈利能力；评价公司目前的财务实力；评价公司未来的发展潜力；评价公司是否能给投资者带来合理的预期收益；评价对该公司投资是否能使投资风险降低。这些都是基于公司财务报表分析的具体目标而言的，若提升一下目标的层次，是否有更本质的发现？本书在此尝试提出一个新的观点：评价公司股票是否具有投资价值。股票投资者无论是进行投资的基本面分析还是技术分析，目的无非是为获得有助于评估股票期望收益和风险的信息，为投资决策提供参考依据。无论投资者个人对风险的态度如何，理性的投资者都希望在一定收益率下，把投资风险降到最低。在股票投资的基本面分析中，对被投资公司的财务报表进行分析是核心，由于投资者进行股票投资分析的目的是为了找出具有投资价值的股票，公司是股票的载体，对公司财务报表进行分析，就可以在很大程度上确定这个公司的股票是否具有投资价值。这才是股票投资者进行公司财务报表分析的根本或问题所在，而评价公司的财务风险或盈利能力等仅仅是表象。

2.财务情况预判。这里主要是指股票投资者在对上市公司所处的经营环境和行业背景进行分析的基础上，评价公司的财务报表是否真实的反应了公司的经营情况，识别报表可能存在的重大错误和舞弊，并加以调整，从而尽可能准确的对公司财务情况进行初步的预判。财务情况预判包括两个相互关联的环节:宏观环境分析和会计调整。宏观环境分析是财务情况预判的基础，而会计调整是财务情况预判结果的报表体现。其中宏观环境分析属于定性分析，主要是确定公司的主要利润驱动因素、辨识公司的经营风险，以及定性评估公司的盈利潜力。首先，宏观环境分析能帮助股票投资者更好地、有针对性地找出报表可能存在的问题并加以调整，即使报表没有问题，也可以作为合理评价报表结构和报表指标的基础和依据。例如，确定了主要的利润驱动因素和经营风险后，可以更好地评价公司的会计政策，以及对盈利能力的影响等；对公司行业背景和竞争战略的评估有助于评价公司当前盈利水平的可持续性。其次，宏观环境分析还可以帮助股票投资者在预测公司的未来业绩时，做出合理的假设，从而保证对公司前景进行更为准确的判断。所谓会计调整是在宏观环境分析的基础上对公司的会计政策、会计估计和会计处理进行基本的评价，特别是要对那些存在较大灵活性的环节重点进行关注，评价其会计政策和估计的适宜性。对公司报表可能存在的重大错误和舞弊进行识别，找出公司在会计处理上偏离准则制度、偏离行业惯例、偏离公司既往、不能恰当反映公司经营事实的事项。找到存在的问题之后，重新计算公司财务报表中相应的会计数字，通过数据或报表调整，形成没有重大偏差的会计数据，从而修正原先对会计数据的歪曲。可以说，经过会计调整后的财务报表既是财务情况预判的结果，也是确保下一步报表结构分析和指标分析结论可靠性的必要基础。

3.报表结构分析及指标分析。这里所指的报表结构分析是指资产负债表、利润表、现金流量表和所有者权益变动表各自的内部结构分析，通过这一分析有助于投资者理解会计报表项目的经济内涵。在结构分析的基础上将报表中的相关数据进行对比分析就是指标分析。指标分析是财务报表分析的核心，目标是运用会计数据定量地评价公司的当前和过去的业绩，以及公司的财务风险和盈利能力等，并评估其可持续性。进行指标分析必须按照一定的逻辑，形成系统有效的分析体系，从而正确反映公司的财务状况、经营成果和现金流量。一般的报表分析指标包括偿债能力、营运能力、盈利能力、发展能力四大类指标。通过指标分析，投资者还要达到明了公司现状问题的功能。在上述分析中，股票投资者可根据需要使用比较分析、趋势分析、结构分析、比率分析等报表分析方法，对公司做出全面评价，借此形成公司流动性与盈利能力的准确判断，对公司财务风险、财务弹性及其盈利能力做出最佳测算。这里要特别强调的是分析中一定要运用权衡和变通的理念，灵活使用分析方法和分析指标，使分析结果最终能有助于“评价该公司股票是否具有投资价值”。

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【关键词】

旅游企业股票投资；财务分析；股票价值

0 引言

目前，旅游企业股票投资已成为投资者的主要投资途径，它在给投资者带来巨大收益的同时，又伴随着巨大的风险。所以投资者将会更加重视上市旅游企业的经营业绩和其股票的品质。

本文首先描述了影响旅游企业股票价值的因素。并计算每个上市旅游企业的股票在5项财务指标下的排名，将这21个上市旅游企业进行相应评价。最后对旅游企业股票价值做了量化评价，为我们的旅游企业股票投资提供了科学决策的依据。

1 评价指标的选取

在选取旅游企业股票投资评价指标时，不仅要考虑指标反映投资价值的全面性，还要考虑到指标体系的科学性，各个旅游企业股票指标之间是否有可比性，可操作行和数据收集的有效性等问题。（1）财务分析的对象是上市旅游企业定期公布的财务报表。用于投资分析及决策的主要财务指标有：净利润增长率、股东权益比率、净利润现金含量、销售毛利率、净资产收益率等。

2 指标类型的意义

一个企业的净利润多，企业的经营效益就好；净利润少，企业的经营效益就差，它是衡量企业经营效益的重要指标。股东权益比率反映企业资产中股东投入的份额，该比例越高说明股东所投入资本占总资产的比率越高，企业偿债能力越强。净利润现金含量指标越大表明销售回款能力强，成本费用低，财务压力小。销售毛利率是指销售毛利与销售收入净额的百分比。毛利率越大，说明企业通过销售获取利润的能力越强。净资产收益率指标越高说明企业盈利能力越强。（2）

3 实证分析

3.1 数据来源与数据处理

本文通过对在证券交易所上市的21支旅游企业股票的2013年三月份的财务报表中数据进行收集、整理，得到我们原始数据，本文数据主要来源于银河证券网站。

对于表一，华侨城的股东权益比率较低，说明其财务风险大，容易削弱公司抵御外部冲击的能力。而世纪游轮的股东权益比率过大，意味着企业没有积极地利用财务杠杆作用来扩大经营规模。丽江旅游、联合、大东海的销售毛利率较高，说明这三个企业通过销售获取利润的能力强。如果销售毛利率为负值，则净资产收益率肯定为负值，企业肯定不会盈利。但毛利率为正值的话，净资产收益率不一定为负值。联合和九龙的销售毛利率和净资产收益率都为负值，说明此企业没有盈利，处于亏损状态。从净资产收益率这个指标来看张家界、华侨城的盈利能力较强。同时，股东获取的投资报酬水平也较高。西安旅游和大连圣亚的净利润现金含量最大，表明销售回款能力较强，成本费用低，财务压力小。（3）

3.2 计算综合实力得分

首先计算各支股票的每个因子在各项财务指标中的排名，然后计算出各个旅游企业的综合排名。股票的综合排名与股票价格的真实价值具有很强的相关性，股票综合排名能够全面得出公司经营情况，给投资者的投资做出相应判断。（4）

通过表2可知股票的综合指标情况，同时可知，综合排名在前面的股票股价值相对较高。旅游投资者可以根据以上的表2进行参考。选择综合排名靠前的旅游企业进行投资，这样的风险较小。

4 总结

本文通过对上市的21支旅游企业的财务数据进行财务分析，对21支股票做出综合因子得分排名，对投资者在股票市场的投资给予一定的指导作用。市场的风险是多方面因素共同的结果，本文只是对其中的几个简单方面做了数据的收集整理及简单分析，从而构建出了股票价值理论模型。在理想状态下的股票价格与本文对企业的排名成正相关的关系，所以股票价格在一定程度上能够由其相应的综合因子排名表示，所以本文的因子排名模型能够说明股票价格的相关影响问题（5）。

【参考文献】

[1]葛家澍，林志军.现代西方会计理论[M].厦门：厦门大学出版社，2001：1-36.

[2]黄明，郭大伟，刘俊琴.企业会计模拟实验教程[M].辽宁：东北财经大学出版社，2002：12-56.

[3]李晓梅，江先学.会计与财务[M].北京：中国财政经济出版社，2010：33-89.

[4]刘澜飚，魏华.经济学基础[M].北京：中国财政经济出版社，2010.

