私募股权的投资策略范文

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在IPO监管趋于严格情况下，随着市场溢价预期的下调，以及PE市场扩容所带来的竞争加剧的趋势，使得PE投资期限变长，并且投资周期受到诸多因素影响，主要包括PE投资策略、特征、入股期限、PE背景等。对于私募股权投资期限与IPO公司会计信息质量的研究也主要集中于以上几个方面。因此，本文主要围绕影响PE投资期限的上述因素介绍对IPO公司会计信息质量影响的最新研究进展。

二、私募股权投资与IPO公司会计信息质量的理论与现实基础

PE在企业首次公开发行（IPO）过程中发挥的作用有不同的看法，包括“认证假说”、“监督假说”和“躁动假说”等。PE作为财务投资专家，能够履行起监督和认证企业质量的作用，建立自己的长期声誉资本，这是发展自身核心竞争力的根本举措，从而影响企业的财务信息质量。然而近年来部分突击入股私募股权机构影响拟上市公司进行盈余管理包装上市的行为获得了眼前的既得利益；另一部分坚持长期价值投资的私募股权机构监督限制并减少被投资企业的盈余管理、鼓励诚实报告的行为得不到投资者的认可。当前我国不少PE/VC基金放弃了给予被投资企业以价值增值、进行长期价值投资的理念，纷纷转向 Pre-IPO投资，并在入股企业时以拥有各种能够加快企业上市的资源作为竞争手段。要解决上述问题除了从保护投资者权益的民事赔偿制度以及严格执行退市制等外，还需要从PE机构投资策略的影响进行考量。随着未来从IPO核准制到注册制的过渡，估值水平的下降，PE机构将更加关注项目本身的质地。因此只有市场的各个参与主体逐渐走向成熟，投融资市场的发展才能更加健康。

三、私募股权投资参与和IPO公司会计信息质量

Hochberg（2004）通过将有VC支持和无VC支持的IPO进行了配对比较，发现尽管前者也有正向的操控性应计利润，但盈余管理幅度显著较低。同样的发现如 Morsfieldand Tan （2006）、Agrawal andCooper（2010）及Lee and Masulis（2011）等，也有文献从反面论证了过度盈余管理导致VC声誉受损的关系，例如Luo（2006）发现企业在IPO当年的操控性应计利润与VC在其后所参与的其他IPO项目数成反比，即某一次的盈余管理造成了事后VC所投资企业上市的困难，这说明盈余管理确实给VC带来了成本。Tracy Yue Wang，Andrew Winton& Xiaoyun Yu（2010）研究发现，私募股权投资对公司的监管成本更低，当有私募股权投资或私募股权投资对行业有很高的专业知识时，在投资者信心较低时会计欺诈的可能性更低，而投资者信心较高时会计欺诈的可能性更高。

国外学者已对私募股权投资进行了广泛的研究，大多数的研究结果表明，私募股权投资机构通过深入调研、分析，能够发掘真正具有发展潜力的公司，加速中小企业上市；并在一定程度上，影响着被投资企业的公司治理。因为私募股权机构参股后，会积极参与到企业的经营管理，改善企业的治理结构，监督企业经营者的财务报告过程，从而提高被投资企业的会计信息质量，降低盈余管理程度，改善企业的经营业绩。但是，也有一些研究结果却表明，与没有私募股权投资参股的公司相比，私募股权投资对被投资企业IPO后盈余管理、市场表现等并无显著的影响。

国内已有很多学者对私募股权投资进行的研究涵盖了私募股权投资对被投资企业的治理结构、盈余管理、公司业绩、股价表现等各个方面的影响，如高雷和张杰（2008）、刘媛媛、黄卓和何小锋（2011）等。该领域的研究。PE投资与盈余管理方面的研究主要包括陈祥有（2010）考察了深圳中小板市场上风险投资与所投资企业 IPO前盈余管理程度的关系，发现风险资本持股的企业上市前盈余管理程度更低。张子炜、李曜、徐莉（2012）研究发现，根据持股时间不同划分的长、短期私募股权资本对企业上市前盈余管理行为影响的方向和程度均不相同，长期持股的私募股权投资机构显著降低了企业的盈余管理程度；相反，上市前一年内突击入股的私募股权投资机构显著增加了企业的盈余管理程度。这种不同私募股权投资机构对企业创业板上市前盈余管理行为的差异化影响，在创业板的一级市场和二级市场上已被投资者给予区分。林伟等（2012）发现长期私募股权投资能够抑制正向盈余管理，发挥公司治理效应，这可能是由于入驻时间越长，私募越注重长期业绩回报，因此长期私募会抑制可能损坏公司IPO后长期业绩的行为；而短期私募股权投资抑制负向盈余管理，这可能是因为短期私募突击入股，更注重短期回报，为了促进上市，并且在短期内尽快抬高股价而希望做高公司利润。

综上所述，现有的国内外研究大多证明了私募股权投资对公司盈余管理的影响。特别是由于相关数据很难获得，国内的研究大多只能采用创业板、中小板等较为单一和有限的数据来源进行研究有助于充分发挥私募股权投资在抑制上市公司盈余管理、改善公司治理效力等方面的作用，也有助于中小企业正确看待和处理自身的融资需求和未来发展，帮助监管机构完善相关政策措施，促进资本市场健康有序地发展。

四、私募股权投资策略与IPO公司会计信息质量

私募股权投资策略主要包括专业化投资策略、分阶段投资策略和联合投资策略等。李严、庄新田、罗国锋和马世美（2012）发现选择特定阶段进行专业化投资对投资成功率具有积极影响。分阶段投资和联合投资与投资成功率呈负相关关系。胡志颖、周璐和刘亚莉（2012）以2009―2011年在创业板上市的IPO公司为样本，综合动态分析了风险投资和风险投资联合差异对IPO前锁定期结束当年的盈余管理的影响。研究发现风险投资的参与降低了IPO前的盈余管理，以实现在锁定期结束当年的盈余反转，从而获得更高的股份减持收益。风险投资联合的差异增加了IPO前的盈余程度，却同时降低了锁定期结束当年的盈余管理程度。

随着市场溢价预期的下调，以及PE市场扩容所带来的竞争加剧的趋势，使得PE在继续关注中后期成长及成熟的企业投资外，选择投资阶段向前移的策略，开始关注企业发展的初期和成长的早期等阶段的投资，这样能够使PE在投资策略多元化的选择下，平衡风险和收益，以期实现投资收益最大化。张斌、巴曙松（2013）基于Cumming（2006）的有效风险投资组合规模模型及其研究成果发现2010年以后中国PE业出现了投资阶段前移的趋势，并认为投资策略的选择是中国PE发展过程中因投资理念转变而驱动的一次战略转型，是中国PE走向成熟的一个标志。目前国内对于PE投资策略对于IPO公司会计信息质量的研究尚属空白。

五、私募股权投资背景与IPO公司会计信息质量

私募股权投资分为政府背景、外资和混合型背景以及民营背景私募股权投资，国内外的研究均发现政府背景的私募股权投资对IPO公司的影响表现特殊。之前的学者对政府背景私募股权投资的研究是基于综合不同证券市场的样本，而PE的参与对企业IPO的影响在不同证券市场有差别。此外，在投资拟上市公司的私募股权投资主体中，有一类投资机构背景较为特殊，即券商直司。对于拥有“保荐+直投”背景的券商直司在IPO初期出现了突击入股、低价入股的情况。成熟资本市场的研究表明，券商直投业务的开展不仅能够改善券商的收入结构，对于深度挖掘?场、加强实体经济与资本市场的联结程度也有诸多好处。然而，在我国券商直投业务从产生之日起，就因券商的双重角色而饱受争议。同时作为承销人及投资人的券商是否会利用信息优势损害投资人的利益受到各方关注。对于潜在利益冲突的担忧一直伴随着券商直投业务的发展。

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一、私募股权投资基金 

 

私募股权投资基金,即pe基金,是指通过非公开的渠道募集资金,对非上市公司进行股权投资,以期日后通过上市、并购等方式,出售所持有的股权并获利的实体或行为。私募股权投资基金对未上市的企业提供了新的融资渠道,可以降低企业融资成本、提高融资效率。正因为如此,在欧美发达国家,私募股权投资基金是资本市场的重要组成部分。 

 

二、我国私募股权投资的发展现状及投资市场分析 

 

(一)发展现状 

1.国际金融危机的影响 

2008年美国次贷危机深化并演变为全球性的金融危机,促使全球股市大跌,全球经济下滑。受其影响,2009年中国私募股权投资市场整体呈下降趋势。今年新募私募股权投资基金的数量和金额均较2008年同期有所减少。 

2.私募股权投资传统行业比重加大 

受全球金融危机影响,我国部分私募股权投资机构已倾向采取更加保守和谨慎的投资策略,多投向那些收益较稳定,抗风险能力较强的传统行业。从今年第一季度统计数据来看,无论是投资金额还是投资数量占比都较2008年同期有大幅增加,体现投资机构为应对当前复杂而严峻的市场变化而对投资策略做出相应改变。 

3.私募股权投资策略趋向多样化 

2007年以来,我国私募股权投资市场最明显的趋势之一就是投资策略趋向多样化。过桥资金和对已上市公司的投资案例数明显增多。同时,来自夹层资本和重振资本的投资更是从无到有,表明中国私募股权投资市场的投资策略已开始呈现多元化的格局和趋势[1]。 

4.相关法律法规逐渐完善 

私募股权发展的政策环境逐渐成熟。在政策基本面上,2008年12月,国务院办公厅制定的《关于当前金融促进经济发展的若干意见》明确提出,要适时推出创业板、拓宽企业融资渠道和民间投资领域,落实和完善促进创投企业发展的税收优惠政策。当前,创业板市场大幕已经拉开,这更引发了本土私募基金的投资热情。 