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一、证券投资

证券投资（investment　in　securities）是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是间接投资的重要形式。[1]

证券投资具有如下一些特点：第一，证券投资具有高度的“市场力”；第二，证券投资是对预期会带来收益的有价证券的风险投资；第三，投资和投机是证券投资活动中不可缺少的两种行为；第四，二级市场的证券投资不会增加社会资本总量，而是在持有者之间进行再分配。

证券市场：证券投资是通过证券市场的买卖活动得以实现的。证券市场又可分为一级市场和二级市场。一级市场又称发行市场，是筹资人发行新证券时，由投资人、筹资人和发行人（一般是投资银行）共同组成的市场。发行方式通常可分为公募发行和私募发行两种。公募发行由投资银行向社会上非特定的投资人公开出售证券；私募发行则由投资银行或筹资者直接向特定的投资人分配证券。新证券发行时，投资人以低于证券面值的价格购买证券，称为折价发行；投资人以等于证券面值的价格购买证券，称为平价发行；投资人以高于证券面值的价格购买证券，称为溢价发行。但对于股票，则只能平价或溢价发行。二级市场是证券发行以后转让流通的市场。二级市场上证券买卖的价格称为证券行市，它等于预期的当期证券收益与市场利率之比。二级市场还可以根据交易组织形式的不同，进一步分为证券交易所和店头交易市场（over-the-counter　market，简称OTC市场）。一般来说，只有那些信誉卓著、资金实力雄厚的大企业发行的证券（或政府债券）才有资格在交易所公开挂牌上市，而那些无资格在交易所公开挂牌上市的证券，只能在店头交易市场上买卖。但是，证券交易所和店头交易市场上各自买卖的证券并非互不渗透。一些有资格在证券交易所公开挂牌上市的证券也开始在店头交易中出现。此外，还有一些大额的证券投资人为了避免过高的交易成本，而直接相互接触买卖证券。 证券投资分析：证券投资既要重视证券的收益性（赢利性），又要兼顾证券的安全性与流动性（变现性）。由于各种证券的收益性、安全性与流动性都不相同，投资者为了少冒风险而获得最大收益，必须在证券之间进行投资分析，然后做出审慎的投资决策。

证券投资分析有广义和狭义之分。广义的证券投资分析是指分析证券发行人的情况以决定投资于何种证券为宜。它包括质因分析和量因分析。质因分析侧重于分析证券发行人的经营状况和一般经济形势，如发行人的营业特性、营业基础、竞争地位等。量因分析侧重于对证券发行人营业状况的数量方面如财务报表等进行分析。狭义的证券投资分析指证券行情分析，以决定在何时入市购买证券，或何时脱手出市等，其传统的方法有基本分析和技术分析。

自改革开放以来．随着国内人均收人水平迅速提高．证券投资逐渐进入人们的视野，越来越多投资者参加到证券投资的行列。但是大多数证券投资者的具有盲目性，缺乏科学的指导选择。文章以单一证券投资分析为重点，以单一证券的收益率和标准差为依据。指导人们如何选择单一证券的投资。

二、单一证券的收益与风险

投资者在进行证券投资时，首要的任务就是要先对每个证券的收益和风险进行评估，以便于决定是否购买该证券，或者是否将该证券加入到投资组合中去。

（一）单一证券的收益

证券投资收益的概念：证券投资收益就是购买某证券所获得的收益（或损失）。投资收益通常有两部分组成：首先，在购买某证券后，可以获得一些直接的现金回报，如现金鼓励和利息收入，这部分收益成为投资收益的直接来源；期次，所购买的证券的价值经常会发生变化，在这种情况下，证券投资会带来资本利得或资本损失，例如购买股票后股票价格的上涨或下跌所引起价值的增加或减少就构成了股票的资本利得或资本损失。[2]

（二）单一证券的标准差

由于证券投资的不确定性，证券的收益率也是不确定的。

当投资者投资某一证券后，未来的投资收益可能会有多种情况出现，这就造成了收益的不确定性，这就是投资风险。例如，购买股票就面临着股票价格的波动，使得股票投资的收益率也不断波动。股票价格波动越大，股票投资的收益率波动就越大，投资者所获得的投资收益就越不稳定，投资风险就越大。

风险与概率直接相关。在未来每种情况发生的概率能够估计出来的情况下，可以利用投资收益分布的标准差来衡量投资风险的大小。标准差反映的时投资收益偏离其均值的离散程度，是一个绝对数指标，其单位与投资收益的单位相同。在期望值相等的条件下，可直接利用标准差比较不同方案投资风险的大小，标准差越大，投资方案的风险越大，反之亦然；在期望值不相等的条件下，则不能直接利用标准差比较投资风险的大小。

根据是否考虑发生概率的连续性，证券收益率分布的标准差可以分为离散型概率情况下的标准差和连续概率情况下的标准差。

参考文献

[1]百度百科.

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前言：财富的拥有并非永恒，现代经济的发展在给人们带来创富机会的同时，也使人们的财产状况存在许多变数，通货膨胀、货币贬值等都可能使得人们的财产大幅缩水。投资有方，才能抵御通胀带来的财富贬值，获得超过通胀率的回报。而股票投资为大多数人所亲睐，本文将分析股票在投资过程中的利与弊。从而更好的投资股票来获得收益。

一.股票投资的概念和目的

（一）股票投资的概念

股票投资是指企业或个人用积累起来的货币购买股票，借以获得收益的行为。

购买股票能带来哪些好处呢？由于现在人们投资股票的主要目的并非在于充当企业的股东，享有股东权利，所以购买股票的好处主要体现在以下几个方面：（1）每年有得到上市公司回报，如分红利、送红股。（2）能够在股票市场上交易，获取买卖价差收益。（3）能够在上市公司业绩增长、经营规模扩大时享有股本扩张收益。这主要是通过上市的送股、资本公积金转增股本、配股等来实现。（4）能够在股票市场上随时出售，取得现金，以备一时之急需。（5）在通货膨胀时期，投资好的股票还能避免货币的贬值，有保值的作用。

（二）股票投资的目的

股票投资与投资的目的具有相同之处，即是保值和增值。

股票投资的目的是为了参与股份公司的发展，通过投资股份公司的股票成为股份公司的股东，通过分红的方式分享公司的发展而带来的利润，而我国当前的股份公司的现金分红能力较低，所有上市公司加在一起的现金分红不足以抵消证卷市场收走的印花税及手续费，造成股票价格不变的情况下每个投资者都亏损的局面，因此股票价格的上涨是投资股票的唯一收益，这是与股票投资的初衷相违背的，使股票投资向投机方向转变，通过投资无法获得收益的市场是不健康的，不成熟的市场。

二.股票投资的重要性

随着社会的不断发展.人民币贬值的速度也在加快.存款的利息总也赶不上CPI的增速.于是投资理财便成了这几年大家讨论的热点话题。

以目前一年定期存款利率2.25%计算，如果在去年8月存1万元，今年8月到期后，连本带息共10225元。但由于今年8月CPI同比上涨3.5%，这10225元仅相当于一年前的9875元，贬值125元。而股票投资中高收益的有1000%，而大众投资者平均收益都能达到11%，也就是说1万元一年后也有10000×（11%-3.5%）=750元。由此可见，股票投资具有抗通货膨胀的重要意义。

三.股票投资与其他投资方式的比较

股票投资的优缺点是相对其他投资方式来说的，所以在讨论股票投资的优缺点之前我们先讨论股票投资与其他投资方式的比较。以下我们主要讨论活期存款，债券，基金，期货，外汇等投资方式的比较。

（一）股票与活期存款的比较

活期存款具有流动性好，变现能力强，投资期间不限，手续简便且运用方便，但获利较低，难以抵御通货膨胀对资本的侵蚀等特点。股票是一种无偿还期限的有价证券，投资者认购了股票后，就不能再要求退股，只能到二级市场卖给第三者。股票的转让只意味着公司股东的改变，并不减少公司资本。在获利方面，股票远高于活期存款但是风险方面也高于活期存款，现在我国CPI增速高于存款利率，所以从保值角度讲，股票也优于活期存款。所以与活期存款相比，股票具有以下优点：流动性好，获利丰厚，能抵御通货膨胀对资本的侵蚀。同时具有变现能力差，风险大的缺点。

（二）股票与债券的比较

债券具有安全性高，收益稳定，到期偿还本和利，流动性强，可随时卖出风险低等投资特点。债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。债券的流动性强，可随时卖出。所以股票与债券相比具有以下缺点：风险性高，收益不稳定的不足之处。

（三）股票投资与基金的比较

集合理财，专业管理。基金将众多投资者的资金集中起来，委托基金管理人进行共同投资，表现出一种集合理财的特点。通过汇集众多投资者的资金，积少成多，有利于发挥资金的规模优势，降低投资成本。基金由基金管理人进行投资管理和运作。基金管理人一般拥有大量的专业投资研究人员和强大的信息网络，能够更好地对证券市场进行全方位的动态跟踪与分析。将资金交给基金管理人管理，使中小投资者也能享受到专业化的投资管理服务。

（四）股票投资与期货投资的比较

期货具有有以下特点：（1）以小博大。（2）交易便利。（3）信息公开，交易效率高。（4）期货交易可以双向操作，简便灵活。（5）期货交易随时交易，随时平仓。（6）合约的履约有保证期货交易达成后，须通过结算部门结算、确认，无须担心交易的履约问题。

（五）股票投资与外汇的比较

外汇是世界上交易量最大的交易市场，外汇具有与期货相似的交易特点，，并且由于外汇是全球性的交易，所以可以一天24小时不间断交易。并且外汇交易具有各种各样的交易方式：（1）即期外汇交易（2）远期外汇交易（3）套利交易（4）外汇期货交易（5）外汇互换交易。

所以外汇与股票相比股票具有以下特点：交易方式不灵活；不能双向交易；交易时间也有严格要求；并且外汇交易具有多方式的交易方法，而股票交易方式比较单一；股票投资资金要求低；股票投资风险相对也低，相比更适合大众投资。