(二)私募股权投资市场的分析 

受全球金融危机的影响,中国市场私募股权投资出现下滑态势,2009年第一季度中国私募股权投资市场延续了去年走势,投资规模与投资金额均大幅下降。机构投资策略趋于保守,多选择具有较强防御能力的,抗周期性强的传统行业进行投资。目前的经济环境带给私募股权机构的是危机与机会并存的局面。一方面,机构不得不面对金融危机带来的投资组合贬值以及高负债,需要通过停止投资新项目、加速出售现有资产等现金筹措手段来渡过难关。另一方面,由于资金链紧张,广大待投资企业估值下降至较低水平,金融危机的冲击同样筛选出不少优质企业,投资价值依然保持较高水平[2]。 

根据china venture数据统计,2009年第一季度中国私募股权投资市场12起案例分布在7个行业。其中,制造业依然为主要投资行业,投资案例数量5起;农林牧渔业次之,有2起投资案例。在投资金额方面,农林牧渔、制造业、金融业投资金额较高,均超过1亿美元。从以上数据来看,私募股权投资总量较2008年下滑明显,且投资于传统行业的比重加大。

三、私募股权投资基金发展战略研究 

 

(一)根据行业发展确定投资项目 

需要指出的是,由于私募股权的投资特点,其投资往往倾向于风险较低的项目,且偏好于后期投资。且在当前全球金融危机是影响下,行业进行不同调整,私募股权投资者要寻找有价值的项目,所以行业调研就变得具有十分意义。从不断的经济数据来看,我国的经济正在复苏。可见,这正是私募股权投资的绝佳机会。同时,考虑到由于我国经济政策对行业调整的影响,不同行业都在这场金融危机中进行着不同程度的产业调整。因此,在投资前对不同行业的分析研究及预测就显得必不可少。 

私募股权投资机构可以基于行业现状及中国经济发展规律,参照国外经济发展历史,融入中国的现实国情来分析判断,对相关行业的预测其可能的发展未来,并对行业和国家政策主题进行从行业到企业的逐步分析从而确定有价值的投资对策,并通过业务伙伴来获得投资对象的相关资料对投资项目进行筛选。 

同时,私募股权投资基金有着不同的行业团队,借助于其专业的投资经验和知识,可以对投资行业有充分的了解。在宏观经济研究的基础上,首先对目标行业的发展和相关特性进行研究,进而确定行业内部的市场占有份额较大的企业作为其投资对象,在此分析过程中应对产业结构,产业组织以及产业的经济技术特点进行分析来确定投资目标的有效价值。在投资产业选择上应注重长短期综合考虑,既考虑到当前的利益,又要重视该产业未来发展的潜力,以及抵抗经济波动的能力强弱,综合分析,谨慎投资。 

(二)上市公司私有化投资 

随着金融危机影响的不断扩大,全球金融市场持续低迷,这对全世界的金融市场无疑是一次信心的考验。我国的a股市场也受到一定的波及。由于我国经济刺激政策执行力度不断加强,经济刺激已经开始显现效果,从公布的数据来看,我国的股票市场已显现复苏迹象。 

我国私募股权投资基金不允许投资证券类资产。目前,在我国上市的公司无疑是该行业中的重要力量,其企业长期价值很高。随着我国经济困境的摆脱,在相关行业复苏时这些公司应当是行业复苏的“龙头”,显然这种投资的安全性较高,同时也会由于经济的复苏而收不菲。所以对私募股权投资基金来说,上市公司私有化是一种很有利的投资战略[3]。 

首先,私募股权投资基金找到由于金融衰退而显示超值投资的上市公司,其投资的途径是要约收购或吸收合并方式收购上市公司,进行退市私有化。其次,私募股权投资基金利用其掌握的资源优势和先进的管理方式,通过资源整合,战略调整,组织重组等手段帮助私有化的上市公司改善管理,提高企业价值和市场竞争力。最后,采用适合的方式,上市或出售以完成整个投资活动退出并获得投资收益。 

私募股权投资本身是一个新兴事物,它的发展需要经历一段时间的摸索,作为私募股权的投资者,要有足够的耐心和足够的理性,来共同促进其健康发展。尽管国内外经济金融形势还比较严峻,但是中国的经济较世界来说仍保持较高水平增长,基本消除股市泡沫,并随着中国经济结构的调整和资本市场的发展逐步成熟,有越来越多的机构将参与中国的私募股权投资活动,促进pe的长期发展,中国私募股权投资市场将更显活跃。 

 

参考文献 

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研究显示，2008年第三季度针对亚洲市场（包括中国大陆地区）的私募股权基金募集仍然活跃，在环比和同比方面均有不同幅度增长。三季度共有13只可投资于中国大陆地区的亚洲私募股权基金完成募集，资金额达到187.53亿美元，相对于2008年第二季度，三季度募资金额增长了56%；同比去年三季度增幅达94%。其中本土私募股权基金增幅较大。随着多层次资本市场的设立和运营，将来会有更多投资亚洲（包括中国大陆）地区的私募股权基金成立。

在三季度新募私募股权基金的类别分布中，成长基金仍然保持主力位置。房地产基金占比持续提升，募资金额由2008年第二季度的8.1%提升到了三季度的21.1%，这种变化充分显示了尽管中国房地产行业进入调整期，但该行业的巨额利润空间以及良好的发展前景依然对私募股权基金具有较强的吸引力，目前主要受关注的热点是中国重点城市的高端物业。

在新私募股权基金募资总额大幅增加的同时，其募集币种结构也发生较大变化。其中人民币私募股权基金占比大幅提升，无论在募资总额还是基金规模方面都呈现爆发式增长。三季度人民币基金由二季度的2只增加到6只，新募集金额高达129.63亿美元，占比总募资额由二季度的6.7%猛增至69.1%；募集规模方面，平均每只人民币基金募资额为21.6亿美元，环比二季度的4.01亿美元上升了438.65%。美元基金募资金额占比则由二季度的93.3%下降到三季度的30.9%。这种结构的变化一方面是由于三季度社保基金获准自由投资股权投资基金，另一方面第三批产业基金获得相关部门批准并进入募资程序，同时也有一些券商获准可以设立直接投资基金，从而增加了本土人民币基金的资本供应。

成长资本位居首位

从私募股权投资策略来分析，三季度成长资本投资策略依然占据主流地位。投资额为18.03亿美元，在总投资额中的占比由二季度的49.7%上升到68.1%；从案例数量上看，成长资本策略共发生24笔投资案例，占比高达88.9%，远远高于其他投资策略分布。成长资本策略的平均投资额也由二季度的0.49亿美元上升到三季度的0.9亿美元。

三季度仅有一笔投资采取房地产投资策略，金额高达7.77亿美元，单笔规模居各类投资策略首位。此外PIPE和过桥资本策略总投资情况比二季度均有下降。其中PIPE投资额由二季度的5.48亿下降到三季度的0.18亿美元，过桥资本投资额则由二季度的5.67亿下降到0.5亿美元。

这种投资策略结构的变化反映了在资本市场表现不佳、退出渠道不完善的情况下，PE投资更趋于谨慎理性。

PE退出持续低迷

受美国金融动荡和国内资本市场低迷现状影响，PE退出持续表现低落，三季度IPO仍然是PE的主要退出方式。三季度总退出案例数由第二季度的5笔，回升到8笔，和2008年一季度持平。总退出案例数相较于2007年第三季度的25笔减少了68%。

这8笔投资退出案例全部采用IPO的形式。中国整个退出市场从2008年初开始步入低谷，目前继续低迷，这与2008年以来国内外资本环境持续恶化有着直接关系。由于退出渠道有待完善，国内PE退出可能将面临更长一段时间的低潮期。三季度无并购退出（财务投资者将股份转让给产业投资者）和股权转让（财务投资者将股份转让给财务投资者）的案例出现。

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清科研究中心的调查结果显示，2008年第二季度针对亚洲市场(包括中国大陆地区)的私募股权基金募集非常活跃。本季度共有10只可投资于中国大陆地区的亚洲私募股权基金完成募集，资金额达到120.22亿美元，比去年同期大幅增长，增幅达107.6％；但相对于2008年第一季度，二季度募资金额减少了39.9％。未来持续新增的私募股权基金涌入中国市场，在带动中国优秀企业的快速增长的同时，也将加剧中国私募股权投资市场的竞争。

在募资总额大幅增加的同时，新募集私募股权基金的策略类别也变化较大。其中，房地产基金占比提升，其新募基金金额占比由2008年第一季度的2.5％提升到第二季度的8.1％；成长基金募资金额占比则由一季度的46.5％增长到本季度的57.8％。这种结构的变化不仅反映了受到次贷危机严重影响的私募股权基金对中国房地产行业的信心，也反映了投资者持续关注中国总体经济高速增长带来广泛的行业投资机会。

私募股权

投资总额保持平稳

2008年第二季度，在中国大陆共有37家企业得到私募股权基金的投资，投资额为25.59亿美元，与第一季度相比基本持平；相比2007年32.04亿美元的季度平均投资额略有下降。整体来看，二季度私募股权基金投资总额保持稳定。

从被投资方的行业分布看，二季度传统行业继续领跑，投资金额占PE在中国投资总金额的比例由第一季度的52.9％增加到63.3％，基本与2007年的65％持平，反映传统行业仍是我国现阶段PE投资的主要领域。

值得注意的是，其他高科技行业PE投资占比有大幅增长，其投资金额占比由一季度的3.6％急剧增加到本季度的21.4％，其中新能源领域的投资有较大的增长，反映出在环保要求的提高和高油价压力下，新能源领域的投资价值日益突显。