四.股票投资的优缺点

（一）股票投资的优点

各种投资方式中，买股票应该是大众投资者最好的投资方式。

股票还有以下优点：

1. 投资收益高。股票投资风险大，收益也高，只要选股得当，就能取得丰厚的投资收益。

2. 购买力风险低。与固定收益的债券相比，普通股能有效地降低购买力风险。因为通货膨胀率较高时，物价普遍上涨，股份公司盈利增加，股利也会随之增加。

3. 拥有经营控制权。普通股股票的投资者是被投资企业的股东，拥有一定的经营控制权。

（二）股票投资的缺点

股票也具有良好的流动性，但是变现能力却不好，因为股票具有不可偿还性。股票是一种无偿还期限的有价证券，投资者认购了股票后，就不能再要求退股，只能到二级市场卖给第三者。股票的转让只意味着公司股东的改变，并不减少公司资本。从期限上看，只要公司存在，它所发行的股票就存在，股票的期限等于公司存续的期限。但是股票买卖存在价格差异，也许在你需要变现的时候价格却低于预期或者购买价，变现的话可能存在亏损风险。

另一方面股票投资还需要有一定的投资分析基础，不像基金那样能交给专业的投资机构管理。

要说股票投资的优势和劣势，肯定要有比较才能说清楚。和银行存款、债券、基金、权证、理财产品、期货、外汇相比较之后，我们可以得出一些答案，股票投资的优势：风险与收益适中；操作难度适中；可以长期投资，股票背后是企业，可以分享企业的成长收益。

股票投资的劣势：对于保守的人来说存在一定的风险，在政策市里，一般投资者对政策的解读能力不足，目前A股业绩好的上市公司也多，但是由于国内股票市场走势与经济表现背道而驰，市场透明度低造成信息不对称，投资风险大，投资需慎重。

参考文献：

[1] 裴兰英.郁东敏《证券基础知识》（2009年版）[M].北京：中国财政经济出版社，2009.

篇7

一、财务分析在股票投资中的作用

财务分析的作用从不同角度来看是不同的。从财务分析的服务对象上看，财务分析不仅对企业内部经营者、管理者有重要作用，而且对企业外部投资者、债权人、供应商等也有重要作用。

（一）了解企业过去与现状，合理判断投资价值

财务报表相关信息比较全面地反映了企业的经营成果、财务状况、现金流量等情况，是企业各项生产经营活动的综合反映。在投资决策时，投资者必须对企业的财务状况有一个全面系统的把握，正确评价企业的过去以及现状，通过分析企业的营运能力、盈利能力、偿债能力、发展能力等全面了解目标企业，进而分析各项指标的变动对股价的有利和不利的影响，最终作出投资的决策。

（二）科学预测企业前景，降低投资风险

财务分析在股票投资中的作用，不仅是正确评价企业的过去和现状，更重要的是通过对企业过去与现状的分析与评价，可以科学合理预测企业发展前景，降低投资风险。尤其对于长线投资者，一个企业的竞争优势是否在未来具有持续性以及稳定性是投资成功的关键。因此，在正确分析与评价企业现状的基础上对企业未来趋势的把握也是财务分析的重要作用。

二、财务分析在股票投资中的具体应用

（一）考察会计报表

1.重组资产负债表。按照资产对利润的贡献方式来划分，企业的资产大致可以划分为两类：经营性资产和投资性资产。经营性资产主要包括货币资金、存货、固定资产、无形资产、商业债权；投资性资产主要包括交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、长期股权投资以及在“其他应收款项”“预收款项”中被子公司占用的部分，这部分在报表上一般表现为母公司与合并报表的差额。

通过分析资产结构可以看出企业的盈利模式。有学者将企业的盈利模式分为三类：经营主导型、投资主导型、经营与投资并重型。

一般来说，对于着重内部发展、经营主导的企业，经营性资产比重很大，投资性资产比重较少。经营性资产对应利润表的核心利润；核心利润对应现金流量表中的经营活动现金净流量。企业要争取良好的发展前景，就应该不断增加经营性资产规模、优化经营性资产结构，通过经营性资产的合理利用，提高企业产品的市场竞争力和盈利能力，也可以适当进行经营性资产置换，增强与其他资产组合后的增值潜力等。

对于通过外部扩张来寻求协同效应实现跨越式发展的投资主导型企业，主要资产有货币资金、其他应收款项、长期股权投资，而存货、固定资产、商业债权等常规经营性资产很少。对于投资主导型企业，我们重点关注控制性投资。企业的控制性投资就是被投资者的经营性资产。要使企业步入良性发展轨道，就应该不断优化投资性资产结构，及时处置盈利能力较弱的资产，以改善其投资结构。对于这类投资者，应该主要关注：一是公司披露的“资本运作”情况，看清公司资金的流向；二是关注资金的来源，查看公司现金流量表及辅助说明，避免资金来源不明的情况；三是要关注合并报表，考察公司投资的总体盈利状况和现金流状况。

通过分析资产结构还可以看出公司的发展战略，公司战略决定了公司资产的结构，从资产结构也能反映一个公司的发展战略。公司在年报中会披露董事会报告，一般会提及公司报告期内的经营理念和战略，投资者通过阅读年报了解公司的战略，通过资产结构分析，搞清楚公司的发展战略，深入分析公司是否面临重大风险。

2.分层认识利润表。投资者最关心的是企业的盈利能力。考察企业盈利能力首先要观察利润表。利润表大致分为五层：第一，毛利，即营业收入减去营业成本，反映产品的初始盈利能力。第二，核心利润，核心利润是一个较新的概念，核心利润等于毛利减营业税金及附加再减去三项期间费用。第三，营业利润，包括非传统经营活动带来的利润，如投资收益等。第四，利润总额，即在营业利润的基础上加上营业外收支净额。第五，净利润，即利润总额减去企业所得税额。

通过分层认识利润表可以看到核心利润、投资收益、营业外收支，构成了一个企业净利润的三大支柱。

观察一个企业，特别是经营主导型的企业是否具有持久的核心竞争力，可以重点关注两个指标：一个是毛利率；另一个是核心利润率。

毛利率在一定程度上反映了企业所在行业的竞争态势。如果该行业具有较高的毛利率，一般表明行业具有持久的核心竞争力，或存在行业垄断；相反，如果一个行业平均毛利率较低，那么该行业的竞争激烈，市场份额分散。同理，从微观来看，如果一个企业在同行内具有较高的毛利率，则表明与其他企业相比具有明显的竞争优势。这类企业或者是某种商品、服务的提供方，或者是大众具有持续需求的商品或服务的提供方与低成本的购买方的统一体。

核心利润率等于核心利润与营业收入的比值。该指标代表了企业经营活动的盈利能力，是产品竞争力对企业业绩贡献的反映。对于经营型企业来说，核心利润应该在利润中占绝对比重，并且呈上升态势，一个具有竞争优势的企业其核心利润率应该在行业内保持领先水平。

3.关注现金流量表。现金流量是检验利润质量的试金石。企业的现金流量分为三类：经营活动现金流量、投资活动现金流量和筹资活动现金流量。

实现价值创造的现金流入主要靠经营活动现金的流人，经营活动现金流量是企业持续发展的内部动力，代表了企业自我造血能力，是进行股票投资分析的重点关注项目。

第一，将经营活动现金流量净额与核心利润相比较。根据经验数据，一个比较好的情况是，在存货周转率超过2次的情况下，核心利润要产生相当于自身规模的1.2～1.5倍的经营活动现金流量净额。如果存货周转次数小于2次，要考虑经营周期的影响。第二，将经营活动现金流量放在整个产业环境中去考虑，即考虑企业与上下游企业关系的影响，分析企业在生产经营过程中围绕“存货”进行的采购付款、销售回款的正常性。企业与上游供应商的关系，涉及的会计科目主要有“应付账款”“应付票据…‘预付账款”。举例来说，如果公司应付账款和应付票据本期发生共计10亿元（期初与期末差额），表明本期共占用供应商资金10亿元，公司预付账款本期发生5亿元，表明本期供应商占用企业资金5亿元，如果这种情况能够持续的话，从10亿元对应5亿元来看，企业对供应商的付款安排上有一定的讨价还价能力，当然必须强调的是这种情况的持续性。同理，企业与客户的关系，企业销售产品的过程中主要涉及的科目有“应收账款”“应收票据”“预收账款”。举例来说，如果公司应收账款和应收票据本期发生共计20亿元，表明客户占用资金20亿元，预收资金本期发生共计5亿元，表明占用客户资金5亿元，假设本年销售收入200亿元，用15亿元的差额带来200亿元的销售收入，这样的结果是非常具有竞争力的。

对于投资活动现金流量主要关注流出量，从投资流出可以看到企业的战略。分析现金流量表的投资类科目，“购置固定资产、无形资产、其他长期资产支付的现金”代表企业对内扩大再生产的步伐。“投资支付的现金”的规模表明企业对外扩张的步伐，从两者结构的分布和趋势就可以观察到企业的战略调整信息。

（二）分析关键财务指标

财务分析方法主要有水平分析法、垂直分析法、趋势分析法、比率分析法等，其中比率分析法因为计算简单、可比性强等优点在投资分析实践中被广泛采用。

从投资者的角度看，投资者主要关心的是投资的保值增值能力、投资风险等。从这个角度看主要的比率有：毛利率、核心利润率、总资产报酬率、权益净利率、市盈率、每股股利、股利发放率等。

1.每股收益和市盈率。每股收益的基本含义是指每股普通股所能分摊到的净收益额。这一指标与普通股股东的利益关系极大（赵晋，2000），是投资者进行投资决策的关键指标。投资者选择股票时一定要关注每股收益的大小。

股票价格与每股收益的比率称为市盈率，反映了普通股的市场价格与当期每股收益之间的关系。市盈率是一把双刃剑。一方面，该指标反映了股票市价是否具有市场认可度，一般情况下，市盈率高，市场认可度高。把多个企业的股票价格与收益比率进行比较，并结合对其所属行业的经营前景的了解，可以作为选择投资目标的参考（赵晋，2000）。

另一方面要注意，市盈率如果太高，表明公司股票市场价格偏离本身价值越大，如果企业业绩不能持续增长，投资风险就会越大。据国际货币基金组织统计，市盈率达到50倍就具有完全风险。所以在选择股票时选择业绩优良的股票，市盈率应该在30倍以下。为了弥补市盈率的缺点，可以观察企业市销率、市净率指标。

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聚类分析方法是建立在基础分析法之上的，它能帮助股票投资者更准确的分析股票的总体特征，预测股票价格的变动趋势，从而让股票投资者选择有利的投资时机。它具有操作性强，受限制条件少的优势，对金融投资者来说，这是一种比较实用的分析方法。

一、 聚类分析方法

聚类分析法是把数据集划分或分解成许多的组或类，将类似的数据分在同一组。而差别较大的则分在不同的组。通过聚类，可以将数据之间的共同点识别出来，从而找出数据集的数据属性和分布模式相互之间的关系。聚类分析认为所研究的数据集中的数据之间或多或少的存在着相似性。可以按照数据的属性，发现能够识别它们之间相似程度的量，然后进行归类，将相似程度大的归为一类，另外相似程度较大的归为另一类。也就是说具有较高相似程度的数据集中在一类，不相似的数据则被分在了不同的组。相似度是由描述的数据的取值来决定的。一般用数据间的距离来表示数据相似或相似的描述。距离是聚类分析的基础。它表示了对样品质之间的相似程度的度量。距离应该符合这些条件：

(1)对称性：对任意的хi,хj，d(хi,хj)=d(хj,хi)。

(2)非负性：对任意的хi,хj，d(хi,хj)≥0，当且仅当i=j时，d(хi,хj)=0。

(3)三角不等式性：所有的хi,хj,хk,d(хi,хj)≤d(хi,хk)+d(хj,хk)，其中хi=(хi1,хi2,………хip)和хj=(хj1,хj2………хjp)为两个ρ维的数据对象，常用的距离为：

绝对值距离（Manhattan距离）

d(хi,хj)=∑｜хik-хjk｜

Euclid距离（欧式）

■

Minkowski距离（明科夫斯基）

■

Chebyshev距离（切比雪夫）

■

Mahalanobis距离（马氏）

■

其中，Λ指的是随机变量的协方差矩阵。实际上，Euclid距离，绝对值距离以及Chebyshev分别是Mahalanobis距离在q=1，2，3………时才能得到的值，一般比较适用欧式空间。Mahalanobis距离适用随机变量样本点和一般的欧式空间。而距离则适用于距离度量，因为距离度量被当作是随机变量样本点。可以用SPSS.SAS软件来完成对聚类分析的计算。

二、聚类分析指标体系的选取

考虑到上市公司的实际情况：成长能力和盈利能力是长期支撑公司股价的因素，也能从根本上判断公司是否具备投资价值。而业绩经营的很好的公司也会有较强的扩张股市的能力，选出和股价相关性较强的指标比如净资产收益、每股收益以及主营收入增长来评价行业因素对股票产生的影响。

(一)成长能力指标

主营收入增长率=本期主营业务收入/上期主营业务收入-1

它反映的是公司扩大市场规模力，同时也反映出公司重点发展方向的成长力。

净利润增长率=本期净利润/上期净利润-1

上市公司的资产积累和发展以及给员工的报酬都由净利润的增加来决定。

(二)盈力能力指标

总资产利润率=净利润/平均资产总额

这反映的是公司整体获利能力。

净资产利润率=净利润/平均净资产

它直接反映了股东投资回报的多少。

主营业务收益率=主要业务利润/主营业务收入

主营业务是公司利润的来源，主营业务的收益率和公司的市场竞争力成正比的关系。

以上的成长能力指标和盈利能力指标都属于正向指标。

(三)股市扩张能力指标

流通股本属于逆指标，股本规模小的上市公司反而具有较强的扩张能力。

每股净资产=期末净资产/期末总股本

它反映的是股东的权益额，以及普通股最低的内在价值。

三、应用实例

为了进一步论证聚类分析在金融投资中的应用，笔者以深圳上市的A股为例，随机抽取了25支股票，股票的数据来源是国泰君安大智慧证网基近期公布的财务数据。

(一)原始数据标准化

为了使聚类分析和判别分析不受到原始数据量恶化数量级的差异带来的影响，处理方法可以使用对指标值标准化。

令Хj，Sj以及Rj分别表示第j个指标的样本均值，那么极差标准化为：

■

标准差标准化为：

■

样本极差和样本标准差为：

■

(二)逆指标正向化处理

流通股本属于逆指标，所以它的绝对值取倒数，也就是：

■

四、聚类分析

利用spss软件对30支股票进行聚类分析：

第一类：浦发银行，公用科技，TCL集团邯郸钢铁，国金证，国通管业，盾安环境。

第二类：江苏吴中，新都酒店，腾达建设，公用科技，华茂股份，北矿磁材，京新药业。

第三类：一致药业，中国软件，深赤湾B，湘潭电化，上风高科，宝信软件，金城股份，亚星客车，安泰集团，中兵光电，新黄浦，长城开发。

第一类股票收益和经营状况都很好，这类公司的发展前景良好，也具有很强的扩张趋势。应该是投资者进行长期投资的首先目标。

第二类股票的收益和成长性都好，就是经营现金额比较低，说明公司销售不够好，资金周转缓慢，这类股票不适合进行长期投资。

第三类股票收益和成长性都比较低，属于绩差股，每股收益和净资产都比较低，说明股本的扩张能力很低，此类公司的经营稳定性较差。从低的净利润同比增长率和负的主营业务同比增长率可以看出公司缺乏成长性。没有多少投资价值。

五、结束语

总而言之，聚类分析方法通过综合评价指标体系反映上市公司的收益性和成长性，立足与对聚类结果的定量分析，从而研究股票的内在价值。有利于帮助投资者选择合适的投资，降低投资风险。

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一、引言

由Markowitz(1952)提出的均值-方差(MV)模型在投资组合理论中占有重要的地位, 是投资分析中的一种有效的工具。Markowotz分别用期望收益率和收益率的方差来衡量投资的预期收益水平和不确定性(即风险),建立了均值-方差投资决策模型。随后, Markowitz(1959),Mao (1970)讨论了均值-下半方差模型,在收益分布对称的情况下,下半方差刚好是方差的一半,但均值-下半方差有效前沿与均值-方差模型有效前沿完全一致;Konno(1991)研究了用均值绝对偏差来衡量投资组合的风险,提出了均值-绝对偏差模型(MAD模型),简化了投资组合优化的运算;Konno和Suzuki (1995)研究了均值-方差-偏度模型,基于收益不对称分布的情况,是对MV模型的补充。这些研究使得投资组合模型越来越接近实际,但也越来越难于用传统的数学规划方法进行有效地求解模,许多学者把目光转向应用仿生算法求解投资组合模型,解决模型的实际应用问题。

蚁群算法作为近年来一种新兴的仿生算法,具有较强鲁棒性、优良的分布式计算机制、易于与其他方法相结合的优点,被成功用来解决如TSP、武器-目标分配问题、频率分配问题、电力系统故障诊断等问题。近年来也有学者将蚁群算法应用于证券投资组合问题的研究,孙永征,刘亮(2008)将混合行为蚁群算法应用到股票市场投资者行为研究中去,建立了基于混合行为蚁群算法的股票市场投资行为演化模型,研究投资者的五种行为对股票价格及市场稳定性的影响。研究表明,不同投资行为与股票价格及市场稳性之间存在复杂的关系。谢燕兰(2008)利用经典MV模型和股票技术分析中成交量、收益率等指标,以银行作为投资避险的工具,构建了一个针对国内股票市场的证券组合投资优化模型。然而,这些研究成果没有考虑到股票投资过程中必然存在交易成本因素,从而降低了模型的实际应用价值。假设交易成本是线性函数,本文提出考虑交易成本的股票投资组合模型,利用蚁群算法求解所建模型,并且讨论了模型参数的设置对投资回报的影响。