中西部地区表现抢眼

在2008年第二季度私募股权基金投资的地域分布中，江西摘得桂冠，有2个案例，获4.26亿美元投资。湖北、湖南各有1个案例，分别获3.50亿美元和0.83亿美元投资，河南，山西各有两个案例，分别获0.54亿美元和0.60亿美元投资，其他中西部地区如内蒙古，新疆、四川、广西等也有不俗表现。

值得注意的是，在传统私募股权集中的长三角、珠三角和环渤海地区，其PE投资内部分布不均衡的趋势有所改变。

北京在一季度投资总额达到13.29亿美元的高峰后有所回落，但仍以3.95亿美元总投资额占据第三。广东(不包括深圳)PE投资额由一季度占比1％大幅增长到本季度的15.6％。上海第二季度获私募股权基金投资额较一季度略有增加，由一季度1亿美元增长到1.3亿美元，占比也由一季度3.7％增长到二季度的5.1％。此外，江苏和浙江的投资额本季度也有很大增长。总的来看，三大经济增长引擎区域PE投资分布趋于均衡，内部差距有缩小趋势。

成长资本占比下降，PIPE和过桥资本占比上升

从投资策略分析，二季度成长资本投资策略依然占据主流地位，但占比下降：其投资金额由一季度的20.89亿美元，占比78％，下降到二季度投资金额12.71亿美元，占比49.7％；成长资本策略的平均投资额也由2008年第一季度的0.77亿美元下降到本季度的0.49亿美元。

采取过桥资本投资策略的PE投资由一季度的1.47亿美元增长到二季度的5.67亿美元，占比也由一季度的5.5％增加到二季度的22.1％。PIPE投资策略的情况类似，其投资额由一季度的1.77亿美元增长到二季度的5.48亿美元，占比也由一季度的6.6％增加到二季度的21.4％。这种投资策略结构的变化反映了在资本市场表现不佳、退出风险加大的情况下，PE投资有阶段后移的趋势。

PE退出仍旧低迷

二季度PE退出总案例数由第一季度的8笔下降到5笔，减少了37.5％，PE退出继续低迷。

在二季度5笔投资退出案例中，全部为通过企业IPO退出。整个退出市场从2008年第一季度步入低谷，第二季度继续低迷，这与2008年第二季度国际资本市场环境继续恶化，国内股市大跌以及监管层出台新的限制规范有直接关系。预计随着股市行业回暖，退出案例尤其是IPO和上市后减持退出案例会有所增加。调研范围内没有并购退出(财务投资者将股份转让给产业投资者)和股权转让(财务投资者将股份转让给财务投资者)的案例。

综合2008年第一、二季度私募股权基金投资退出情况，退出渠道有待完善仍是我国PE市场发展中面临的主要问题。

预测2008全年

中国和亚洲私募股权市场的良好发展正吸引全球资本纷纷涌入。2008年第二季度，10只可投资于中国大陆地区的亚洲私募股权基金募集的资金总额达120.22亿美元，虽然相对第一季度有所回落，但仍维持较高水平。结合2006年、2007年和2008年第一季度的募资和投资的历史数据分析，清科研究中心继续维持其在第一季度的判断：在2008年，专门针对亚洲市场(包括中国大陆地区)投资的私募股权基金管理的可投资的资金可望超过500亿美元。如果没有太大的市场波动，预计2008年全年中国大陆的私募股权基金投资额将保持在100亿美元以上。

篇5

一、单阶段投资模型

三、引入股权比例的分阶段投资模型

以上是将实物期权引入私募股权投资的一般思路。但它忽略了重要的一点，在t2时刻再投入I2时，企业已经明显出具规模，同样的资金I2在0时刻比t2时刻所能获得的股权要多。所以若PE一次性投入I的话，上市可能获得的现金流一定比分阶段投入I所能获得的现金流要多。考虑到这一因素，我们重新设定模型，将PE所能获得的股权引入进来。

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如果说对冲基金和私募股权基金是不受监管的投资机构也不准确，例如在美国，对冲基金是一种根据1940年《投资公司法》中有关豁免条款来运作的基金，一个对冲基金必须自始至终都满足豁免条款所列举的条件，才能避免被当成共同基金而受到严格监管。对冲基金具有豁免监管的重要法理基础是投资者人数有限且是合格投资者(Qualified Instilutional Buyer)，这些投资人通常具有较高的自主分析市场的能力，也具有高额的净资产或高额的年收入，因而具有较强的自我保护能力和较高的风险承受能力。但在金融危机中，美国证券交易委员会(SEC)正在酝酿是否加强对对冲基金的监管，包括是否在投资顾问进行注册登记、信息披露、投资者教育、外部审计等方面提出新的要求。

私募股权基金虽然潜在的系统性风险比对冲基金小，对其监管仍是值得关注的问题，对私募股权基金的监管重点放在私募基金投资人资格和销售渠道管理，从而降低其投资风险的社会影响，以及建立私募基金管理人资格管理制度等。

本期通过Douglas Cumming教授所撰《国际上私募股权基金的收益和信息披露》，以及Jonathan Bevilacqua教授的《对冲基金和私募股权基金的模糊界线：差异与趋同》两篇文章，来探讨对私募股权基金和对冲基金进行监管的必要性和可能路径。

对冲基金与私募股权基金被认为是两种截然不同的另类投资类型，由于竞争不断加剧，两者逐渐产生一些趋同特征。

本次金融危机爆发之前，充裕的市场流动性造就了全球资本市场与商品市场一片非理性的“繁荣景象”，其间，对冲基金与私募股权基金在数量与规模上迅速膨胀。

《对冲基金情报》调查显示，截至2008年初全球对冲基金管理的资产规模已达2.65万亿美元；国际咨询机构Preqin的统计数据显示，全球新募集私募股权基金数量和金额在2007年曾达到高峰，分别为1024支新基金和6325亿美元。

与此同时。对冲基金经理与私募股权基金管理人成为了财富与传奇的象征，他们的一举一动都可能对资本市场的发展产生影响。Alpha杂志的调查显示，2006年全球排名前25位的对冲基金经理的总收入接近150亿美元，这个数值超过了约旦当年的国民收入。对冲基金经理2006年要想进入这份榜单，其年收入必须超过2.4亿美元，而华尔街当年收入最高的总裁――高盛集团首席执行官布兰克费恩的年收入也仅为5430万美元。

然而，就在人们为不断膨胀的资产价格欢呼雀跃并且更加疯狂的时候，金融危机的爆发打破了人们一切美好的幻想，市场走势急转直下，对冲基金与私募股权基金也未幸免于难，损失惨重。美国对冲基金研究所(Hedge Fund Research)的统计数据显示，截至2008年末。全球对冲基金资产规模已骤降至1.4万亿美元；同时，私募股权基金也急速“瘦身”，风光锐减。

长期以来，对冲基金与私募股权基金被认为是两种截然不同的另类投资类型(Alternative Investment)，二者在诸多方面存在差异，近年来，二者也逐渐产生一些趋同特征。

在2006年的Bu FFALO LAW REVIEW(Vol.54)杂志上。Jonathan Bevilacqua教授撰文《对冲基金和私募股权基金的模糊界线：差异与趋同》(Convergence and Divergence Blurring the Lines Between Hedge Funds and Private Equity Funds)，对对冲基金与私募股权基金趋同的问题进行了阐述与分析。正如美国证券交易委员会(SEC)的报告中所说，可以通过对比一系列因素来初步了解对冲基金与私募股权基金的差异，其中最显著的差异有两点。

第一，二者的投资期限不同。私募股权基金通常以类似封闭式基金的方式组建并规定一定期限的锁定期，通常为十年左右，包括投资期与持有期。其中，前三至五年为投资期，基金管理者在此期间确定目标投资组合并做出投资；此后五至七年为持有期，其间投资人很少追加新的投资，只对现有投资组合进行管理。同时，私募股权基金一旦做出投资，则一般不会允许投资者在锁定期内从基金中赎回资金，而只有当资产变现时才会允许投资者进行赎回并对变现所得收益进行分配：然而，大多数对冲基金规定的初始锁定期通常低于两年，并且在整个运作期内对冲基金通常会允许新投资者加入，并且其通常允许投资者每月或者每季度赎回资金。因此，私募股权基金的投资期限要明显长于对冲基金的投资期限。

第二，二者的投资策略与投资对象不同。正是由于对冲基金与私募股权基金在投资期限方面存在显著差异，所以二者的投资策略与投资对象大相径庭。私募股权基金一旦募集成功，其资金将会受到较长锁定期的限制。因此，私募股权基金可以将所募集资金用于长期投资，投资期限通常在几年以上。同时，私募股权基金作为长期投资者，其主要关注于非上市企业，以期从企业长期成长之中获得价值增值。

此外，私募股权基金为了能够影响企业的运营管理以及战略制定，通常以获得所投资企业的相对多数股权为目标并对所投资企业进行大额投资。与之相反，由于对冲基金的锁定期通常低于两年，因此这也导致了其在投资策略上的“短视主义”(Shorttermlsm)。对冲基金无法像私募股权基金一样从长期才会得到纠正的错误定价中获利。也无法制定长期的战略性的投资计划，其仅能通过短期内会被纠正的错误定价来获取利润。因此，对冲基金更加注重资产的短期流动性，通常投资与流动性较强的证券，交易较为频繁，并且通过卖空及高杠杆策略谋求在短期内抓住稍纵即逝的市场失灵机会。此外，对冲基金不以获得企业控制权为目标，通常不会持有某一公司的大量权益，因为短期之内一般无法很顺利的出售某一公司的大量股票。总体来看，我们可以得出一个结论，即对冲基金的投资行为并不会创造出新的价值。而私募股