二、蚁群算法下的投资组合模型

1.经典的MV投资组合模型

根据投资者均为理性经济人的假设,Markowitz理论认为投资者在证券投资过程中总是力求在风险一定的条件下,获得最大的收益;或者在收益一定的条件下,将风险降到最小。则Markowitz模型可表示为以下两种单目标的模型:

(1)

其中,n为持有资产的数量,xi代表每种资产的持有比例,ri(i=1,…,n)为每种资产的期望收益率,σij表示资产i和资产j(i=1,…,n;j=1,…,n)的协方差。

2.基于蚁群算法的证券投资组合模型

蚁群算法(ants colony algorithm)是由Dorigo等于1990年为了解决组合优化问题而提出的一种模拟蚁群觅食行为新型进化算法。概括而言,就是将蚁群的觅食行为视为一个复杂的路径优化问题。算法的主要机理可从两个方面来描述:(1)集体性,算法寻优过程是一种带有信息交换的并行过程,具有全局搜索的能力;(2)路径的适值标准,当蚂蚁在从巢穴去食物源(或者从食物源返回巢穴)时,会在走过的路上留下一种化学物质(pheromone),被称为信息素,这种信息素的强弱与它们所走的路的长度成反比。蚂蚁根据信息素的强弱以一定的概率来进行路径选择,形成了正反馈搜索过程。以上特征使得蚁群算法成为求解组合优化问题的一种简单、高效的手段。

在证券投资组合模型中,股票投资收益率相当于蚂蚁运动过程中留下的信息素,为了避免算法运算时间过长陷入停滞,Dorigo在蚁群模型中引入了启发函数加速模型的收敛,对应于证券投资组合模型,启发函数相当于投资组合的风险,算法运行的结果是使得组合实现最小风险下的最大收益。具体如下:

(1)转移概率的计算

转移概率直接关系到蚁群算法的寻优效率和执行结果,由下式得出,在证券投资组合模型中,蚁群通过对风险和收益的均衡确定转移概率:

(2)

其中,信息素τi(t)按照如下规则更新:

(3)

(4)

(5)

其中,为信息素的变化量,ri为第i个证券的收益率,α、β是模型参数分别反映了蚂蚁在运动过程中所积累的信息和启发信息在蚂蚁选择路径中的相对重要性,ρ是信息素的挥发系数,通常情况下设置ρ

(2)启发函数的定义

启发函数用来加速算法收敛,并且避免算法陷入局部最优,本文采用单只股票的标准差衡量其风险,从而构造启发函数,如下:

ηi=1/ρi (6)

(3)交易成本

交易成本是股票投资的一个重要问题,大多数情况下,投资者都是从已持有的投资组合开始,确定如何在股票市场上进行调整。股票投资仓位的调整必然需要交易费用,交易费用通常是新旧股票组合之差的V型函数:

(7)

其中,ci(t)表示第i只股票第t期的交易费用;

ki≥0,i=1,2,…,n,表示第i只股票的交易费率;

,Mi(t)表示第i只股票第t期投资额,假设初始投资金额M(0)=100万,各股票初始仓位Mi(0)=25万。

则n只股票第t期总交易费用为:

(8)

(4)投资回收总额

个股仓位根据上述转移概率公式(2)结果进行仓位调整,第i只股票在第t期末的投资回报为:

Mi(t)=M(t-1)×xi(t)×[ri(t)+1]-ci (9)

总的投资回收额:

(10)

三、蚁群算法基本流程

设有n只股票m名投资者,股票的收益率为ri为第i个证券的收益率,τi(t)为股票i上的信息素,并设置每只股票的初始信息素。

步骤1:参数初始化。令时间t=0和循环次数NC=0,设置最大循环次数NCmax,将m个蚂蚁置于n个元素(股票)上,初始化,令τij=const,(0)=0,其中cinst是常数;

步骤2:设置循环次数NCNC+1;

步骤3:蚂蚁数目KK+1;

步骤4:将各蚂蚁的初始出发点置于当前解集中;对每个蚂蚁k(k=1,2,…,m),按概率状态转移Pkij公式(2)移至下一个元素(股票)j;

步骤5:若元素未遍历完,即k

步骤6:根据公式(3)、(4)、(5)更新每条路径上的信息素量;

步骤7:若满足结束条件,即如果循环次数NC≥NCmax,则循环结束并输出程序计算结果,否则跳转到步骤2。

四、实证检验结果与分析

为了使算法结果具有可比性,本文使用谢燕兰(2008)文中基本数据作为样本,以2007年7月6日～2008年1月15日的国内A股证券市场每日交易资料(股价、收益率)作为运行资料,令初始投资资金为100万,运用MATLAB编程得到各模型2007年7月6日～2008年1月15日的投资回报。由于蚁群算法所需参数较多,需要讨论模型参数变化对运算结果的影响。

图1～2选取了三组六个具有代表性的算法寻优结果,可以观察到本文模型较谢燕兰模型(212.6万元)获得了更好的投资回报,三个参数α,β,ρ的设置对算法最终寻优结果有着不同的影响。其中α对投资组合回报影响较为显著,随着α的增大投资回报显著增加,α=3时投资回报为356.67万元,而当α=0.7时,投资收益仅为259.8万元,也就是说当投资者在第一天在某只股票的投资获得较高的收益时,第二天继续增加此只股票投资仓位;β和ρ的变化对投资回报的影响显著性不强,α和ρ不变,当β=0.3时投资回报为271.56万元,β=3.5时投资回报为279.27万元,这是由于国内A股市场交易规则中涨跌停板的限制在一定程度上控制了股票投资的风险,而投资时间间隔越长,对当前投资组合的影响越不明显,这和股票投资技术分析的结论一致。

五、结论

本文利用基本蚁群算法对投资组合模型进行了优化,主要提出了考虑交易成本的股票投资组合模型并对其进行了有效求解,与此同时讨论了模型参数变化对算法寻优结果的影响。实证结果表明蚁群算法能够在有限的资源条件下,求解传统的数学方法难以解决的投资组合问题,并且具有整体优化,高效迅速的优势,具有广阔的应用前景。

参考文献:

[1]Markowitz H M.,Portfolio selection [J]. Journal of finance, 1952, 7:77～91

[2]Markowitz H M.,Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investments[M], Wiley: New York, 1959

[3]Mao J C T., Models of capital budgeting, E-V versus E-S[J]. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 1970, 5: 657～675

[4]Konno H., Yamazaki H. Mean-absolute deviation portfolio optimization model and its application to Tokyo Stock market [J]. Management Science, 1991,37:519～531

[5]Konno H., Suzuki K. A mean-variance-skewness optimization mode[J].Journal of the Operations Research Society of Japan, 1995, 38: 173～187

[6]孙永征刘亮:基于混合行为蚁群算法的股票市场投资者行为模拟[J].山东大学学报(理学版)2007,42(6):35～40

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一、引言

公募基金作为资本市场中活跃的一种投资产品，因其公开募集资金，流动性好，受到了广大投资者的关注。在投资的过程中，基金的历史收益情况、投资风格等都是投资者所关注的问题，然而股评家及相关学者等多对于单只基金的季报年报进行分析，而很少对一只基金的长期表现、投资风格进行总结发现。本文将以鹏华中国50混合（160605）为例，分析其长期的投资风格、持仓状况、收益表现等，旨在为后续的投资提供一定的参考。鹏华中国50混合（160605）是一只灵活配置的混合型基金，成立于2004年，主要的资产构成为股票、债券和现金。鹏华中国50历任5任基金经理，目前的基金经理是陈鹏，任职2年100余天 。本文将从资产配置状况宏观考虑其仓位把握的能力，进一步细化分析各类资产对于基金收益的贡献情况，进而分析其重点投资行业及重仓股表现，从宏至微总结其投资风格等相关信息。

二、由资产配置变动看仓位把握能力

股票作为该基金的最大比例投资对象，根据契约规定浮动比例为30%-95%，纵观2005年至2013年一季度的资产持有比例，该基金资产比重中股票的占比从最低55.26%到最高91.90%，浮动范围较大。将该基金的嫉妒资产结构的变动和季度涨幅（跌幅）数据结合起来分析：

2005年一至四季度股票持仓分别为75.45%，64.77%，70.86%，70.63%，而相对应的涨幅分别为：0.53%，-3.45%，5.63%，2.56%，5.15%。2006年的股票占总资产的比重总体稳定在90%左右，较上一年度有了较大的提高，而全年业绩也一路飘红，全年涨幅达到157.98%，在同类基金中排名第三（共68只），成绩相当不错。2007年对股票的持有比例并没有大幅的调整，一直三季度仍然维持在90%左右，较大的一次减持发生在第四季度，有上一季度的92.87%变动到80.27%，并在80%左右的比例继续维持到2008年的一季度，这次对股票资产的减持是基于2007年末美国出现次贷危机，对2008年A股市场下挫的初步反应，可见该基金对于危机的把握还是比较敏感的。同时，在2007年也获得年涨幅127.24%的好成绩。2008年金融危机爆发，A股市场大幅下跌，该基金对股票的持有进一步大幅下调，全年平均仓位为66.88%，而受到大盘表现低迷的影响，全年一至四季度一路飘绿，全年跌幅48.86%，在107只同类基金中排名61，处于中下，业绩并不理想。但及时的调整仓位也在一定程度上降低了可能的损失，达到了规避风险的目的。2009年，随着市场回暖反弹，该基金在一季度迅速大比例加仓到76.81%，年平均仓位提升至83.54%，获得了年涨幅73.82%的回报，成功分享了市场回暖的成果。2010年既2009年市场回暖后正当调整，除一季度的一次大幅减仓后又加仓至80%左右，全年调整幅度与前几年相比较大，可以看出该基金努力在震荡中寻求机会，但年度收益表现一般，在同类基金中处于中游水平，没能延续2009年的辉煌。2011年全年跌幅达到23.89%，在同类165只基金中排名第107，对股票仓位的调整浮动在74.17%至89.42%间，季度间变化震荡较大，但并没能准确把握市场节奏，同时也是在2011年1月27日更替了基金经理。2012年公开数据显示，该基金从二季度就开始大幅减仓，从一季报中近75%的仓位降至二季末的61%，到2012年三季报时仓位仅为55%，而在四季度提高仓位至85%，在同类174只基金中排名第7，准确地踏准了市场节奏。

虽然基金的收益状况受多种因素影响，但资产配置情况在一定程度上影响了其收益，体现出基金对市场机遇的把握。通过对上述各年度该基金股票仓位与基金涨幅之间的关系可以看出，总体来讲，鹏华50依据市场对仓位的配置把握一直处于比较积极的状态，竭力于在先行于市场或同步与市场动态来改变仓位。在股票市场整体较为稳定的情况下对仓位的把握较为准确，而在股票市场震荡、走势不明的年份相对其他基金表现欠佳。另外，对于仓位的调格，由于基金经理变动次数较多、任职时间不一，其风格不定，其中任职时间最长的上一任基金经理黄鑫的仓位调格表稳健，除遇到市场的大幅变动，年内的仓位变化幅度较小，而现任基金经理陈鹏则颇有“大刀阔斧”的风格，投资风格比较激进。

三、各类资产对收益的贡献情况

通过对鹏华中国已有的以半年为报告期的收入分析（如下表），分析股票对于基金整体收益或亏损的贡献度。

可以看出，股票对于基金整体收益的影响程度，也就是股票收入约股利收入占比大于股票占总体资产的比例。因此，鹏华基金虽然作为一只混合型基金，但股票持仓一直较高，股票的收入情况极大程度决定了基金整体的收入情况。而债券作为仅次于的资产配置种类，对收入的贡献程度较小，通常不大于正负3%。当然也存在特例，即在2008年金融危机期间，鹏华50大量减持股票资产，在一定程度上遏制的股票的大额损失，但增持的债券资产却同样没能收到好的效果，成为亏损的重要原因之一。综上，所述，股票的收益情况对于整只基金的收益有重要影响，因此细化研究股票资产的行业配置及受大盘的影响程度很有必要。

四、股票持仓情况分析

1.股票资产的行业分布及选股风格

鹏华中国的投资目标“通过集中投资于基本面和流动性良好同时收益价值或成长价值相对被低估的股票，长期持有结合适度波段操作，以求在充分控制风险的前提下分享中国经济成长和实现基金资产的长期稳定增值。”而通过对该基金的股票行业分析，鹏华中国最集中投资的股票行业为制造业，2013年一季度持有制造业股票占股票投资中的38.81%，但仍未达到同类基金44%的持有水平，继续观察之前几年的股票投资行业分析，制造业虽依然是投资最大比重的行业，大部分稳定在30%上下，但都低于同类基金的平均水平。而在制造业当中，投资比重较大的分别为食品饮料类、医药生物制品类和机械、设备、仪表类，其中食品、饮料类超过了同类基金投资的平均水平。而比较有特点的是鹏华50除了制造业外，着重于对金融保险业和房地产业的投资。是出制造业外比较突出进行投资的两个行业，其中对房地产业的投资的调整幅度较大，结合市场分析，与我国对房地产业的政策与行业行情几起几落有关，而最近增持房地产业股票，与最近房地产业有回暖趋向有关 。

制造业作为最能反映国家经济运行基本面的行业之一，成为鹏华中国50主要投资的对象之一，也是同类基金着重投资的重点，而其中着重投资的食品饮料类、医药生物制品类、机械设备仪表类内销为主多属于国际市场状况影响较小的行业，进一步降低了风险。而鹏华基金对于金融保险业的投资可以体现出其对于个股基本面和收益状况的看重。对于房地产业的股票投资也充分体现出了鹏华中国50“审时度势”、灵活配置的特点。

2.重仓股个股分析

对于股票投资行业的分析可以了解到鹏华中国的投资重点和投资风格，而鹏华中国的投资理念“淡化指数，重视价值，集中持有”，但从上述的股票仓位与业绩对比可以看出，及时面对各种市场状况及时调整仓位，但基金的业绩仍受大盘整体走势的影响，而股票的收益状况对该基金的收益贡献极大，因此，分析集中持有的重仓个股与大盘的关系具有重要性。由于季报不披露全部持仓，只披露每季度的十大重仓股票，因此回顾历史数据，挑选出11只长期持有的重仓个股，以月度收益率计算其β值 。

（1）数据选择：选择上证综指、深证成指为市场指数，选择近三年内出现在十大重仓股票列表中次数最多的11只股票作为样本计算其β值 。

（2）收益率选择：

其中，Rit代表股票i在第t周的收益率，Pit-1为股票i在第t-1周的收盘价，Pit为股票i在第t周的收盘价。

（3）模型：

其中，Rit代表股票i在月份t的收益率，α是估计参数，Rmt是月份t的市场收益率，eit为回归估计残差。

（4）回归结果：出去两只回归结果不显著的股票，剩下9只股票的β值分别为：

0.1639248、0.3247514、0.24293、0.3998156、0.3447247、0.2890631、0.3185845、0.5163278、0.1008418

（5）结果分析：因此，不难看出，鹏华50持有的重仓股的β值绝大多数小于0.5，主要集中在0.3附近，所以股票收市场指数的影响不大，不易受到系统性风险的影响，也恰恰体现了其“淡化指数”的投资理念。

五、债券、现金资产的作用

鹏华50作为一只混合型基金，债券和现金占总资产的很大比重，如前面各类资产的贡献度分析，虽然这两类资产对总收益的贡献度较小，但仍有不容忽视的作用。鹏华50的债券资产的主要构成是央行债券，风险较小，收益稳定，连同现金资产，具有抚平股票收益波动的作用，在整体资产中主要起风险控制的作用。

六、综合分析

综上所述，鹏华中国50是一只激进灵活配置型的混合基金，善于“审时度势”，较为关注国内经济的基本面，多从宏观层面分析市场走势选择股票。同时，通过数据的分析，可以看出，基金的运营在一定程度上遵从了该基金“淡化指数、重视价值、集中持有”的投资理念。通过灵活配置资产、选择受系统性风险较小的股票以及投资低风险的央行票据及现金资产，来有效把控风险。但其鹏华中国50的业绩表现并不稳定，初期较为强势，2008年受国际金融危机影响业绩不理想，2009至2012年业绩呈波动状态并不稳定。而就投资风格而言，由于历任5届基金经理，属于经理更换次数较多的基金，所以其投资风格也受个人风格的影响，现任基金经理较前任更加激进。

参考文献：

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招商行业领先基金是一只主动管理的股票型基金。投资限于具有良好流动性的金融工具，包括股票、债券、货币市场工具、权证、资产支持证券及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具。股票主要投资于景气回升或受益于国家政策导向而成长前景良好的相关行业的资产比例不低于基金股票资产的80％。

博时信用债券

综合评价

博时信用债券A/B基金是博时旗下第12只开放式基金，属于二级债基。信用产品的投资比例占到整体债券投资比例的80％。适当情况下可参与一级市场新股申购以及二级市场的股票投资，立足于在保证债券市场收益的基础上强化组合回报。博时信用债券投资对象灵活，在一定程度上满足了稳健型投资者组合中低风险资产的配置。

富国优化强债

综合评价

富国优化强债是富国基金旗下第三只债券型基金，该基金为可投资二级市场股票的偏债型基金，其中不低于80％的基金资产投资于债券类及其他同定收益类金融工具，不高于20％的基金资产进行新股申购和股票市场投资，还可以在规定范围内投资于新股申购或增发新股。二级市场股票和权证等。富国基金为《中国证券报》2008年度金牛奖基金公司，拥有一支明星固定收益投资管理团队。

2009年以来，富同基金旗下两只债券型基金富国天利增长债券和富国天十强化收益按照复权单位净值增长率统计，分别实现收益3.72％和3.40％大幅高出同类0.91％的平均水平，业绩表现抢眼。

申万巴黎消费增长

综合评价

申万岜黎消费增长是一只股票型基金，其股票资产的配置比例为60％～95％。重点投资于拉动经济增长过程中充分受益的消费范畴行业，投资于具有良好财务状况、较高核心价值与估值优势的优质上市公司。