权基金则可以创造出新的社会价值。

实际上，尽管上述差异依然存在，但是随着对冲基金与私募股权基金的不断发展，二者之间的界限正在变得越来越模糊，对冲基金与私募股权基金之间的“趋同现象”不断显现。一方面，部分私募股权基金正在将对冲基金加入到其产品线中；另一方面，更为重要的原因来自于对冲基金在结构以及投资策略方面的转变。由于竞争的不断加剧，对冲基金行业即将进入优胜劣汰时期，传统对冲基金行业的基本经济学正在发生变化。在可预见的未来，对冲基金经理将成为价格接受者，而非制定者。因此，为了保持一定的收益水平，一些对冲基金开始投资于低流动性证券，并且持有非上市公司的大量权益，开始转向由私募股权基金所主导的投资领域。凯雷集团的董事总经理大卫・鲁宾斯坦曾表示，目前已有多支对冲基金将大笔资金投入到私募股权投资领域当中，其中包括Cerberus、Highland CapitM、Oeh-Ziff Capital以及George Soros等。然而，对冲基金在向私募股权投资领域发展的过程中却面临着很多结构上的问题与挑战。

首先，对冲基金合伙或运作协议岿须重新做出调整，以便解决与私募股权投资相关的长期性非流动投资问题。在此之前，一般的对冲基金协议会允许投资者定期赎回资金。如果对冲基金投资于流动性较低的资产，一旦出现大量投资者要求赎回的情况，对冲基金很可能无法及时进行支付，那么其将不得不把资产在短时间内以低于预期收益率的价格出售，这将使投资人遭受损失。

对于上述问题的解决办法主要有三点：第一，限制对冲基金进行私募股权投资的资金额度；第二，延长锁定期的期限；第三，对可赎回资金的比例做出上限规定来避免投资者过度赎回的发生。

其次，在上述问题得到解决的同时很有可能产生新的问题。由于对冲基金持有的流动性较低的非上市公司权益价值一般无法准确衡量，这就使得基金资产净值失去了准确性。因此，对冲基金可能无法准确决定管理费用、绩效薪酬以及投资者进行申购或赎回的具体价格。

一种解决上述估值难题的办法就是对流动性较低的投资设立“侧袋账户”(side pocket)。“侧袋账户”是指将一定比例基金资产用于与其首要目标不同的投资的单独账户。当计算管理费、绩效薪酬以及进行申购或赎回时，对“侧袋账户”进行单独处理。此外，对冲基金协议通常会规定无限的锁定期，从而使得投资者赎回的金额仅限于“侧袋账户”中持有的低流动性资产被出售的金额。

对冲基金与私募股权基金之所以能够根据金融市场的变化采取如此灵活的投资策略，这是与二者长期处于较为宽松的监管环境密不可分的。

目前。国际上并没有专门针对对冲基金与私募股权基金的监管法规，大多数国家仅是参考一些相关法律法规来进行监管。虽然对冲基金与私募股权基金之间存在差异，但在美国联邦证券法律框架下，二者受到类似的对待，依靠相同的豁免条款来规避有关信息披露与注册登记等相关监管规定。

比如，《证券法》第五条规定公开发行证券的市场主体不得在SEC填写登记信息之前从事任何证券发行与交易活动，非公开发行证券的市场主体不受此条款的限制；《证券交易法》要求经纪商和交易商必须进行登记注册，并且规定某一类型权益证券的持有人在500人以上而且资产规模在1000万美元以上的市场主体必须对其证券进行登记；《投资公司法》在第三条监管对象中排除了流通证券投资人不超过100人并且其证券未公开发行的市场主体；《投资顾问法》规定如果投资管理机构的“客户”数目少于15人则无需在SEC注册。

虽然美国证券监管当局出于加强投资者保护的目的于2006年对《投资顾问法》进行了修改，要求大多数对冲基金经理必须到SEC进行注册，并且改变了以往可以将某一类投资者视为同一个客户的规定，要求将每一个股东、有限合伙人、会员、受益人等作为单独的一个客户来看待。因此，如果在连续十二个月内投资者数目超过14人，则此对冲基金将无法豁免《投资顾问法》中的注册规定，而大多数私募股权基金则仍然可以通过将某一类投资者视为同一个客户来规避相关的注册规定。然而，由于对冲基金与私募股权基金均为私募性质的基金；其投资人一般较少且均不是经纪商或交易商。因此，对冲基金与私募股权基金成功地规避了上述监管规定，成为了最为神秘且极具影响力的金融市场参与者。

篇7

2010年中国PE市场募资活跃度显著回升，共有82只可投资于中国大陆市场的私募股权投资基金成功募集到位276.21亿美元，基金数量与募集规模分别为去年水平的2.73倍与2.13信。清科研究中心注意到，2010年新募基金小型化趋势明显，继2009年规模不足2.00亿美元的基金占比达到基金总数的66.7％后，2010这一比例扩大至了74.4％。

从基金类型角度分析，在募集到位的82只基金中，共有成长基金68只，房地产基金10只，以及并购基金4只。结合机构类型来看，部分本土新兴投资机构掀起了房地产基金募集热潮，在2010年募集的房地产基金中，由本土私募股权投资机构所募集的基金数量及金额占比分别达到90.0％与80.0％。

2010年，人民币基金募集热潮持续强劲，在数量上与外币基金拉开了距离。年内共有71只人民币基金完成募集，到位金额106.78亿美元。外币基金方面，2010年新募基金数量不足人民币基金的两成，但是由于有大型并购基金募集到位，该类基金募集规模为人民币基金的1.59倍。

此外，2010年新设立、但尚未完成募集工作的基金共有31只，目标募集规模为122.06亿美元，其中人民币基金数量与目标规模占比分别为80.6％与79.3％。

投资策略呈多元化趋势

2010年中国私募股权投资市场共发生完成投资交易363起，投资总额达103.81亿美元，分别为2009年水平的3.10倍和1.20倍。值得注意的是，虽然今年投资案例数量激增，但交易总额涨势较弱，单起案例投资规模只有2，859，75万美元，跌至历史最低点。纵观全年投资案例并结合投资机构类型分析，本土机构投资规模普遍偏小，较少涉及大型投资交易，金额大于2.00亿美元的投资案例多由外资机构独立或参与完成。

2010年机构投资策略呈多元化发展，363起投资案例中包括成长资本类投资325起，PIPE(投资上市公司)19起，并购5起，房地产投资12起以及重整2起。案例数量方面除并购类投资案例数量较2009年水平小幅回落外，其他几类投资策略均有所提升。

政策助力下多行业迎来“最好的时节”

2010年，国家先后颁布多项产业振兴文件，多个行业受惠，投资案例数量排名大幅提升。例如，当年中完成的363笔投资案例共涉及一级行业23个，其中生物技术／医疗健康行业以55起投资交易无悬念问鼎年度最热门行业，而投资机构对于清洁技术、机械制造、食品＆饮料、连锁及零售、农／林／牧／渔等行业关注度与投资积极性有所提高，不难看出私募股权投资市场受宏观经济政策导向影响明显。投资金额方面，生物技术／医疗健康及清洁技术行业虽然获投企业众多，但交易规模较小。反观机械制造与互联网行业，年内均有多起大额PIPE及并购交易完成，投资总额分别为11.78亿美元及11.13亿美元，借势跃升至各行业之首。

2010年的投资交易分布于30个省市，其中依然是北京、上海、江苏获投企业最多。年内投资机构“西进”趋势明显，山西、四川、湖南、湖北、河南等地投资案例数量及金额涨势喜人。

境内IPO退出占比扩大

篇8

2008年，美国次贷危机深化并演变为全球性的金融危机，促使全球股市大跌、金融机构陷入困境并面临破产、汽车纺织等企业相继倒闭、失业率大幅上升等等，全球经济已经开始下滑。从美国的7000亿美元救助计划到全球央行联合降息，从欧盟2000亿欧元经济刺激计划到中国4万亿人民币经济刺激计划，各国政府纷纷采取措施救市，在积极应对经济下滑的过程中加强联系和对话，共同抵御经济寒冬。

在全球经济一体化的今天，中国经济也难独善其身，2008年中国创投市场亦受到直接影响。从整体上来看，虽然2008年中国创投市场仍保持逆市增长的态势，表现依然抢眼，但是整体上升趋势放缓。在募资方面，受金融危机的影响，国外LP管理资本缩水，去年新募外币基金的数量和金额均较2007年有所减少；投资方面，投资案例数和投资金额的增速已然放缓，部分创投机构已倾向于采取更加保守和谨慎的投资策略，来应对目前复杂而严峻的市场变化；退出方面，世界各主要资本市场遭受重挫，IPO退出大幅减少。

特征二 ：人民币基金崛起，募投活跃表现突出

2008年，政府创投引导基金的杠杆效应逐步显现，加之全国社保基金等多类金融资本获准自主进行股权投资，使本土机构融资渠道大为拓宽，带动人民币基金强势崛起。据统计，中国创投和私募股权市场上的人民币募资和投资表现都非常活跃。创投方面，2008年新成立88只人民币基金，共募集23.41亿美元，分别比2007年增加了59只基金和12.49亿美元，且均有超过一倍的增长；2008年度共发生269笔人民币创投投资案例，披露的投资金额达13.94亿美元，比2007年分别增长了186%和247%。私募股权方面，2008年新设20只人民币基金，合计募资213.28亿美元，分别占募资总量的39%和35%；共发生30笔人民币私募股权投资，合计投资34.39亿美元，分别占投资总量的19%和36%，相比往年，私募股权机构的人民币募资、投资占比比例均有大幅提升。

特征三 ：多渠道资金放闸，社保等机构资金获准进行股权投资

2008年多类金融资本获准涉足股权投资领域，使创投和私募股权基金的资金来源大为拓宽。2008年3月，证监会决定在中信、中金直投试点的基础上适度扩大券商直投试点范围，华泰、国信等八家符合条件的证券公司相继获准开展直投业务。2008年4月，全国社保基金获准自主投资经发改委批准的产业基金和在发改委备案的市场化股权投资基金，可投资金额近500亿元，鼎晖投资和弘毅投资旗下的人民币基金首批获投，分别获得20亿元承诺出资。2008年6月，银监会就《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》征求意见，准备对已经展开的信托类私人股权投资业务进行规范和指引；2008年10月，发改委、财政部、商务部联合出台《关于创业投资引导基金规范设立与运作指导意见》，对地方设立创投引导基金做出明确规范；2008年11月，保险机构获得国务院批准投资未上市企业股权，将稳妥开展保险资金投资金融企业和其他优质企业股权试点，支持产业调整和企业改革；2008年12月，中国银监会《商业银行并购贷款风险管理指引》，允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务，使商业银行资金进入股权投资领域成为可能。

特征四：创投投资策略趋于谨慎，估值保守投资规模下降

受外部环境恶化影响，2008年创投机构投资策略趋向保守，对初创期等早期企业的投资尤为谨慎，而股市暴跌又吸引了一些创投机构转向二级市场“淘金”价值被严重低估的企业。如赛富亚洲投资NASDAQ上市公司北大千方，盈富泰克投资三板公司北陆药业，苏州创投集团投资神州数码旗下神州数码it服务集团并设立新的合资公司等。创投机构投资策略趋向谨慎的另外一个表现是对企业估值更加保守，平均投资规模下降。如去年创投投资各季度平均投资额分别为840万美元、803万美元、761万美元和695万美元，呈明显逐季下降趋势；此外，单笔投资额在数千万美元以上的巨额投资案例数相比去年占比有所减少，千万美元以下投资案例数占比则有明显上升。

特征五：创业板虚晃一枪，沪深上市新规利好有限

2008年3月21日，中国证监会正式《创业板规则征求意见稿》和《征求意见稿起草说明》，创业板在经历十年曲折之后终于如箭在弦上蓄势待发。尽管管理层预计创业板在2008年上半年可推出，市场各方对创业板的推出寄予无限希望，但是由于种种原因，截至12月底，创业板规则的正式版仍未出台，创业板何时推出的悬念已带入2009年。

2008年9月5日，深圳证券交易所和上海证券交易所先后颁布《股票上市规则（2008年修订稿）》，并于去年10月1日起正式生效。新规则不仅对适用范围及监管对象、股份流通限制、停牌制度、大股东交易行为规范和诚信监管等多项内容进行了修改，还新增了破产、股权激励等内容，被市场视为证交所为营造全流通市场制度环境采取的重大举措。

此外，新规则对于在发行人刊登首次公开发行股票(IPO)招股说明书前12个月内以增资扩股方式认购股份的持有人，要求其承诺不予转让的期限由36个月缩短至12个月，长期来看，缩短上市公司股权锁定期限，将有利于创投资金尽早退出，并循环用于投资创业企业，加快创投资本流动。但是新规则对锁定期的缩短有明确的限制条件，并且新规则并未触及上市公司财务要求、持续经营时间等核心内容，因而新规则对创投退出利好有限；而且由于股市大幅下挫、新股发行萎缩，新规则的效果近期并未显现。

特征六：各地政府竞相争夺PE落户，京津沪大力建设“私募股权基金中心”

2008年，各地政府竞相建立“私募股权基金中心”，积极吸引PE落户，而京津沪三地的争夺尤为激烈。继在2006年引入国内首只产业投资基金―渤海产业基金、2007年成立国内首家私募股权基金协会―天津股权投资基金协会之后，2008年天津滨海新区再获政策支持，纳入国家整体发展战略并可在金融领域重大改革进行先行先试，国家发展改革委员会还了《关于在天津滨海新区先行先试股权投资基金有关改革问题的复函》，支持天津市加快发展股权投资基金。

2008年4月，北京市了《关于促进首都金融业发展的意见》，提出要“研究支持股权投资机构在京发展的政策措施，鼓励各类股权投资基金在京设立，支持股权投资基金管理机构在京发展，支持中国股权投资协会的设立，促进股权投资市场健康发展”。2008年6月，北京股权投资基金协会宣布成立，而多项支持PE机构发展的优惠政策正在陆续制订出台。

2008年8月，上海市金融办、市工商局和市财税局联合了《关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》，从工商登记、税收、投资者、行业自律、政府引导等多个方面制定了多项优惠政策，鼓励股权投资企业、股权投资管理企业落户上海。上海浦东新区则将作为综合配套改革试点，正式加入全国私募股权基金中心的争夺。

特征七：中国房地产行业进入调整期，PE投资大幅缩水

2008年，在国际金融危机及国家调控政策的影响下，中国房地产市场逐渐由过热转向理性回归，并在第三季度加速下行。虽然国家及时调整了宏观政策，出台了降息、放松货币政策及经济刺激计划等多项措施，但消费者仍在持币观望，房市成交量持续低迷，部分房地产企业出现经营困难，而房地产行业内的私募股权投资也陷入低谷。据统计，2008年房地产行业共发生12笔私募股权投资案例，比2007年减少了22笔，披露的投资金额为17.1亿美元，比2007年减少22.49亿美元，投资案例数和投资金额的下降幅度均超过了50%。

特征八：私募股权基金理性回归，资金储备大增但投资节奏放缓

2008年，活跃在中国市场的私募股权投资机构虽然募集了多只针对亚洲和中国大陆地区的私募股权基金，但其投资节奏明显放缓，投资策略回归理性。据统计，2008年共新设51只私募股权基金，新增资本611.54亿美元，虽然基金数比2007年减少了13只，但募资总额则增长了72%。然而，私募股权投资并没有随之增长，反而在投资案例数和投资金额方面双双回调下滑。2008年中国市场共发生155个私募股权投资案例，比2007年减少了22例，披露的投资金额为96.06亿美元，比2007年减少了25%。

特征九：境内外资本市场重挫下行，VC/PE支持的IPO退出大幅收缩

受金融危机影响和对经济前景的担忧，2008年全球股市暴跌，部分股市创下历史最大年跌幅，市值大幅缩水，投资者蒙受惨重损失。股市的持续低迷，使资本市场的融资功能大减，新股发行频率降低直至停滞。

2008年，在清科研究中心关注的13个资本市场，共有277家企业上市，合计融资568.48亿美元，上市数量和融资额较2007年分别减少62%和68%。中国企业境内外上市数量和融资额也双双缩减，2008年共有113家中国企业在境内外资本市场上市，较2007年减少129家，合计融资218.3亿美元，较2007年减少79%，上市数量、融资额和平均融资额均创三年来新低。新股上市频率和融资规模的急剧下降，也使VC/PE支持的IPO退出大幅收缩。2008年，共有35家VC/PE投资支持的中国企业在境内外上市，合计融资34.2亿美元，上市数量、融资额和平均融资额均处于三年来低谷，其中上市数量较2007年和2006年分别下降63%和10%，融资额分别减少90%和89%。

篇9

清科研究中心的调研结果显示,2009年第二季度针对亚洲市场(包括中国大陆地区)新募集私募股权基金的资本总量呈现触底反弹趋势。二季度共有5只可投资于中国大陆地区的私募股权基金完成募集,资金总额为18.2亿美元,相对于2009年第一季度,二季度募资金额增长了近3倍;同比去年二季度则下降了83.6%。由此可见,新募基金资本总量虽然环比方面有所增长,但受到本轮金融海啸冲击,全球投资者进一步加大对基金管理公司的尽职调查力度,其投资意愿也十分谨慎,致使新基金募集较为艰难,募集周期也相应延长。私募股权基金募集完全回暖尚需时日。

在二季度新募私募股权基金的类别分布中,成长基金占据主导地位。二季度共有4只成长基金完成募集,募资金额为17.46亿美元。新募基金数和募资金额分别占二季度募资总量的80%和96%。与2009年一季度相比,二季度新募成长基金增加了3只,新募资本量则增长了逾17倍。另有1只并购基金完成募资,新募资本总量占比较小。从新募基金的币种来看,2009年第二季度新设5只可投资于中国大陆的私募股权基金,其中以美元募集的基金有3只,募集总额为16亿美元,占募资总额的87.9%。从募集规模来看,比第一季度的5亿美元增长了逾2倍。以人民币募集的基金有2只,募集总额为2.2亿美元,与第一季度相比,人民币私募股权基金募资情况亦有所好转。今年4月,作为当前人民币基金机构投资者主力军的全国社保基金表示,将在2009年选择3到5家私募股权基金进行投资,投资方向上倾向于支持中小企业、服务性行业的基金。5月证监会下发《证券公司直接投资业务试点指引》,新规不但降低了券商直投净资产的门槛,而且对券商完成的主承销项目、金额等方面的要求均有不同程度的放宽,意味着将有更多的券商参与到直接股权投资领域。在中国政府的大力支持和推动下,中国本土庞大的资金储备正在逐步注入私募股权投资市场,人民币基金未来的发展空间将更加广阔。

私募股权投资总量有所回暖

从投资方面来看,2009年第二季度中国大陆地区共有13起投资案例发生,投资总额为53.1亿美元。投资案例数比去年同期的47起下降了72.3%、比第一季度的19起减少了31.6%;投资金额比去年同期的28.64亿美元上涨了85.4%、比第一季度的4.7亿美元则大幅增长超过10倍。二季度投资总额巨大的主要原因是以厚朴投资为首的投资财团从美国银行(Bank of America)手中接手135.09亿股中国建设银行H股股份,约占建设银行已发行总股份的5.78%,总价高达73亿美元。其中厚朴投资等私募股权投资基金购买了85.27亿股建行H股,涉及交易金额达46.21亿美元。