中海量化策略

综合评价

中海量化股票资产的比例为基金资产的60％～95％，是一只股票型基金。该基金采用数量化分析方法对股票进行分析和筛选，基于数量模型来配置行业权重。量化投资的优势在于，其决策主要依据数据和模型做出，可以减少投资过程的非理性因素，而且强大的信息处理能力能捕捉更多的投资机会，然而任何模型都不能完全模拟市场，全程量化选股替代人为主观判断，这对模型的有效性有较高的要求，且会使操作过于僵硬。

该基金在具体操作过程中需要管理者在模型判断和主观判断间寻求一个平衡点，这也是其取得较好业绩较为关键的一点，而另一个关键点便是模型设计的合理性。

广发聚瑞

综合评价

广发聚瑞基金是一只股票型基金，股票资产占基金资产的60％～95％。该基金通过自上而下的“主题投资分析框架”，通过主题挖掘、主题配置和主题投资三个步骤，挖掘受益于中国经济发展趋势和投资主题的公司股票，通过定量和定性相结合，筛选出主题特征明显、成长性好的优质股票构建投资组合。

纯粹的主题投资和传统的价值投资相比，具有更大的灵活度，可操作性也比较强，但也蕴含着更太的风险，而该基金将挖掘主题机会和考察个股特性相结合，体现了灵活而稳健的特征。

汇丰晋信大盘

综合评价

汇丰晋信大盘是一只股票型基金，股票投资比例为85％～95％。属于高风险基金，是较为典型的牛市品种。在投资目标上，该基金将不低于80％的股票资产投资于国内A股市场上具有盈利持续稳定增长、价值低估、且在各行业中具有领先地位的大盘蓝筹股票。汇丰晋信基金公司成立于2005年，目前管理着65亿元资产，旗下有5只基金，包括股票型、混合型和债券型，产品线有待进一步完善。

上投摩根纯债

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关键词：投资组合 Sharp ratio 动态 股票权重 两阶段优化法

研究背景

2008年的金融危机，对华尔街及投资行业都是一个沉重的打击，凸出了构建恰当的投资组合的重要性。

如何构建投资组合是投资组合研究的中心问题。Markowitz和Sharpe的理论和方法尽管被广泛肯定，但其理论仍存在不足。Markowitz和Sharpe模型是单期离散时间证券组合模型，模型只能在期末进行调整，该方法不足以研究不断变化的市场。Merton研究了连续时间组合证券投资问题，其研究中假设：证券组合包含一个无风险证券和一个或多个风险证券、资产能被任意分割、不存在交易成本，且投资人都希望获得最大收益，但未考虑投资中的风险，而在实际中，投资者不能只顾最大化收益，而不顾所面临的风险，因为不考虑风险的投资是一种冒险的投资行为。荣喜民等人（2005）虽然在分析风险证券运动模式的基础上,提出了兼顾收益和风险的连续时间的组合证券选择模型，通过权衡收益和风险,给出了求解组合证券模型的方法。但是也存在一些缺陷，即最初假设已选定n种较好的股票，并假设其价格服从几何布朗运动。

本文针对目前投资组合优化方法存在的不足，在相关文献的基础上，将投资组合中股票的选择与投资组合中各支股票权重的确定结合起来，提出了股票投资组合的两阶段优化法：第一阶段，通过对个股进行基本面分析，从Sharp ratio的角度，采用定性分析与定量分析相结合的方法，从宏观经济考虑最具投资价值的行业及股票；第二阶段，在资金一定的条件下,从股票投资者的角度, 建立最优股票投资组合的规划模型，以动态确定投资组合中各支股票所占权重。数值实验表明，具有较好的实践效果。模型的研究结果可作为投资者在不断变化的证券市场进行操作的重要的理论与决策依据。

股票投资组合中的两阶段优化法

（一）第一阶段：对个股进行基本面分析

投资者进行分散投资，分散投资的品种之间的相关性越弱越好，否则达不到风险分散的目的。因为同一类品种或相关性强的股票往往会同涨同跌。投资组合中的“弱相关性”问题有几个原则：一是跨行业品种分散。投资者可以选择不同的行业，如同时购进电子类、金融类、建筑类、商业类等品种的股票。二是跨地区品种分散。选择来自不同地区的上市公司的股票，增加投资品种对地区性发展政策的抗风险能力。三是跨时间选择投资时机。股市之中存在许多机会和风险，如果将资金一股脑地同时投进去，可能会在更大的机会来临时，无资可投，丧失良机。投资者可以分期投资，伺机而动。

1.定性分析。不同行业经营状况对主要宏观经济变量的变动有不同的反映。根据美国股市的实证分析，行业配置对投资收益的总贡献率约为20%，由此可见行业配置的重要性。使用自上而下的分析方法，通过宏观经济数据（政策）的分析，确定主要宏观数据变量的变动对不同行业的影响，从而确定出具有投资价值的行业，进而选出各个行业中的优良股票，这样的股票满足基本分析原则的要求。能够达到分散风险的目的。

2.定量分析。本文采取一种较简单、也较常用的经验估计法，即根据过去的实际数据对未来进行估计。根据历史数据，预测股票的收益率和风险大小。先根据Sharpe单指标模型，即遵循股票资产的报酬与波动性比率较高原则，来进行第一次股票筛选，资产的报酬与波动性比率计算公式为（ri-rf）/σi；再根据风险分散化原则进行第二次挑选，最终挑选出股票作为投资组合。

总风险、系统风险和非系统风险三者之间满足如下关系：σi2=βi2σM2+σei2。

由方差计量的总风险可以分成两类：一是系统（不可分散）风险：βi2σM2；二是非系统（可分散）风险σei2，即可以通过组合证券消除的方差部分。

可以清楚地看到，股票的总风险中，非系统风险所占比重越大，它就越有潜力通过投资组合来降低其总风险。

（二）第二阶段：动态确定投资组合中各支股票的权重

在证券市场中，证券的价格、风险、收益率及证券之间的关系是在不断变化的。所以用固定的指标去反映收益和风险的变化是存在问题的，因为当条件发生变化时，证券的组合没能及时调整，以反映市场的变化，这就使组合投资研究失去了实际操作价值。所以本文根据股票的这种不确定性，建立动态的模型，来确定在不同时期投资组合中各支股票的权重。

基于相关模型，得到最优权重的表达式：

由此可见，最优权重向量与每一时刻t 的收益率及收益率的方差和协方差有关。且上式可推出两个极端情况：

（1）若投资者是极端风险厌恶的，即 λ1=1，则最优权重向量为：

（2）若投资者是冒险的，即λ1=0，则最优权重向量为：

实例及结果分析

（一）定性分析

从当前国内外形势看，经济复苏的迹象日益明显，事实上经济复苏的实际进程是左右未来行情的关键因素。而经济复苏最有说服力的佐证就是公司业绩。2010年最具潜力最具投资价值六大行业分别为以下行业：

医药：成长性最好的行业；钢铁：拐点最明确的行业；机械设备：机构最青睐的行业；农林牧渔：业绩双增最大的行业；电力：同比增长最快的行业；有色金属：环比增长最快的行业。

（二）定量分析

下文从中投证券中搜集了这六个行业中几只较好的股票在2009年8月11日至2010年5月7日的收盘价（共180天）。用公式 ：收益率=（今天的收盘价-前一天的收盘价）/前一天的收盘价，计算出各只股票的日收益率。然后将这40只股票的收益序列乘以30 得到月收益率。对40只股票的月收益率各取平均，可以得到月预期收益率（ri），并且根据40只股票的月收益率序列可以求得各支股票的方差（σi2）和标准差（σi）。以ri衡量一支股票的收益，以σi衡量一只股票的风险。表2列出了40只股票的收益、风险相关数据。其中本文无风险收益率（rf）统一规定为3%。

第一次股票资产挑选：遵循股票资产的报酬与波动性比率较高原则，即所谓的Sharp ratio较高原则。对这40只股票挑选出Sharp ratio由高到低排名前20名（排名及入选股票详见本文表1）的20只股票。

第二次股票资产的挑选：先计算各支股票的βi值；再根据市场风险σM2计算股票的系统风险βi2σM2，并由股票的总风险σi2与股票的系统风险βi2σM2的差值可得股票的非系统风险σei；最后计算股票的风险分散程度σei2/σi2，挑选风险分散程度由高到低排名前六位（排名及入选股票见表2）的6只股票作为投资组合。

计算某项资产的贝塔系数的公式为：。

选取的六只股票为：科华生物、亚盛集团、美的电器、金山股份、焦作万方、东方钽业。选取时间为选取时间从2009年9月1日至2010年5月7日，共165个交易日，并用SAS 、MATLAB处理这些数据。为说明问题，分别取2010年1月7日，1月15日、1月25日、2月2日和2月22日为研究时间。用公式

作为证券i（i =1,2,…,6）的收益率的样本均值和证券i和j（j =1,2,…,6）的样本协方差。其中rij，i =1,2,…,6，j =1,2,…,6是每个证券收益率的样本。由此用SAS软件可以得到5个时间的协方差阵Ωi，并由此得到期望收益率分别为：