从投资行业分布情况来看,2009年第二季度私募股权机构在传统行业共有7起投资案例,已知投资金额为3.71亿美元,分别占投资总量的53.8%和7%,与第一季度相比,私募股权基金在传统行业的投资案例数占比基本保持在同一水平,投资总额占比则下滑幅度较大。二季度服务行业投资表现抢眼,私募股权基金共向4家企业投资了48.58亿美元(以厚朴投资为首的投资财团入股建行的投资案例按行业划分归属于服务业,涉及投资总额为46.21亿美元,占私募股权基金在服务业投资总额的95.1%),分别占二季度投资总量的30.8%和91.5%。与2009年第一季度相比不论在投资案例数占比还是投资金额占比方面都有不同程度的提高。其他行业投资占比相对较小。

投资地域北京独领

从地域分布来看,2009年第二季度私募股权基金的13起投资案例分布在9个省市。在投资案例数上,北京有4起投资案例数,占总投资案例的30.8%,位居第一名;上海有2起投资案例,占比总投资案例的15.4%;其他区域均发生1起投资案例。就投资金额来讲,北京吸引了来自私募股权基金高达48.58亿美元的投资,遥遥领先于其他地区;安徽省获得1.46亿美元的投资,位居第二;其他省份所获投资额均在1亿美元以下。

PIPE类投资规模醒目

从私募股权基金的投资策略来看,2009年第二季度共有7起成长资本投资案例发生,投资金额为2.96亿美元,投资案例数和投资金额分别占本季度投资总量的53.8%和5.6%,与一季度相比投资案例数占比上升了17%,投资金额占比则下挫了22.9个百分点。

相比之下,二季度PIPE类投资表现突出,共有3起PIPE类投资案例发生,占投资案例总数的23.1%,投资金额为49.34亿美元,占投资总额的92.9%,遥遥领先于其他各类投资策略,稳居榜首。在国内外IPO市场整体不景气、资本市场退出风险加大的情况下,私募股权投资正在向安全边际更高的后端转移,特别是在熊市情况下,一些上市公司业务成熟、成长性好,但价值被低估了,投资的风险又相对较小,对于私募股权投资机构来讲,是个不错的进入时机。而上市公司股票所具有的良好流动性,也是私募股权投资机构热衷于PIPE类投资的重要原因之一。

篇10

近来，由美国次贷危机引发金融“海啸”，席卷全球，经久不息。

贝尔斯登、美林被收购，雷曼兄弟宣告破产，大摩、高盛转型，华尔街五大投行相继退出了历史的舞台。此次危机的影响程度，前美联储主席格林斯潘称之为百年一见。全球金融市场可能面临漫漫熊途，IPO市场也将可能步入低谷，给私募股权投资蒙上了深深的阴影。

另一方面，急剧下降的资产价格，给无数卓识的PE经理以大显身手的机会。

金融风暴，对刚刚起步的中国PE市场将到底有什么样的影响?春天还是冬天?

退出遭遇10年最低谷美国VC／PE谨慎前行

美国创投协会(NVCA)和汤姆森・路透(ThomSOn Reuters)联合的最新报告显示，2008年第二季度美国证券市场上没有一笔风险投资支持的IPO项目，这是自1978年以来的第一次。

另据安永最新的全球IPO季度报告显示，2008年第二季度全球IPO的项目数和募集的金额均比去年同期减少了一半之多。IPO数量由去年第二季度的567笔减少到258笔，募集金额从904亿美元降低到374亿美元。

逐步恶化的经济环境和日益衰退的投资者信心，将对风险投资行业未来几年带来影响，将迫使他们开始转变商业模式，谨慎前行。

根据历史数据回归分析发现，风险投资的投资额和投资轮数与NASDAQ指数有着明显的相关性(根据中信证券产业基金业务线的测算，其相关系数为0.88和0.9)。而且利用当年的NASDAQ指数能够预测下一年创业投资的募集资金额。2001年网络泡沫破裂时，NASDAQ指数一落千丈，风险投资募集资金额跟着急速下滑，并且比NASDAQ指数落地更快。

中国VC／PE投资回归理智促进行业洗牌

Thomson Reuters报告，中国在2008年年中收到17亿美元私募股权投资，较上年同期的16亿美元略有增长，为亚太区(日本除外)最高纪录。德勤最近一项调查显示，私募股权预期投资活动将会增加，原因是由于IPO市场偏软及债务融资收紧，导致PE市场相对吸引增大，PE投资机构对中国市场的长期发展前景仍充满信心。金融街PE研究院认为，主要由于信贷政策从紧的宏观背景和极度低迷的股市，使得国内企业通过信贷和上市获得资金的机会越来越少，只能转向私募股权基金寻求融资。这种需求的增加为私募股权基金提供了更大运作空间，吸引了国内外海量资金加速涌入私募股权投资领域。

但根据JRS－PE数据库统计，继7月份基金募集有所放缓，8月份基金募集情况创出本年度新低。清科研究中心统计的8月份数据，1亿美元规模以上(含1亿美元)的大额VC或PE投资在近三个月以来首次出现空白。

随着美国华尔街五大投行相继退出舞台，投行神话作古，金融风暴的寒流不断从太平洋的另一岸袭来，中国VC／PE市场也在短短几个月之间，经历了从到“疯投”到理性回归的过程。清科研究中心副总裁郑杏果，在《VC／PE如何走过金融海啸》文中表示，在中国市场上很多以前仰赖美国资金来源的投资机构，将继续放缓投资步伐、缩减投资规模，部分机构甚至可能面临断炊之虞。这对那些希望在境外资本市场上市并顺利退出的企业来说，无疑增加了操作的难度。同时由于证券市场提前遇冷，国内的创投企业上市步伐也明显放缓，投资机构难以借助企业上市出售股份获益离开，众多因素的互相影响，导致了创投市场观望情绪的扩散，开始出现“蛰伏”迹象。

金融风暴对于中国的VC、PE机构的冲击不可一概而论，需要区别对待。资金来源依赖美国资金的PE，以及一些热衷于房地产、证券等的对冲基金等，将受到严重的影响：资金来源更多地是依靠富有个人和大型企业，受到的冲击相对较小。这从另一个侧面，也说明未来人民币基金将有宽广的市场空间，将逐渐成为中国PE市场的新生力量。

以上所述影响，将带来VC／PE行业的分化，促进行业的洗牌。“2008年只是PE及VC业洗牌的开始，明后两年还将有更多私募被市场淘汰。”普凯投资基金主管合伙人姚继平判断说。金融业的漫漫严寒，对VC／PE行业来说，无疑是一个优胜劣汰的过程。为了将来能在行业中胜出，优秀的VC／PE会把更多时间花在与企业一起做基本功上，“抱团取暖”度过严寒，即利用自己的优势，帮助被投资企业确立领导地位，控制成本、管理财务。多数企业不仅希望引入资金，更加希望作为战略投资者私人股权机构能够提供增值服务，PE应该努力加强自己的核心竞争能力――提供高效的增值服务，以便在下一个春暖花开之时，收获沁人心脾的香。

尽管目前局势对PE及VC来说相当严峻，但仍有部分VC对国内市场的长期投资前景表示乐观。“很少有中国这样相对独立的市场，尤其在美国及欧洲市场受到金融危机的重创后，中国更加突显价值洼地的份量。”汉能资本董事总经理赵小兵表示。

未来的前景与应对策略

面对近期全球金融动荡的局面，私募股权投资机构对中国市场的长期发展前景仍充满信心。

毕马威关于国际资本流动的最新调查报告显示，中国在未来5年将赶超美国成为机构投资者眼中最具投资吸引力的国家，尤其在IT＆T、工业产品和采矿业领域扮演最具影响力的角色。这项调查报告主要针对15个主要经济区域的300余家大型跨国公司的投资策略制定者。调查结果还显示投资资金逐步从美国、日本、新加坡和阿联酋等国家流向“金砖四国”即：巴西、俄罗斯、中国和印度。而德勤最近一项调查也显示，尽管监管环境、近期信贷状况及经济环境不断带来新的变化，导致对中国PE市场近期前景看法不一，但投资者普遍对未来一年及更长期的PE市场发展充满信心。

篇11

受到存款利率下调和股票市场挥发性影响，为保证资金的回报率目标，德克萨斯州教师退休金不得不选择投资私募股权基金和对冲基金这种另类资产投资策略。

此次与阿波罗和KKR的合作，该基金承诺通过不同的单独账户分别向两家公司注资30亿美元，分批到账。首先德克萨斯州教师退休金会分别给两家公司一笔数目可观的资金，然后再视他们对资金的配置情况决定后续资金的到位计划。目前，德克萨斯州教师退休金还没有充分对外透露此次投资的详细条款。但可以确定的是该退休金会先向KKR注资10亿美元，根据协议KKR和阿波罗可以将德克萨斯州教师退休金委托管理的资金用于投资许多不同的资产类型。

据了解交易详情的人士透露，KKR和阿波罗在基金管理费上给予了德克萨斯州教师退休金很大的优惠，而作为回报，德克萨斯州教师退休金投资给这两只基金的资金管理周期也要长于其他的有限合伙人。

近期许多私募股权投资公司都在为新的并购基金融资，其中包括普罗维登斯资本投资公司（Providence Equity Partners）、赛伯乐资本管理公司（Cerberus Capital Management），以及美国投资家威尔伯・罗斯（Wilbur Ross）成立的私募股权投资基金WL Ross & Co.在内的很多家公司募集新基金的规模都要小于之前募集的基金。

KKR也不例外，承受着异于往常的巨大压力。截至今年9月30日，KKR管理的资产总额为590亿美元。这个私募股权投资巨擘目前正在募集的北美并购基金目标融资额为80-100亿美元，这与上一支规模为176亿美元的基金在规模上不可同日而语。在如今这个融资困难的时期，此次德克萨斯州教师退休金给予这两家公司的投资无疑是时下单笔投资金额最大的交易。

看起来阿波罗和KKR都找到了一位可爱的新奖杯妻。所谓奖杯妻是指有钱有势的男人像赢得竞技场上的奖杯一样娶到的年轻貌美的妻子。对德克萨斯州教师退休金而言，KKR和阿波罗就像是这种有钱有势的男人，而德克萨斯州教师退休金就是他们年轻美貌的娇妻。

德克萨斯州教师退休金的董事总经理史蒂夫・勒布朗克（Steve LeBlanc）表示：“此次投资可以使德克萨斯州教师退休金将更多的精力放在与KKR和阿波罗之间的伙伴关系上。我们相信这两只基金会很好的配置我们投资的资金，并为我们赢取目标收益。”

新旧伙伴齐争宠

但这位新的奖杯妻真的能将阿波罗和KKR的注意力从他们的老伙伴俄勒冈州财政（Oregon State Treasury）和华盛顿州投资委员会（Washington State Investment Board）那里吸引过来吗？相信难度很大，这两家养老基金与KKR已经合作多年，几乎是在KKR刚成立的时候他们便建立起了伙伴关系，一路风风雨雨数十年。像这样忠诚的投资者还有很多，相信德克萨斯州教师退休金若想赢得阿波罗和KKR的心，还需要付出更多的资金和诚意。

然而最近，这两家养老基金开始减少他们对私募股权投资基金的投资，当然这其中也包括了对阿波罗和KKR的投资。推测起来这或许和他们计划的到期有一定关系。这两支退休基金系统的私募股权基金的资金配额已经接近或超过了他们预订的目标。

尽管如此，俄勒冈州财政和华盛顿州投资委员会在KKR心中的地位仍是不可动摇的，因为任何质疑声在他们掷来的巨额资金面前都显得那么苍白无力。在基金市场繁荣期，这两支养老基金为KKR提供的资金支持令业内其他任何一支基金都羡慕不已。2000年和2006年他们分别向KKR投资了61亿美元和176亿美元。

仔细算来，这两支养老基金向KKR管理的任何一支基金投资的金额都远远超过30亿美元，只有这样庞大的资金支持才能确保亨利・克拉维斯（Henry Kravis）风卷残云的投资风格。尽管最近他们写给KKR核心基金的5亿美元支票比起之前的大手笔稍显羞涩，但他们仍然名列KKR前10大有限合伙人的名单。

但是，德克萨斯州教师退休金最新的投资也引起了与新伙伴合作所引发的潜在风险的质疑。首先是这些新伙伴是否拥有否决权，拥有的力度有多大。如果他们拥有否决权是否会影响到未来KKR或阿波罗募集新基金时俄勒冈州财政和华盛顿州投资委员会的进入？

尽管KKR和阿波罗的核心并购团队已经取得了非常坚实的信誉度，但在新伙伴干预下实施执行的新投资策略或多或少会对会这两家私募股权投资巨匠未来的业绩有所影响，如果产生了不良的影响，原本卓越的过往业绩也很难做到力挽狂澜。

此次德克萨斯州教师退休金与KKR和阿波罗建立的伙伴关系中包含了重要的资金循环供应条款，但德克萨斯州教师退休金是否有决定从资金循环供应中退出的能力就不得而知了。例如在2009年投资市场资金流动性差的时期，许多基金的有限合伙人都使用了这种权利，拒绝向之前投资的基金持续注资。

与此同时，尽管此次德克萨斯州教师退休金向阿波罗和KKR投资的60亿美元仅占它的私募股权基金投资计划总额的20%-30%，但是随着时间的过去，依据资金循环供应条款阿波罗和KKR的投资会在该计划中占有非常大的比重。尤其是在德克萨斯州教师退休金的总体投资组合增长速度缓慢的情况下，这个比重会更大。这会使德克萨斯州教师退休金缺乏投资其他私募股权投资基金的灵活型。

作为一支成熟的养老基金，德克萨斯州教师退休金应该已经彻底地考虑过这个问题，并计划在合作条款中加入控制机制，并注明部分或全部潜在的风险。就像是一对夫妻的婚前协议那样，尽可能规避一切可能对双方造成不良影响的风险。

养老基金进军PE市场

近期，欧洲养老基金行业流行联手投资私募股权投资基金，而不再像之前那样单打独斗。

今年9月，加拿大安大略省雇员退休金计划（Ontario Municipal Employees Retirement System，）成立了一支专门针对北美市场的投资团队，这显示出该养老基金向目前看来风险最大的私募股权投资市场挺进的决心。

这种决心在加拿大养老基金领域并不多见。加拿大安大略省雇员退休金是北美地区众多养老基金中独树一帜的一支基金，在过去的10年里该基金在投资领域披荆斩棘走出了一条属于自己的大道，成为一名久经世故的私募股权基金直接投资者，投资了许多支私募股权投资基金。

加拿大安大略省雇员退休金是包括加拿大退休金计划投资委员会（Canada Pension Plan Investment Board）和安大略老师的养老金计划（Ontario Teachers’ Pension Plan）在内唯一在过去的5年中在伦敦设立办事处的欧美养老基金，旨在更好地把握欧洲市场的投资机会。

加拿大安大略省雇员退休金最近的一笔投资是在今年7月，以3.19亿英镑收购英国船舶管理公司V.ship，这也是其独立在欧洲完成的第一笔投资。尽管最近欧洲许多养老基金已经开始采取新的私募股权投资策略，但这种魄力依然不会发生在他们身上。

加拿大安大略省雇员退休金欧洲负责人兼高级董事总经理马克・雷德曼（Mark Redman）相信北美地区养老基金直接做私募股权投资，很大程度是受到该地区文化的影响。他们更倾向于自己投资而不是指定外部的基金管理者，这样既能主动控制风险同时也能避免支付基金管理费。这与加拿大人更为主动的个性是分不开的。

雷德曼说：“加拿大安大略省雇员退休金管理的510亿美元资产中有一半是直接投资。这样的好处是你可以直接把投资收益再次并入基金本身进行再投资。”这和加拿大的历史特性和管理特性有关，加拿大养老基金通常比欧洲的养老基金更具主动性和进攻性。

今年早些时候，由荷兰养老基金ABP和PGGM共同投资成立的母基金业务AlpInvest Partners被转让给另类资产管理者凯雷集团（Carlyle Group）。AlpInvest Partners曾是欧洲养老基金旗下最成功的一支基金，但它的转让使得欧洲养老基金在私募股权投资领域再无底气与竞争对手北美养老基金抗衡。

毕马威（KPMG）咨询公司的合伙人亚历山大・科里亚特（Alexander Koriath）表示：“文化差异是导致欧洲养老基金在建立内部私募股权投资基金方面裹足不前的原因之一，但更重要的原因是养老基金的规模。”

许多拥有多元化投资组合的养老基金旗下都会有专门用于私募股权投资领域的资金储备。对于规模相对小的养老基金而言，母基金的形式所承担的风险会比直接直接投资更小，而且这也会减少管理负担。

篇12

1．投资管理优势

由于私募资本市场是一个缺乏效率的市场，所以需要私募股权投资实施积极的投资管理。私募股权投资于高风险的项目获取的只是预期的高投资回报，但是高风险可能有高回报，但未必肯定有高回报。私募股权投资基金要得到高回报，必须通过各种策略选择好项目，发现具有潜在投资价值的企业。

2．运行机制优势

“私募”作为一种资本募集方式，在发行方式、信息披露制度、投资方式、投资策略等运行机制上与“公募”方式相比具有明显的优势。首先，私募股权基金采取非公开方式募集，没有公开募集受到的约束多。可以说，私募对募集者的资格基本上没有限制，无论募集者是法人还是自然人，规模是大还是小，效益是好还是坏，原则上都可以进行私募。同时采取“私募”这种方式募集资金的成本比公开募集低得多。公开募集需要很高的注册费用、中介机构费用和承销费用，而私募却不需要注册，也不需要严格的评估和审计，甚至不需要券商的承销。其次，私募股权基金通过对投资者结束时的股权转让活动获取投资回报。私募股权基金在投资创业企业后，通常会在该公司成功上市、上柜后，才会售出投资的股票，以实现获利。因此私募股权基金的投资周期较长，一般为3~7年。私募股权较差的变现能力让私募股权投资家必须制定长期的投资策略以取得投资的成功，从而可能获得更高的流动性溢价，为投资人获得更高的回报。

二、劣势分析

1．组织劣势

有效的私募股权基金组织模式是私募股权市场健康运转的核心。近年来，中国私募股权市场取得较大的发展，但在组织模式上存在不足。就中国目前私募股权基金的组织模式而言，几乎都是公司制，以契约方式存在的投资机构大多数是有“乱集资”之嫌因而不受法律保护的所谓私募基金，这与发达国家私募股权基金以契约制和有限合伙制为主的状况相去甚远。现代制度经济学通过对私募股权基金所面临的逆向选择和道德风险问题的研究，比较一致的结论是：契约制和有限合伙制的私募股权基金治理结构优于公司制。私募股权合伙制企业的激励和约束机制有助于解决和管理由外部投资者和发行者之间的不确定性所导致的问题，同时还有助于解决激励问题及问题的组织结构。

2．人才劣势

私募股权投资是一项专业性强、技巧性高的投资活动，不同于一般的投资行为。因此，私募股权投资需要大量的职业私募股权投资家来实现投资决策、经营管理、资产销售等一系列环节的把握和控制。职业私募股权投资家是私募股权基金投资的专业人才，是私募股权基金的管理者，是私募股权基金投资运作的灵魂。所以，能够称其为职业私募股权投资家的操作者必须具有较高的个人素质和综合能力。但是我国现阶段私募股权基金的管理人才匮乏。在私募股权基金策划和管理中，现有的大多数管理团队仍无法对私募股权基金的运营和管理形成深刻的认识和高度专业化、规范化的操作，不能反映预期的私募股权基金创建的精神和作用。所以，如何造就一流的策划和管理团队，适应未来激烈竞争的市场环境，成为中国私募股权投资基金发展亟待解决的问题。