2010年1月7日 u1=（0.0040，0.0011，0.0050，0.0010，0.0053，0.0021）T

2010年1月15日u2=（0.0035，0.0015，0.0050，0.0010，0.0054，0.0022）T

2010年1月25日u3=（0.0029，0.0018，0.0050，0.0010，0.0056，0.0022）T

2010年2月2日 u4=（0.0024，0.0022，0.0049，0.0011，0.0057，0.0024）T

2010年2月22日u5=（0.0015，0.0027，0.0048，0.0012，0.0058，0.0025）T

设λ1=1/2，即表示投资人认为收益和风险同等重要，如果投资者在以上6种风险资产和1种无风险资产上投资，则在以上5个时间的最优权重或最优投资比例分别为：

w1*=（0.5267，-0.2491，1.3249，

-1.1020，0.5474，-0.0478）T

w2*=（0.3130，0.1963，1.4178，

-1.5107，0.6433，-0.0597）T

w3*=（0.0731，0.6963，1.5074，

-1.9525，0.7507，-0.0750）T

w4*=（-0.2070，1.0221，1.5301，

-2.1635，0.8694，-0.0510）T

w5*=（-0.6517，1.8676，1.6495，

-2.8597，1.0554，-0.0611）T

用公式：投资组合收益率=期望收益率向量*投资组合中各支股票所占权重，计算出这五天投资组合的收益率分别为：0.0102，0.0103，0.0111，0.0117，0.0145。

本文假设不是先对个股进行基本面分析，没有先选择股票而是就是由这40只股票构成投资组合，则这五天投资组合的收益率依次为：-0.0102 0.0018 0.0036 -0.0090 -0.0032，在上述这种情况下，投资组合的收益率小于先对个股进行基本面分析，先选择股票时的收益率。所以我们先对个股进行基本面的分析是有意义的。

对比如果不考虑证券的价格、风险、收益率的不断变化，即不是动态确定投资组合权重的结果。

由于不考虑证券的价格、风险、收益率的不断变化，也就不会动态确定投资组合的权重，假定投资组合的权重为最初2010年1月7日确定的权重，则这五天投资组合的收益率为：0.0102，0.0098，

0.0096，0.0090，0.0082 ，此种情况下，投资组合的收益率小于动态确定投资组合权重的收益率。所以我们的连续时间最优化模型是有效的。

通过实例验证和比较分析，说明两阶段优化法是有效的，两个阶段的优化缺一不可。

参考文献：

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19.杨智元.证券价格按几何布朗运动变化的微观解释[J].数学实践与认识，2003

作者简介：

孙建平（1976-），女，江苏海安人，南通大学理学院讲师，硕士研究生，研究方向：最优化。

黄梦妮（1988-），女，江苏新沂人，上海师范大学商学院，硕士在读。

篇13

证券投资能力的提高不仅需要教师的合理安排，更加需要学生的兴趣、学生的投入、学生的实践操作和小结。传统的课程教学比较重视书本知识的传授，提高学生的推理能力，而证券投资能力的提高笔者认为需要理论和实践的结合，笔者经常采用以下措施。

一、重视奠定好专业知识基础，让学生能更好地分析宏观因素对证券的影响作用

一个人证券投资能力，主要体现在能够通过宏观因素、基本因素、相关模型的使用，合理选择证券的交易，能够在一定时期内投资收益高于大盘收益，风险可控。我国股市受宏观因素影响较大，宏观因素包括国内生产总值增幅率、失业率变化、通货膨胀率、货币供给增加量、产业周期阶段等因素，这些因素对证券的价格影响深远，所以定期关注国家产业政策和经济动态非常重要。所以，笔者一般都会要求学生花两周时间复习西方经济学和金融学，熟悉供求均衡原理、金融市场运行的原理、货币政策等重要知识，只有熟悉了这些专业知识，才能更好地分析宏观因素对证券的影响。

二、重视案例教学，激发学生学习兴趣

大学生精力充沛，能力也很强，是否能学好某些知识，笔者认为兴趣是关键。不论哪门课程，相关原理的推导、讲解都是比较枯燥的，要想生动起来很难，但是可以通过一些案例教学吸引学生。

比如，在讲K线理论的时候，学生对应K线组合也很有兴趣，但是几十种K线组合形态给出了，并分析特征的时候，就发现学生很疲倦，这时候笔者就给出具体股票的案例。广发证券（000776）2014年11月3日开始出现了K线形态的五连阳，并且伴随成交量分放大，基于技术分析我们可以推断后期上涨的可能性很大，果然后面是大幅度的上涨。通过一系列案例，既可以激发学生的学习兴趣，也可以让学生立即尝试到知识就是力量，知识就是金钱，相关案例的设计和引入效果显著。

三、重视学生的主体作用，让学生主动参与教学

学习的主体是学生，教师只是一个引导者，关键是要学生怎么在老师的引导下努力学习，“功夫”在课外，要求学生在课外用功学习以扩大自己的知识面。大学生参与课堂的意识远低于高中生参与意识，这两年笔者尝试通过分组的形式让学生主动参与课堂。

笔者把学生按每4个人一组分组，每堂课结束之后，结合当天的内容给其中一个小组分配任务，让这个小组围绕任务区制作10至15页的PPT，下堂课最后10分钟让这个小组派学生上讲台来介绍他们收集的知识点。这样不断循环，从而每个小组都有参与查找资料完成任务的机会，也能够上讲台介绍自己的成果，拓宽自己的知识面，使得学生主动参与教学。通过这种模式，笔者发现学生学习热情高了很多，学生动手操作能力也强了很多。如股票投资的过程中，什么价格买什么价格卖是个永恒的难题，黄金分割线理论就是一个不错的技巧，给学生讲强势回档与弱势反弹的判断原则、弱势回档与强势反弹的判断原则时，学生听起来感觉压力很大，那么，讲完理论之后和案例之后，笔者会要求学生每人找个符合上述原则的股票。

四、重视学生良好习惯的培养有利于提升证券投资能力

现在是互联网时代、大数据时代，信息量非常庞大，有些信息对你有价值，更多的是没有价值，如何获取有价值信息也十分重要。养成每天晚上花两个小时复盘经常关注的股票，浏览类似东方财富、和讯、中金在线这样的财经类网站的习惯，里面有许多信息。对于那些机构的推荐股票，参考价值不大，更多地可以认为是广告。每天都能坚持，至少你能保证一种对股票市场认识的连贯性，熟悉股票市场的热点，熟悉大事情对股市的影响，这样有利于你对股市宏观的认识。

养成投资股票时5个理由习惯，即当你选择一个股票时你能够找到利好这个股票的5个理由。尤其是做短线投资，更要选准股票，否则很容易被套。养成对技术分析经常巩固的好习惯，技术分析就是利用市场交易资料及相关信息（市场过去与现状的交易行为），应用数学或逻辑的方法，通过绘制和分析证券价格变化的动态趋势图表，或计算、分析有关交易指标，探索价格运行规律，从技术上对整个市场或个边证券价格的未来变动方向与程度（变动趋势）做出预测和判断的分析方法，逐渐熟悉至少三个技术指标的使用，比如RSI、KDJ指标等。鼓励学生形成自己的投资视野和开拓新的指标，技术分析是证券投资分析的重要理论，养成经常应用技术分析的习惯也是提高自身证券投资能力的有效途径。

五、重视学生实践能力的锻炼，理论和实践相结合才能更好地提升证券投资能力

学生在课堂上可以认真学习基本面分析，可以认真学习技术面分析，但是无法在课堂上熟悉所有证券投资的相关知识，必须要自己动手锻炼才能对一些知识有更加清晰的认识。于是，给学生创造实践机会非常重要。每一届学生，笔者都会在叩富网注册一个小组比赛，要求全部学生参加，按班级比赛的形式，对于成绩优秀的学生给予物资奖励和精神奖励，这样既激发了学生的参赛热情又可以让学生在实践中成长。学生通过比赛，对于股票的交易流程、如何设置成交价格、如何选择股票等一系列问题更加熟悉，当他们自己买到了涨停股时会很兴奋，当买到跌停股时会很沮丧，不论怎样都是成长的过程。除了笔者设置的班级比赛外，每个学生至少参加了2个省级以上的投资类比赛，通过比赛提升自己的证券投资能力，效果显著。

六、重视证券投资分析实践课程的应用，有利于培养学生证券投资综合能力

每届学生都有为期两周的实训课程，这段时间我们都会在机房模拟股票、股指期货、基金这些常见的证券。实训的目的是为了通过学生的模拟操作，使学生熟练掌握证券投资分析系统软件的基本操作，掌握的证券投资分析方法，了解证券价格变动情况及影响价格变动的基本因素，能够借助网络工具进行信息的收集和初步整理分析，有利于培养学生证券投资综合能力。实训期间，多个品种的投资也有利于学生使用量化投资组合策略，多层次地锻炼投资能力。

这种无风险的证券投资对于学生证券投资能力的培养有利也有弊，有利的一方面在于能够给予学生同步交易证券的机会；弊端在于由于在模拟股票交易系统中的资金是虚拟的，学生在运用虚拟资金进行投资的过程中，常常会忽视投资的风险和成本，在操作中随机性强，同时多进行满仓操作，风险加大。张建江在模拟教学法在《证券投资分析》课程实践教学中的应用一文中，提到了教师要注重缩小虚拟与现实的差距，不能完全以盈亏评定学生的成绩，要及时跟进指导，用实践指导理论教学。