3．资金来源劣势

在欧美等发达国家，私募股权基金的资金来源的绝大部分是机构投资者的资金。其中养老基金、保险基金、银行占60%以上。养老基金、保险基金、银行等机构投资者资金量大而且信息灵通，投资技术高，能够为私募股权仅提供稳定的资金。而我国作为发展中和转型中国家，金融体系尚不健全，金融机构的风险管理水平仍然比较低下，政府管制过严。按照现行的法规，养老基金、保险基金、商业银行等被禁止从事私募股权和创业风险投资领域。而政府却成为中国私募股权基金的最大投资者，并且主要是以服务于政府的高科技创新、科研成果转化、产业发展战略作为创业投资公司设立和运作的目标。所以说，我国私募股权资本市场目前还没有真正意义上的机构投资者，这对于私募股权基金的发展非常不利。

4．市场认可度劣势

我国私募股权市场的发展时间较短，尤其是市场化的私募股权发展才是近年的事，作为长期投资模式，私募股权基金尚缺乏有力的投资历史来证明自己的能力，也缺乏市场优胜劣汰的过程，短期行为较为明显。这与我国资本市场的发育、完善程度有关，也与经济、金融的发展阶段有关，是属于发展中的问题。

三、机遇分析

1．中小企业迅速发展的环境机遇

中小企业以其灵活的机制和创新活力日益成为世界各国经济社会可持续发展，甚至创造经济奇迹的重要推动力。中国经济能够保持20多年的持续增长，中小企业做出了重要贡献。特别是进入新世纪以来，中小企业迅速成长，已成为繁荣经济、增加就业、推动创新、结构调整、催生产业和构建和谐社会的重要力量。中小企业发展中还面临不少困难和问题，融资难成为制约其发展的主要瓶颈，集中表现为直接融资与间接融资机构失衡。据统计，目前我国中小企业间接融资比例高达98%，直接融资不足2%。由于多层次资本市场建设滞后，大多数中小企业无法通过股权市场吸纳社会资金，创业投资机制尚未形成。直接融资渠道的狭窄，加剧了间接融资的难度。正是由于中小企业的迅速发展以及融资渠道不畅成为私募股权基金发展的有利环境。私募股权融资的一个重要优势是能够满足中小企业个性化的融资需求。中小企业经营的灵活多变使其融资需求复杂多变，与公开融资相比，私募股权融资更能适合这一特点。公开融资属于标准化的市场行为，需要遵循交易所及证券监管机构的统一规则和程序，而私募股权融资则灵活得多。为了适应市场的激烈竞争，中小企业通常保持经营的私密性以取得竞争的相对优势。中小企业的信息的不透明与公开资本市场对上市公司实行严格的信息披露制度监管是相悖的。与资本市场的公开募集相反，私募股权基金在非公开融资时，更能充分发挥其在筛选企业方面所具有的专业优势，缓解与中小企业之间的信息不对称，形成对中小企业融资的相对优势。因此，私募股权投资和融资对中国中小企业来说是重要的资本市场，而中小企业的发展将进一步推进中国私募股权投资和融资。

2．产业结构升级的环境优势

产业结构是国民经济结构的核心组成部分，是最基本的结构形态。现代经济增长理论研究表明，产业结构是经济增长的重要推动力。产业结构将在很大程度上决定着一个国家的经济竞争力。现代经济增长方式本质上是以产业结构变动为核心的经济增长模式。产业结构升级是经济发展的重要标志和客观反映，是影响经济进一步发展的重要因素。产业结构失衡是我国经济发展不稳定的深层次原因。优化产业结构、推动产业升级，是实现经济健康发展、提升竞争力的必经之路。资金是保证产业结构调整、促进产业升级的直接推动力。随着我国市场经济的完善，全社会的投资格局已经由过去的财政主导型过渡到金融主导型，这为私募股权基金的发展创造了条件。私募股权资本的基本功能是优化配置资源。私募股权资本以其资本运作的优势和高风险承受能力，可以在促进传统技术、传统产业、成熟企业的现代化改造和进行二次创业方面发挥重要的作用，成为盘活存量资产、调整经济结构、促进产业升级的有力杠杆。

四、威胁分析

1．外部竞争威胁

近年来境外私募股权基金在中国大规模频繁进行投资并购，中国已成为国际私募股权投资的热点地区。美国几家最大的私人股权基金（如TheCarlyleGroup,NewbridgeCapitalLLC,War-burgPincusLLC）已经进入中国市场并且成功运作多个投资项目。在国际私募股权基金的大量涌入下，国内私募股权投资市场已经出现过多资金追逐少数项目的情况。无论从融资规模还是从投资金额上看，国外私募股权基金占绝对主导。欧美的私募股权基金经过几十年的发展，日益得到投资者的信任，成为增长最快、收益率最佳的基金组织形式。而这对刚刚起步的国内私募股权基金的发展是巨大的威胁。

2．法律制度威胁

篇13

私募股权二级市场起源于上世纪80年代的美国市场。伴随着私募股权一级市场的发展，私募股权二级市场目前已经成为欧美调节私募股权一级市场的重要平台，参与者随着不同的经济发展阶。段逐渐丰富。目前主要参与者已经完整地包含大量的卖方、买方、中介机构，并且已经经历了三波增长浪潮。欧美私募股权在发展过程中有几点优势和经验值得国内投资市场借鉴。

其一，私募股权市场发展离不开完整的、成熟的市场参与者。在私募股权二级市场中卖方、买方以及中介机构缺一不可。只有卖方发展到一定程度，具备一定规模和管理能力，需求较为多元化时，市场上才可能形成一定的交易流量，买方入场才能获得较多的投资机会。而对于买方而言，开展直接投资、FOFs等多元化的投资业务能够形成协同效应，运用自身的投资经验才能获得可持续性的收益；伴随市场成长的中介机构也起到对市场投资者教育以及发掘交易、撮合交易的重要作用。

其二，经济周期对二级市场投资机会的识别以及投资策略的选择相当重要。在经济处于下行通道的期间，二级市场买方可以从急于解决流动性问题的卖方手中购得暂时降价但质量较高的资产，从而进行资产储备。在经济处于上行通道时，在选择投资机会时需要寻找有最大价值创造的投资组合，结构化的投资组合能够帮助卖方“量身定做”解决问题，实现更高的资产价格。

其三，对私募股权运作要求较高、信息储备量较大。在私募股权二级市场交易中，通常要求投资人能够充分识别投资机会，熟练运用丰富的投资工具并能够设计出双赢的投资结构，这对私募股权二级市场的从业人员要求较高。其次，在进行尽职调查或对资产做出估值判断的过程中，机构庞大的信息量储备以及过往丰富的行业经验能够使投资事半功倍。

其四，欧美市场在搭建二级市场交易平台方面已有丰富的经验和创新的制度。从欧美市场的发展历程来看，早期多为大型中介机构帮助买卖双方提高交易效率。譬如，著名私募股权二级市场中介机构NYPPEX成立于1998年，目前主要业务已囊括二级市场的大宗交易、咨询、交易执行、信息匹配、市场数据提供以及询价等服务，服务的客户类型十分丰富，包括大型GP、机构投资人、大型金融机构、政府机构、捐赠基金以及富有家族及个人，其中不乏摩根大通、花旗银行、美林证券等全球著名机构。2010年10月，SecondaryCap建立首个全球性专业的电子化二级市场交易平台，GP可以了解更多潜在买方的信息，而LP和中介机构可以更加高效地管理自身资产，减少交易费用，该机构预计未来4年内能够吸纳整个私募股权二级市场上20%的交易流量。可见市场拥有足够多的参与者、一定的交易流量以及先进的交易制度才能实现网络化的交易平台。

二级市场初现雏形

随着中国私募股权一级市场的快速发展，二级市场也在摸索中初现雏形。目前私募股权二级市场交易生态圈尚未形成，二级市场交易平台以及潜在交易机会类型仍然稀缺。

首先，交易生态圈尚未形成。完整的私募股权二级市场是由卖方、买方、以及中介机构构成的。目前中国私募股权市场生态圈未尚未形成，交易碎片化，统一的市场环境与市场规则尚未建立。根据私募股权二级市场在全球的发展历史可以看出，目前中国私募股权市场的发展阶段正处卖方市场培育阶段，对于能够出售基金份额的LP而言，相比国外私募股权二级市场中的LP多以大型金融机构为主，目前中国LP多以散户为主，仅有少数机构投资人、政府机构以及政府引导基金手中有少数基金份额，所拥有份额规模较小并且分散，很难促成大规模的交易量，或集中起来设计交易结构；对于出售直接投资于企业的投资组合来说，目前中国私募股权市场多数GP或少数拥有直接投资组合的LP并无私募股权二级市场交易经验，多持观望态度。

买方市场一般由专注型二级市场买方以及非专注型二级市场买方构成。专注型买方主要包括FOFs、投行、资产管理公司等构成；非专注型买方主要包括一级市场私募股权基金转型成为的买方。目前本土人民币非专注型以及专注型二级市场买方都十分匮乏，买方多为外资FOFs以及外资投资银行，交易多以含有中国地区企业的投资组合为主，数量寥寥无几。

中介机构为私募股权二级市场中重要的参与者，起到粘合剂的作用。目前境内能够起到发展和完善私募股权二级市场的中介机构较少，多数财务顾问、咨询顾问、会计师、律师事务所并不具备相关交易的经验和知识。